给老凤祥泼点冷水降降温

（原标题：给老凤祥泼点冷水降降温）

2023Q3利润增速（48.5%）远超收入（9.7%），主要受益于金价上涨带来的毛利率提升，其实收入端更体现需求侧情况，从收入增速和行业大盘来看，并不如利润这么乐观，考虑股息的增长时应该给收入增速赋予更多权重。

尽管公司通过黄金租赁抵消部分金价波动的影响，但是通过其近年的财报可以发现其存货平均余额约100亿，黄金租赁余额（交易性金融负债）20-30亿，占比仅20-30%，说明大部分存货是公司直接购买的，会受到黄金价格波动的影响。若金价上涨，受益于前期采购成本低，毛利率提升；金价下跌则相反。同时，由于公司为高周转模式，一年周转近5次，存货很快就消耗了，理论上除非金价急涨急跌，否则金价波动对毛利的影响有限，不会造成大额收益或亏损。但假如终端销售不畅，经销商进货意愿降低，会影响公司高周转，造成黄金积压，虽然不会形成存货跌价损失，但毛利受金价波动的影响会加大。

综合以上考虑，利润的短期暴增不能支持我以此作为估值基础，利润增长终归会与收入增长同步，我认为以收入增长来合理预期股息增长会更加稳妥，我个人以23年股息增长16%（即1-9月的收入增速）作为估值基础，对应股息1.7rmb，即分红约8.9亿，对应保守估计的归母利润23亿，则分红率约39%，处于近年分红率下限。$老凤祥B(SH900905)$ $老凤祥(SH600612)$