业绩微挫为何引发股价震荡 安琪酵母白马股标签会被扯掉吗

《投资者攻略》胡朝辉

近一段时间，以涪陵榨菜、东阿阿胶、大族激光为代表的多只白马股相继出现大跌，从而也引发市场极大震动，以及对白马股估值的质疑。

8月9日，安琪酵母的突然暴跌将这种市场情绪演绎到了极致。

安琪酵母在当天披露了半年报，上半年实现营收37.14亿元，同比增长11.63%，净利4.64亿元，同比下降7.66%。

客观地说，安琪酵母业绩虽然谈不上出色，但是也远远扯不上“暴雷”，但是其二级市场股价却反应激烈，背后的原因究竟是什么？

安琪酵母当日股价持续走低，盘中一度触及跌停。8月9日收盘报26.90元，大跌9.85%，市值缩水超过24亿元。

迫于形势，8月9日晚，安琪酵母紧急发布了一则重要事项说明公告。公司表示，目前生产经营正常，现金流周转稳定，公司管理层有信心保持未来业绩持续稳定增长。

业绩下滑缘于偶然因素？

安琪酵母于2000年8月在上交所上市，公司主营面包酵母、酵母抽提物、酿酒酵母、生物饲料添加剂、营养保健产品、食品原料等的生产和销售。

2015年至2017年，安琪酵母净利润都呈现出50%以上的高增长，但2018年却只增长了1.12%。另据安琪酵母2019年半年报显示，公司净利润同比下降了7.66%。

在公司披露的2019年半年报中，安琪酵母是如此解释业绩下滑原因的：“公司净利润同比出现下降，毛利率和净利率也有所下滑，主要原因是安琪俄罗斯糖蜜价格上涨，安琪埃及本币升值，导致原材料成本上涨；国内多工厂提前集中进行大修；安琪伊犁因环保原因限产导致其成本上升，利润下滑；市场开发难度增加，投入加大，导致销售费用增幅较大；新产品试验等投入增加，导致研发费用增幅较大；母公司待弥补亏损抵扣额度使用完毕，利润同比增幅较大，以及安琪俄罗斯本期实现盈利导致所得税费用增加。”

而在安琪酵母2018年年报中，公司则解释道：“报告期内，公司净利润同比、环比增长幅度回落，主要是由于公司过去三年连续高速增长导致净利润基数较大，销售净利率已处于较高水平，本期经营环境发生变化，受到内外部诸多因素影响所致，主要影响以下几个方面：人民币汇率双向波动加剧，汇率变动导致出口收入下降，影响利润4160万元；安琪伊犁产量下降、安琪赤峰生产线搬迁、安琪埃及原材料及能源等成本上涨导致产品成本上升，影响利润6072万元；受国际市场影响白糖价格持续下跌，与上年相比跌幅达到 16%，售价下降影响利润3520万元；国内油价上涨以及加大品牌推广导致运输费用、广告宣传费用增幅超过收入增幅；本期借款规模增长、融资成本上升、汇兑损失增加导致财务费用增加4360万元。”

换句话说，安琪酵母认为导致公司今年上半年，以及2018年全年净利润下滑的大部分原因都具有一定偶然性，且多为外部原因，比如安琪俄罗斯糖蜜价格上涨；安琪埃及本币升值；人民币汇率双向波动加剧；白糖价格持续下跌；国内油价上涨；国内多工厂提前集中进行大修等等。

事情果真如此简单吗？

业绩增长进入“常态”

从2015年至2017年，由于该公司业绩表现优异，安琪酵母股价从6元多上涨到了30多元（复权价），市场因此对安琪酵母有了白马股的定位。

然而，纵观公司上市以来近20年的业绩表现，同时结合其行业特点会发现：相对稳定的业绩并不是常态。

这又该如何理解呢?

低速增长才是公司常态，类似2015年到2017年期间的超高速增长反而具有较大的偶然性。 

首先，酵母生产属于高资本支出的重资产行业，建设一条生产线动辄需要投入上亿元。例如，根据安琪酵母8月9日发布的有关公告，安琪伊犁3.2万吨生产线异地搬迁仅工程建设投资就达3.6亿元。截至今年6月30日，安琪酵母固定资产接近51亿元，占了总资产的一半以上。不难看出，在上市以来的19年里，其中有12年公司净资产收益率低于15%。

其次，公司产品销售以2B为主，因此对下游议价能力较弱，很难通过经常性提价覆盖成本的增加。

最后，与调味品不同，由于酵母粉的终端用户主要是企业，因此公司货款经常会被占用。安琪酵母半年报显示，其37亿元的营收中有近10亿元是应收账款。作为对比，海天味业约101亿元的营收中只有200多万元的应收账款。

当然，安琪酵母的优势在于较高的行业壁垒和市场占有率。经过三十多年的发展，安琪酵母已成为亚洲第一、全球第三大酵母公司，其酵母类产品全球市场份额达到 16%，国内市场占有率稳居第一。

安琪酵母历年业绩表现主要受到公司产能释放、产品提价、白糖价格，汇率波动等因素的综合影响。例如，2016年、2017年安琪酵母利润增长就得益于产能规模持续扩大（酵母发酵总产量同比分别增长了10%和9%）和糖价上涨等多种因素叠加影响。　　

事实上，安琪酵母所面临的增长乏力早有预兆。

最迟从2018年第一季度开始，这波持续了3年多的净利大幅增长就已结束了。 

所以，不难理解，资金有时候撤离安琪酵母，也并不是无迹可寻。（投资者攻略出品）■