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朱伟一:创设ETF的美国人暗藏了什么玄机

2018-02-06 10:28:47 来源:中国证券网
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(原标题:朱伟一:创设ETF的美国人暗藏了什么玄机)

ETF是长线投资与短线套利的结合,期货交易与现货交易的结合,做市商机制与竞价机制的结合,是各类矛盾对立面的结合,很难对其定性。而因ETF总体量还小,即便发生问题,也不足以动摇金融体系的稳定。所以,SEC现在只说还需调查调查、研究研究。

ETF是“Exchange-Traded Fund”的缩写,中文名“交易型开放式基金”。据称ETF有三大好处。第一,ETF追踪股票指数或其他各类指数,投资者可坐等股价上升获利,守株待兔传说终于成为现实。第二,如果股市下挫,投资者可及时抛售其所持ETF份额,移师他处再战。第三,ETF是被动管理,追踪股票指数,无须投资经理精心挑选股票,投资成本极低。

在美国,或许ETF过于局部,雕虫小技,不入经济学家们的法眼,所以很少见到他们评说ETF的文章。金融学家们倒是有些关于ETF的文章,但数字、图表和程式太多,缺少可读性。ETF法律论文也很难找到,因为ETF就没有专门的法律法规。但法官在撰写判决书时,必须给ETF定性,因为不定性就无法适用法律,无法评判是非。法官的判决书只有文字,没有图表和程式。但文字也会引起歧义,所以法官不断加以修饰,以致判决书越写越长,甚至数十万字。判决书虽然由法官撰写,却常常是双方律师讨论的结果,有时还会有第三方作为法律之友参加讨论。双方律师各为其主,穷尽各种思路。情急之下,律师还会急中生智。

看现有记录,投资者很少就ETF提起诉讼索赔,偶一为之,还被美国法官当头棒喝。2017年,在詹森诉iShares案中,美国加州法官适用追溯理论,认定原告没有诉讼资格,驳回原告的起诉。

按照追溯要求,“二级市场的购买者若能将股票追踪至所指称的注册说明书,则具有《1933年法》第11条的诉讼资格。”从整体上看,追溯要求并不是投资诉讼索赔的重大障碍。美国最高法院也未曾调卷受理过相关上诉。可见,追踪要求虽有争议,但正反双方还没有形同水火,无需美国最高法院出面表态。

但追溯要求却给了诉讼索赔的ETF投资者致命一击。因为按詹斯案判决意见中法官的解释,ETF的投资者无法将其所持ETF份额追溯到一级市场发行的ETF股份。ETF供应商不断发行和赎回ETF 的份额,其交易对手是交易商中的“受权参与人”(authorized participant),其中很多是华尔街银行的控股子公司。受权参与人也称作“一级交易商”,几乎都是证券公司,代理ETF份额的申购赎回。ETF供应商与证券公司交易,不断发行和赎回ETF 的份额,是所谓的ETF一级市场。证券公司转而与投资者交易,是所谓的二级市场。照证美国证券交易委员会(“证交会”)的解释,ETF不同于诸如共同基金这样的开放式投资公司,“并不直接向个人投资者出售股票或向其赎回股票”。投资者在二级市场买入ETF份额,但“二级市场的ETF股票交易是以目前市场价格进行的,而不是以招股说明书中所表述的价格或基于该证券的资产净值的当前发行价格进行的……”结果自然是,投资者在二级市场买入ETF份额,无法将其追溯到一级市场的载有虚假陈述或有重大遗漏的注册说明书。

2017年,美国证交会(SEC)在其处罚贝莱德基金顾问的禁令中,讨论了ETF的特点。SEC之所以处罚贝莱德基金顾问,是因为后者没有申请豁免批准便发行了ETF。按SEC规章,ETF是公募基金的特殊形式,ETF供应商发行ETF份额,必须事先向SEC申请豁免批准(exemption relief)。SEC的解释是,ETF有一些特点,“不符合《投资顾问法》中某些关于开放式投资公司的某些规定,因此需要委员会批准豁免”。所谓豁免批准,其实就是核准制,也可以说是审批制。募集资金类似于发行股票。按美国《投资公司法》,包括ETF在内的证券投资基金是投资公司,基金份额就是股票。

SEC强调ETF是特殊形式的共同基金,特殊在ETF是开放式基金与封闭式基金的结合,是一级市场与二级市场的结合。但SEC没有提到或不愿提到,ETF同时也是长线投资与短线套利的结合,是期货交易与现货交易的结合,是积极管理与被动管理相结合,是做市商机制与竞价机制的结合。总之,ETF是各类矛盾对立面的结合。

不错,就宏观层面而言,ETF的所有上述矛盾证券市场都有。如果可以一言蔽之,每只ETF基金就是一个小型证券交易所,遍地开花,四处出击。当然,什么都是,也就什么都不是。ETF什么都是,监管机构就无法对其定性,无法定性便难以监管。

富国银行高级分析师克里斯多夫·哈维认为,每只ETF有如黑洞,不断吸进股票,股票有去无回。在ETF做市的证券公司互为交易对手,ETF做市的证券公司与ETF的供应商互为交易对手,不断买入卖出证券,利用价差套利。与此同时,由于美国上市公司不断回购本公司股票,美国公司发行在外的股票的供求关系就比较有利于供应方。再加上美联储长期提供廉价货币,助长公司股票回购,结果火借风势,风助火威,不断把美国股市送上新高。

只是,ETF总体量还小,即便发生问题,也不足以动摇金融体系的稳定。2018 年初,全球股市的市值为68万亿美元,ETF资产只有 2.6万亿美元。所以,SEC现在还不急于为ETF定性,只说还需调查调查、研究研究。

必达财经

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