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李迅雷:中国投资者为何爱讲故事不爱算估值

来源:价值中国网 2012-11-02 12:23:45
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与成熟市场的投资者相比,中国股市的投资观念显然不够理性,对于“故事”的兴趣要明显大于对“估值”的计算,原因何在?

中国股市建立至今,规模扩张之快属全球罕见,就市值而言,已经成为全球屈指可数的大市场之一。但与成熟市场的投资者相比,中国股市的投资观念显然不够理性,对于“故事”的兴趣要明显大于对“估值”的计算,原因何在?主流的解释一直认为中国股市发展历程太短、市场不规范和机构投资者占比过低。但是否还有更深层的原因呢?

从同股不同价现象看内地市场的投资偏好

国内企业有同时发行A股、B股或H股的,从目前看,大部分同一公司的A股价格要明显高于H股或B股价格。由于B股或H股的主要股东是境外投资人,而A股的股东则绝大部分是境内投资人,因此,A股与H股或B股之间的股价差异,可以认为是境内投资人与境外投资人之间的估值方法差异。

截至10月19日,粗略统计A股与H股经汇率调整后的价格可以发现,61家A+H的上市公司中,A股对H股折价的有17家,只占总数的28%,折价最高的约为30%,而折价的股票均为大市值股票,所属行业多为银行、保险和建材等传统大行业;A对H股溢价的占比为72%,最高溢价幅度接近80%,且溢价高的公司相对于折价高的公司而言,市值水平要低得多。近日,证监会主席郭树清撰文也认为A股估值体系不合理:“比如,2012年7月12日,创业板股票的市盈率是34倍,中小板是27.56倍,ST、*ST是60倍,而代表优质蓝筹股公司的沪深300指数,市盈率只有11.28倍。”

根据以上分析,我们可以得到这么几个结论:一、境内投资人喜小厌大,即对小市值股票情有独钟,或许是因为小盘股耗用资金少,便于炒作;二、境内投资人喜欢“讲故事”而不注重“估值”,即对独特行业或有重组可能的上市公司给予较高的估值,但似乎没有给予这类企业必要的风险溢价;三、境内投资人容易喜新厌旧,即对新上市的公司给予较高的估值,而给予老公司的估值较低。

或许可以从流动性的角度来解释A股价格明显高于H股或B股的原因,即A股市场交易比较活跃,根据流动性溢价原则,可以给A股更高的估值。但溢价率应该是有限度的,10%以内或是合理的。这类似于A股目前的大宗交易规则,规定大宗交易的股价最高折价率为流通市场当日收盘价的10%。但对于大部分公司A股与H股之间的价格差距超过20%的现象,恐怕就不能从流动性溢价这个角度去解释了。

对于同股不同价现象长期存在的另一个看似更有说服力的解释是,中国股市基本是一个散户市场,市场非理性致使股价差异。但这也只能解释部分原因,毕竟过去20多年来中国的机构投资者规模是不断增加的。当然,机构投资者在引领正确估值理念方面的作用并不明显,这可以从公募基金公布的投资组合中可以发现,低估值品种的配置占比大多不高,机构散户化现象比较明显。

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