东阿阿胶（000423）：这块驴皮能再战5年吗？

阿胶——凭借其补血养颜的功效，令无数女性为之着迷。东阿阿胶无疑是阿胶行业的龙头，依靠一块驴皮，将市值做到了200多亿。 

在资本市场上，东阿阿胶被市场所铭记不是因为他的功效，而是每年必涨的价格以及将阿胶做成奢侈品的魄力。

东阿阿胶这块驴皮又有怎样的故事呢？

价格和利润到底谁涨的快

据不完全统计，东阿阿胶自2010年开始，以驴皮和药材价格上涨为由，在8年间涨价14次。其中主要产品东阿阿胶涨价12次，截至2018年末最后一次涨价，东阿阿胶价格较2010年涨价前累计上涨10倍；复方阿胶浆涨价4次，累计上涨2.36倍，桃花姬阿胶糕涨价3次，累计上涨1.80倍。东阿阿胶240克包装京东售价1300左右，平均每克5.42元，白银T+D目前报价也仅3.7元/克。东阿阿胶俨然成了高端奢侈品。

与东阿阿胶产品价格上涨相对应，东阿阿胶的净利润也确实在上涨，2017年东阿阿胶净利润较2010年增长了3.51倍，明显落后于价格的上涨。

从统计也可以看出，东阿阿胶净利润增长自2013年后就陷入瓶颈，增速减缓，2018年三季度更是出现负增长。

与逐年降低净利润增长不同，东阿阿胶的销售毛利率却一直保持稳定，自2010年开启涨价之路后，销售毛利率始终保持在60%以上。而从东阿阿胶逐渐减缓的净利润增长率来看，东阿阿胶利用涨价来支撑利润增长的道路恐越来越难走。

逆天的驴皮

驴，哺乳纲、奇蹄目、马科、马属，与马有共同的起源。作为役畜，驴在中国有着悠久的养殖历史，养殖范围也十分广泛。不过随着汽车等农业机械的普及，作为畜力的驴慢慢被市场所淘汰。

虽然有“天上龙肉，地下驴肉”的美谈。但失去畜力作用的驴，因其对生长环境要求苛刻，繁殖效率低下（单胎，孕期长），养驴的经济效益也十分低下。驴在中国逐渐成为了濒危生物。

据2018中国统计年鉴数据显示，自1996年至2017年，我国驴的存栏量呈直线下滑趋势，2017年我国驴存栏量267.8万头，仅为1996年的28%。作为东阿阿胶原材料的驴皮价格自然也水涨船高，根据山东省农科院的数据显示，国内原料驴皮的价格平均每年的涨幅达23%。为了保护驴这个物种，多国也已开始禁止向中国出口驴产品。 

在驴皮价格越来越逆天的环境下，东阿阿胶试图利用涨价来支撑高毛利，恐将事与愿违。最终会挤压市场需求，造成毛利高，而利润总额下滑的局面。据东阿阿胶披露的财务数据来看，在2017年末东阿阿胶产品价格上浮10%后，东阿阿胶总营收同比增长出现断崖式下滑， 2018年1季度，阿胶的销售旺季，东阿阿胶总营收同比增长仅为1.17%，2017年同期为13.03%，到了2018年三季度总营收同比增长更是出现负增长，或许是个佐证。

这张驴皮能再战5年吗？

被产品高售价压缩利润后，东阿阿胶开始在财技上想办法。2018年3月，东阿阿胶董事会通过了一项会计估计变更决定。将种驴的折旧年限由之前的5年拓展到10年，为了东阿阿胶每年增加的300多万净利润，东阿阿胶的种驴只能提起精神“再战5年”。

除了修改会计估计外，东阿阿胶的存货也在最近几年居高不下，2014年存货仅14.5亿元，而到了2018年，东阿阿胶存货已经达到了40亿。短短4年存货增长了近3倍，而在同期，东阿阿胶主要产品价格仅上涨了1.5倍，也侧面反映了目前东阿阿胶供大于求，产能略显过剩的事实。在供大于求的市场中，通过涨价来覆盖上涨的成本，或许不是个好选择。

虽然东阿阿胶最近几年也在大量投资毛驴养殖公司，欲通过自行养殖降低驴皮原料的成本。然而在这个健康观念越来越完善，新品不断推出且负面频发的保健品市场。传承多年的东阿阿胶，其药效也备受市场质疑。东阿阿胶仅仅依靠养驴、涨价或难以走出目前陷入的增长困境。

在保健品这个快速变化的市场，东阿阿胶仅仅依靠一块驴皮支撑起的百亿帝国，能否继续战斗下去，市场自然会给出答案。云南白药、同仁堂、片仔癀等药企利用秘方优势发展周边产品，对陷入增长困境的东阿阿胶来说，或许不失为一个不错的选择。

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