分级基金或有流动性风险 机构投资者救场？

（原标题：分级基金或有流动性风险 机构投资者救场？）

　　分级基金或有流动性风险 机构投资者救场？

　　陈秀月

　　一面一路向上，一面稍显黯淡，分级基金A与B在2016年走势迥然。2017年新规之后，流动性面临怎样的挑战？布局A？OR建仓B？投资机构赶在新规实施前，埋下伏笔。

　　在基础市场较为萎靡的背景下，分级B延续量低价跌的情势。就在上周四（1月12日），眼看着第二个大阴线下来后，广州私募弗睿得基金经理王官宁开始建仓分级B。一周以来，他的仓位从两成到四成。为了规避下折风险，他主要锁定那些在此前股市巨震经历过下折，现在价格在1元左右或以上的标的。

　　作为分级B为数不多的机构投资者，王官宁认为今年上半年是布局分级B的良好时机。他建议个人投资者赶在五月一日之前，在了解分级基金操作的基础上，可适当买入。

　　对于个人投资者而言，在没有办法融资融券的情况下，买分级基金是加杠杆的唯一可行途径。然而2016年11月沪深证券交易所相继发布《分级基金业务管理指引》，从2017年5月1日开始，分级基金的门槛提高到30万元证券类资产，不满足该条件的既有投资者只能卖不能买。

　　此前，不少市场人士担心散户投资者的退出会减少分级基金的流动性。王官宁认为，

　　从2016年机构投资者对分级A的参与热情来看，分级B也将逐渐进入他们的视线。他同时指出，分级基金的去散户化将使一些规模较小的分级基金面临退市风险或是管理成本上升的问题。

　　不过，值得注意的是，“若日后大牛市再度来临，分级B仍将因其杠杆可控、指数投资降低黑天鹅风险等优势站在市场巅峰。”沪上某公募人士指出。

　　30万，这个实实在在的“物理门槛”，会进一步减少投资者数量。但兴业证券分析师任瞳进一步指出，总体上看，市场机会或行情属性具有根本性的决定性，一旦市场转暖，30万门槛或许不是大问题。

　　小散退场 基金经理不惧怕流动性？

　　距离分级基金新规实施仅剩三个多月的时间，证券公司赶着在2月25日前完成业务技术准备工作。“分级基金的公募大户也忙得不可开交。”一位北京的公募人士告诉经济观察报，今年5月1日新规之后，对普通散户，除了30万的门槛之外，还需要到证券公司进行面签，以确保分级市场的投资者基本对投资风险有一定了解。该人士表示，这意味着公募需要和券商一起做好一系列的投资者教育和沟通工作。自2017年5月1日起，30万以下的投资者只能卖不能买。前述人士担心，若处理不好，容易引发投资者纠纷。

　　从非正式意见稿发布以来，分级基金份额仍旧增加了30亿份。中泰证券研报显示，截至2016年11月25日，分级最新的场内总份额是1608亿份，其中A份额805亿，B为802亿。自2015年8月暂停新分级审批以来，分级场内总份额增加了12%。

　　前述沪上公募信源指出，在平淡的2016年，分级基金规模的上涨说明市场对这一工具的认可再加深。

　　新规实施后，分级基金的流动性将面临挑战。

　　分级B的投资者以散户为主。按照新规的要求，兴业证券分析师任瞳指出，分级B投资者中仅有20%的投资者符合准入门槛。《指引》正式实施后，市场参与人数势必锐减，这对分级基金的流动性将带来极大考验。

　　身为分级B的机构投资者，王官宁却不担心五月份新规后对流动性的影响。在他看来，投机性最强的个人投资者清退，影响的只是波动率，并不是长期趋势。虽然投资者数量的减少，一定会导致部分分级基金退市，但这并不代表存量的分级基金没有投资需求。因此，他认为，“可能会在局部形成流动性更强的产品。”他建议，个人投资者不要选择流动性特别差，尤其是每天的交易量低于一两百万的产品。

　　若身陷流动性差的产品，投资者是否会赶在五月份新规实施节点前逐步换仓？王官宁认为，“这个概率很小。”他指出，目前市面上存在着一个流动性差的标的由同一家投资者控盘的局面。背后的原因，他提出了一种可能性：赶在五月一日之前，利用流动性差做差价收益。“作法的本质和控制小盘股是类似的。”但他也指出，现在监管严峻，有多少资金敢去操纵就不好说。不过和控制个股不同的是，指数基金不存在大股东配合发消息，所以不存在因信息不对称带来的内幕交易机会。如果有人操纵分级基金，更多的还是利用资金优势来影响短期波动，但做离谱了可能就涉嫌操作市场。

　　机构陆续进场？

　　“散户让出来的坑，自然会有机构去填上去。”王官宁说。

　　王官宁注意到，2016年以来，所有做空属性的品种都获得了机构投资者大幅投资。不少机构开始介入分级A的投资。从分级A和分级B是一体两面的角度出来，既然可以市场下跌时从分级A赚到钱，市场上涨就可以在分级B上涨。这个道理，王官宁认为，机构投资者会逐渐懂得。“当机构发现分级基金是个好的品种，自然会进来博弈。

　　深圳一位资深公募专户基金经理告诉经济观察报，出于风控的顾虑，机构投资者较少参与分级B。他认为，2017年，分级B中机构投资者比例不太会有大规模提升。

　　分级基金新规后，最有可能激发的是机构投资者对分级A的布局。相比2015年上半年，分级B在2016年稍显黯淡。不过，分级基金的另一面，分级A则在2016年一路向上。据统计，从2016年年初到10月底，稳健股基涨幅达到15.3%，部分分级A涨幅还达到20%+。

　　在资产荒的背景下，不少公募在固收类产品的仓位配置中，将分级A作为重要资产类别。而过去一年，分级A也为这些多策略的产品贡献了不少收益。

　　展望2017年，有市场人士认为，分级A是新规后最大的受益者。新规实施后，限制了不少投资者继续买入分级B。分级B短期的买卖力量将会失衡，分级B的折价将会扩大，短期对持续低迷的分级A的价格可能会带来一定的提振。

　　自从进入2016年12月以来，分级A的折价个数一直在增加。但2017年开年上涨，折价势头止住，不少分级A开始转溢价，但溢价水平不高。中泰证券分析师马刚认为，未来折溢价转换预计比较频繁，对长期配置者来说，溢价转折价是较好的入场持有机会，目前折溢价占比约为4：6。目前建议关注流动性大+隐含收益率高的分级A品种。

　　西南证券分析师熊莉也认为，“此时是较好的建仓时点，可买入高隐含收益率，流动性较好的分级A。”短期内分级A可能跟随大盘继续走弱，当大盘企稳，市场情绪回升时，分级A将会重回上涨轨道。