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解谜宝万之争:万科为什么成了资本收购的香饽饽

2016-08-05 10:10:09 来源:上海证券报
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7月22日,万科A(000002.SZ)发布2015年派息公告,每10股派7.2元(税前),此次派息比例是1990年万科上市以来的最高的一次。

万科为什么会选择此时大手笔分红,这恐怕与仍在发酵的控制权之争不无关系。

一方面,万科事业合伙人持股的金鹏资管计划及与之关系复杂的德赢资管计划分别可派得税后约3亿元、2.6亿元分红。另一方面,这也暴露了万科一直“隐匿”利润的玩法不能玩不下去了,毕竟门口的“野蛮人”已经发现了其雪藏的巨额利润。

要说利润雪藏的手法和原因,这恐怕要从万科的合伙人制度说起。

2014年4月23日,万科召开事业合伙人创始大会,共有1320位员工成为首批事业合伙人,其中包括王石、郁亮、孙建一、王文京4名万科董事会成员,解冻、周清平2名监事会成员以及高级副总裁谭华杰、首席运营官张旭。首批事业合伙人,同时签署了《授权委托与承诺书》,即合伙人将其在经营中产生的利润权益委托给盈安合伙人进行投资。

此前,郁亮谈道:“以我们现在800亿(截至3月中旬)市值的股票,如果我们拥有10%的份额,当万科市值达到2000亿的时候,我们就有200亿。而达成2000亿市值、300亿利润的目标,我们只需要做一件事情,仅仅通过运营效率的提升,我们就能实现200个亿万富翁的梦想。”

按照郁亮的意思,事业合伙人是要把现在管理层和股东的打工与老板的关系,转变为合伙人的关系。

通常人以为,万科的合伙人制度只是圆滚滚持股计划,实际上却远非如此。万科在合伙人制度之外还有一个跟投制。

2014年,万科先后推行了跟投制度与合伙人持股计划,构成了万科事业合伙人制度的全部。而跟投制的设立,是针对万科董事、监事、高级管理人员以外的其他员工。

一、“少数股东”猫腻多,侵蚀公司利润

翻开上市公司的年报,我们都可以在资产负债表中看到一个叫“少数股东权益”的项目。

万科保持着较高的业绩增长,但归属于上市公司股东的净利润增速却比较缓慢,甚至有下滑迹象,实际上与“少数股东”有关。

万科年报显示:2015年万科实现净利润259.5亿元,同比增长34.5%;实现权益净利润181.2亿元,同比增长15.1%。权益净利润增速慢于净利润,原因是近年来公司加大了合作力度,报告期内一批合作比例较高的项目进入结算,导致净利润中,“少数股东”损益由2014年的人民币35.4亿元上升至人民币78.3亿元。受此影响,2015年未扣除少数股东损益的净利润率为13.27%,较2014年(13.18%)略有上升,但归属于上市公司股东的净利润率较2014年10.76%有所下降,为9.27%。

瑞银证券曾在2015年发布一份研报告是这样评价万科的少数股东权益与净利润的关系:万科公布半年报,(2015年)上半年收入同比增长 22.7%,符合预期,但归母净利润同比增速为 0.8%,低于预期;净利润率为 13.5%,比去年同期高 0.1%,表明项目盈利能力并未变差,但少数股东权益占比大幅提升至 29%,比去年同期高 17 个百分点,致使归母净利润率下降至 9.6%,比去年同期降低 2.1 个百分点。万科 2012、2013、2014 和 2015 年前 7 月拿地金额权益占比分别为79%、80%、66%和 81%

而万科年报中的“少数股东”构成复杂,其中包括各类子公司项目合作方、投资方、项目负责人、万科员工、万科集团高管……;根据万科年报,2015年万科开放跟投项目47个,跟投投资人成为项目公司的少数股东,通过转让股权形成少数股东权益合计达24.72亿元。

实际上,从2006年起,万科资产负债表中显示的“少数股东权益”占比就开始增加,到了2015占比78.3%。随着万科小股操盘及跟投制度的推进,万科少数股东权益及利润分配越来越高。

二、跟投制度启动后,万科子公司权益被逐渐转让给万科员工。

根据万科2015年报,2015年万科合并范围内开放跟投项目47个,跟投投资人成为项目公司的少数股东,通过转让股权形成少数股东权益合计24.72亿元。

而2015年中多个子公司所有者权益份额发生变化,与少数股东持股有关。

2015年万科年报截图

三、万科合作方、万科员工已经逐渐成为项目子公司的少数股东

查阅东莞企业工商信息网可以发现,万科子公司东莞市万都房地产有限公司股权结构经过层层设计后,最终分别由东莞市万科房地产有限公司(简称“东莞万科”)、东莞万科管理层及项目经理、万科集团高管、合作方构成。

2014年2月17日,万科集团采购部总经理都军和中天建设集团执行总裁华学严分别代表双方企业签署了总对总战略合作协议,成为战略合作伙伴。

东莞市万都房地产有限公司股权架构

再以深圳万科光明房地产开发有限公司为例,其股东构成为深圳市万科房地产有限公司85%和深圳市誉天恒华有限公司15%,深圳市誉天恒华有限公司由武汉中恒新科技产业集团100%控股,而武汉中恒新科技产业集团董事长李中秋,湖北省第十一届政协委员、省第十届人大代表、民建武汉市委常委、武汉市政府显示产业顾问。

例:深圳市万科光明房地产开发有限公司

万科与中恒在湖北也有合作。2016年8月份万科就高调宣布与中恒集团合作开发五里墩B地块。其中万科占股85%,中恒集团占股15%。

四、万科员工项目跟投收益率非常高

万科的跟投项目收益一般设定20%的回报率,据万科内部人士透露,万科净资产回报率19%,理论上来讲每个项目最后有19%的回报率。

万科前首席人力资源官陈玮曾透露,截至2015年8月,万科一线人员累计跟投92个项目,共有27000人申请跟投,其中6600人申请成功,认购资金达17亿元,累计为员工分红5亿元,员工收益率达29.4%,其中一线城市跟投回报率更高。

以媒体曾曝光的一位项目跟投的合伙人的资金分配表为例,情况如下:XXX员工本次跟投本金4600元,应分配利润3330.68元,税前总计7930.68元,代扣代缴个人所得税666.14元后,实际分配资金7264.54元。

从这份资金分配表得出的结论是,在近一年周期里的税前投资回报率高达72.4%。

五、跟投制已经将万科员工与万科管理进行利益捆绑

万科于7月6日召开职代会,由万科监事会主席解冻主持,支持工会起诉宝能系。

会议最终形成了一个决议要求参会员工代表签字。决议包括以下两点内容:

1、全体职工代表支持万科工会起诉钜盛华公司及其一致行动人违法增持万科A股票行为。

2、全体职工代表要求股东遵守事业合伙人规定,维护员工跟投利益。

据参会委员透露:“大家似乎并不太关心万科将来的第一大股东是谁,绝对大部分问题都是围绕跟投制度展开的。对于基层员工而言,跟投才是与其利益紧密相关的事。”

跟投制的设立,是针对万科董事、监事、高级管理人员以外的其他员工。根据规定,万科一线公司的核心经营管理团队和项目操盘团队是必须参与跟投的,其中地区公司经营管理团队涵盖了人事、财务负责人,起投资金一般不少于20万元,项目层面所有参与者必须跟投,起投资金不少于5万-10万元。

据另一位不愿具名的万科员工透露,在一线公司,只要参与到项目操盘,就必然被要求跟投,几乎所有的一线公司员工,九成以上都参与了跟投。这些跟投的资金需等待项目销售完毕后,才会分发收益,一般会高于固定投资的收益。

这意味着,万科工会与万科管理层已经通过万科事业合伙人制度进行利益捆绑。如果万科管理层发生变化,将波及万科职工的直接利益。

六:通过计提大额盈余公积隐藏的巨额利润,或为万科事业合伙人的弹药

自2008年以来,万科通过财务手段大量提取“任意盈余公积”使得“可分配利润”基数变低,从而大幅减少股东现金分红数,也导致万科股价长期低迷,不仅跑输大盘,还弱于同类房企。

从万科过去10年的年报中可以发现,“盈余公积”的占比非常大,盈余公积占股本的254%,远远大于企业注册资本的50%,同时也远远高于其他地产上市公司。

不过,万科对超高比例计提的盈余公积没有充分说明计提原因和使用方向。

盈余公积金按照规定只能用于弥补亏损、扩大生产经营、转增资本(或股本)或派送新股等。

万科连年业绩高涨,利润率也很高,因此也不需要盈余公积金弥补亏损。

再退一步讲,万科要将宝贵的资金用于企业发展,用公积金转增股本不需上市公司掏一分钱,不会影响业务拓展。但自2007年“10转6”之后,万科再没有实施过任何转增。

在2015年的“救市行动”中,证监会号召上市公司回购股票或者大股东、高管增持。万科拿出“回购不超过100亿”的方案,最终却只回购了价值1.6亿的股票。

2015年末,万科如果按照“资本公积+盈余公积+未分配利润=实际持有总利润”计算,该总利润已经达到888亿。这相当于现有万科市值的约45%。

由此可见,除了拉低股价,以便于万科事业合伙人自己增加持股比例外,万科管理层“隐匿”的大量利润,在市值方面与万科的体量,根本不相匹配,其真实意图或许跟万科埋伏多年的事业合伙人相关制度相关,或为万科事业合伙人持续持股万科的弹药。

短短2年时间,万科事业合伙人一方面不断通过分配高奖金进行杠杆增持,现在已持7%以上股份;另一方面通过跟投制度逐渐变成万科公司账面的上的“少数股东”,1/3万科净利润已成为跟投项目的少数股东权益。当事业合伙人达到一定持股比例后,再将盈余公积隐藏的巨额利润进行分红,事业合伙人将得到更多的资金,继续增持万科股票,最终成为万科真正的主人。在这过程中万科管理层及员工可获得大量好处。而万科2015年7月22日史上最高派息比例的公告,似乎已开始印证这一点。

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