债台高筑的新希望乳业，能否找到希望？

（原标题：债台高筑的新希望乳业，能否找到希望？）

编辑 | 虞尔湖

出品 | 潮起网「于见专栏」

“一杯牛奶强壮一个民族”，这是一句流传甚广的广告语。在各大超市的货架上，各种品牌的乳制品不胜枚举，这不仅为消费者提供了充分的选择，也使得消费者的转换成本在降低。

新希望乳业的Slogan“专业卖奶50年”，应该有不少消费者都听说过。近年来，新希望乳业在营收上呈现着一路增长姿态，与此同时，其在资本市场上的表现却是一路下滑。

之所以呈现出业绩与股价冰火两重天的情况，一方面很可能是新希望乳业整体盈利能力不佳，导致投资者不看好；另一方面，是这十几年来新希望乳业的全国化征程始终无法圆满完成。

在这背后，也能看出新希望乳业需要克服的经营短板并不少。过去并购模式带来企业规模快速扩张，但“并购后遗症”仍亟需解决。近年来新希望乳业的资产负债率远超同行，在未来很长一段时间之内，新希望乳业恐怕都会面临市场规模与盈利水平二选一的痛苦选择。

债台高筑的新希望，危机四伏

2010年，新希望集团发布公告，表示将乳业和房地产资产剥离出上市公司。新希望乳业于2019年1月25日在深交所挂牌上市。截至3月22日，总市值为88.04亿元。

近一年来，新希望乳业的股价持续震荡下跌。2023年4月21日股价为16.92元每股，到了3月22日，新希望乳业以每股10.17元的价格收盘，年内跌幅为39.89%。总的来说，新希望乳业股价跌幅总体表现劣于大盘，差于同行业。

新希望乳业位于四川省，主打产品是巴氏鲜奶，产品布局集中在低温奶市场。纵观整个行业，地方乳业的生存之道，基本上都是以资本换取资源，新希望乳业更是这当中的典型代表企业。

新希望进入乳业之初，就制定了一条清晰的发展规划：收购、整合、联动、全国化。2002年，新希望成立全资控股子公司——新希望乳业控股有限公司。在2002年至2009年期间，新希望乳业凭借母公司的资本优势，先后将四川阳平乳业、河北新天香、杭州双峰、重庆天友等11家乳企纳入麾下。

或许是隔行如隔山，饲料大王跨到乳业赛道的前七年都在亏损。直到2009年三聚氰胺事件牵连了一大片相关乳业之后，没有牵涉在其中的新希望乳业坐收渔翁之利，成为最大的受益者。2009年，新希望的巴氏奶板块第一次利润增长超过了30%。

当时来看，新希望乳业正走在康庄大道上。可惜好景不长，第二年新希望乳业就出现大额亏损。亏损的原因在于其毛利率较低，一边是低下不来的原料采购价格，另一边是高上不去的销售价格。

但更大的阻碍还是来自伊利和蒙牛两位龙头老大。2010年，伊利和蒙牛分别借助世博会和被中粮收购的契机，大肆推广品牌，强化市场。新希望乳业在三聚氰胺事件中拿到的市场逐渐被伊利蒙牛两家收复。

新希望乳业第一轮全国化进程宣告失败。

相信众多地方乳业都不想一直被称为“地方性品牌”，大家都想成为全国性品牌。对于地方乳业来说，一旦自身的能力和资源可以支撑起全国化进程的时候，必定就会迈出走向全国的那一步。

但理想是美好的，现实是残酷的。不仅是乳业，对其他行业来说，全国化的路途都异常艰难。一些胆大的地方乳业品牌付出大量时间和资金努力布局全国，均告失败。新希望乳业也只是这些地方乳业的一个缩影。

得益于创立初期在乳业资本市场上的南征北战，频繁收购，当时攘入怀中的十二家区域性龙头乳制品企业让新希望在不到两年时间里，成为南方市场上仅次于光明乳业的一匹令人瞩目的“黑马”。

只是，快速成为黑马的背后，新希望乳业也付出了不少代价。当年新希望乳业申请IPO之际，就因高达76%的负债率引人侧目。

根据2023年三季报数据，新希望乳业依然没有走出高负债的阴影。截至报告期内，新希望乳业负债合计65.61亿元，负债率为70.48%。

新希望乳业之所以多年来都“债台高筑”，原因其实很明了——持续不断地并购，用资本换规模。

大举并购埋下隐患，财务风险突出

当年新希望集团介入乳业赛道的第一枚棋子，落在了四川省内的知名品牌——阳平乳业。原因是阳平拥有国家级养殖场，同时还与当地眉山市制定了“打造中国第一奶市”的目标。这对当时的新希望来说，无异于一个有力的支持。

而在拥有了乳业大本营之后，新希望介入乳业市场的决心却是变成了一系列令人眼花缭乱的收购行动。

新希望在羽翼未丰之时，避开了与南方地区传统乳业三强——伊利、光明、三元的正面交锋，转移到吉林、河北、山东、江苏、浙江等地区发展。这是一个相当分散的布局，但新希望乳业的方式简单粗暴，直接收购当地乳业。

并购是一把双刃剑，给新希望乳业带来规模扩张的同时，也带来不少隐忧。首先，出让方股东通常会给出业绩承诺期。在这期间，新希望乳业既能扩充自己的商业版图，又能直接提升营收规模。

但等到业绩承诺期一过，并购标的盈利能力往往会快速下滑，原形毕露。“大而不强”，是这类型并购模式的典型弊端。

其次，并购让新希望乳业这么多年来的商誉值居高不下，金融风险无法忽视。截止到2023年9月30日，新希望乳业的商誉值已接近12亿元。

最后，新希望乳业所收购的地方中小乳业，目前已形成了15个子品牌。但问题是这些品牌的影响力不大，除了自家大本营就没有影响力可言。要想做到“以点带面”的最佳效果，这就相当考验新希望乳业的整合能力。

2023年11月，新希望乳业宣布转让“一只酸牛奶”45%的股权。虽然新希望乳业转让股权的理由是与公司战略规划调整有关，但业内默认是因为“一只酸牛奶”连续三年亏损，新希望乳业顶不住了。

本来新希望乳业在资本市场的股价表现就差强人意，如果让子公司的亏损持续拖累下去，其股价表现恐怕就更难看了。

当初新希望乳业看中了“一只酸牛奶”拥有的一千多家线下门店，且遍布全国二十多个省市。新希望乳业第一次进入在零售业赛道，企业进入火爆的连锁茶饮赛道，但显然双方合作之后并未产生“1+1>2”的效果。

在2023年的中期业绩报告中，新希望乳业产生29.83亿元的净亏损。一支酸牛奶的结局对新希望乳业来说，也算是一次折戟沉沙的教训。

赢家通吃的市场，新希望备受压力

我国的乳制品企业可以简单划分为全国性乳业、地方性乳业和国际性乳业三大类。根据近年来行业发展轨迹可以得出一个结论：乳制行业的集中度在不断提高。

在过去，由于社会环境和硬件基础设施的限制，乳制品行业一直以来都是以地方性区域销售为主。所以，每个地区都有自己的主要品牌，行业整体呈现诸侯割据的状态。

一直以来，地方乳业能在夹缝中生存，跟这个群体善于做产品定位，善于在细分市场占有一席之地有很大的关系。比如新希望乳业就以鲜奶作为突破口，避开常温奶两大龙头品牌伊利蒙牛。

只是来到今天，细分市场的玩法也很难体面地维持下去。

一方面，低温乳制品较常温奶来说价格往往较高，但其对于物流与仓储也有着更高的要求，这也导致了其利润要低于常温奶。

利润率低造成的后果便是盈利能力的缺失。直到现在，盈利能力问题仍然困扰着新希望乳业。新希望乳业的毛利率从2018年的33.8%一路下滑至2022年的24%。

另一方面，相对来说只有掌握了终端市场的乳业巨头才握有一定的提价权。虽然在终端市场，地方性品牌和乳业巨头品牌并存，但在价格和销量方面，乳业巨头始终压制着地方性乳企。

在一个充分竞争的行业中，企业的营收增长就变得比较困难。与其他消费品行业相似，乳制品行业属于高度成熟的竞争市场，很难产生有差异化的产品。因此，目前国内乳制品行业处于“两超多强”的时代。两超自然是伊利和蒙牛，且与其他乳制品企业拉开了较大距离。

当年凭着资本的力量闯入乳业江湖的新希望，梦想着要成为一代枭雄，但如今却显得有些失意。尤其是当下乳业市场的垄断特质越来越明显，在赢家通吃的游戏规则之下，新希望乳业如果没有找到可以快速上位的路径，恐怕日后也难以逃开被边缘化的可能。

结语

随着消费的蓬勃发展以及冷冻运输设备和技术的升级，大型乳企的全国性扩展战略快速推动，同时深深威胁到了地方乳业的生存环境。近年来，新希望乳业的业绩一直保持增长态势，但当中离不开并购的功劳。

在最新的五年战略规划中，新希望乳业表示将努力降低负债率，更提出了“内生为主，并购为辅”的增长策略。作为二线乳业当中的潜力选手，新希望乳业若能凭借低温奶打下稳固的江山，则很有机会撼动目前两超争霸的市场格局。且让我们拭目以待。