何国樑：内房信用修复与价值重塑 | 2024观点资本圆桌

（原标题：何国樑：内房信用修复与价值重塑 | 2024观点资本圆桌）

本文为德勤中国企业转型与重组服务全国领导合伙人何国樑先生在2024观点资本圆桌发表的演讲。

何国樑（德勤中国企业转型与重组服务全国领导合伙人）：大家好，我是德勤中国企业转型与重组服务的何国樑Glen，我们于13个德勤中国办事处设有转型、重组与破产服务团队，拥有逾400名专才，提供财务顾问、重组顾问、管理人、清盘人、临时清盘人、接管人、计划管理人等。

今天给大家分享的题目是“内房信用修复与价值重塑”。

首先给大家简要介绍我们对中国债务市场尤其是房地产领域的一些的观察。从债务人的角度，大多数房企违约事件仍未解决并且仍不断出现新增违约；房企被清盘、清算风险加剧；尽管重组条款对债权人呈不利趋势，更多重组仍选择通过离岸法院以正式法定方式达成（债务重组安排计划）。

从政策和消费者的角度，地产行业供给过剩，境内流动性宽松有限，尽管部分一线城市出台了某些刺激性政策以支持房地产行业复苏，但对消费者信心提振不足，房屋销售情况仍低迷，受地缘政治紧张局势影响，境外直接投资减少。

房地产行业深陷困境，短期复苏前景渺茫，然而房地产行业对我国经济贡献至关重要，根据IMF分析数据显示，房地产一直占据中国经济重要地位，近几十年来推动了中国经济的快速增长，地产板块（包含相关行业及上下游）占国内生产总值约20%。

但随着房地产市场持续第三年低迷，该行业在某些维度大幅缩减。与衰退前相比，新屋开工率下降了60%以上，在过去三十年，该衰退幅度仅在跨国性质的地产大萧条中可见。

同时，购房者担心开发商因融资限制导致资金不足以支持项目完成，以及预测未来价格下跌，目前购买动力不足，销售额持续低迷。目前，地产行业主要问题尚未得到解决，以及未来短期内得到大幅改善的可见度较低，地产行业或在较长期间持续面临发展压力。

针对内房面临的清盘风险，从图表中可以看出，包括嘉年华国际、天山发展、阳光城嘉世、新力控股、佳源国际、中国地产、中国泛海和中国恒大已经被颁令清盘，同时时代、大发、世茂、时代等面临清盘呈请。据不完全统计，2022年境内债务违约企业和金额达到最高峰，约2000亿人民币。

针对以上风险，通过重组进行信用修复是目前市场的主流手段：房地产企业重组方案通常包含一系列展期/削债工具，以应对目前行业所面临前所未有的不确定性。

考虑到公司持续面临的流动性压力等因素，为了确保重组方案通过及后续顺利实施，仅有少量方案存在先付现金相关安排。

具体而言，削债、发行新票据、债转股、可转债是主要的几类工具。

直接削债可以有效地减少整体债务规模，减轻公司偿债压力。但在债权人眼中，这是一个非常不利的条款，意味着直接的减值，可能面临内部投资决策限制而无法选择。

作为债务重组普遍性工具，发新债基本被包含在所有方案中。通常新票据具有更长的期限和更低的利率。利率水平维持较低(0%-8%)并且通常包含实物支付选项，也可能存在事件触发强制兑付条款；票据展期期限通常与先付现金(~1%)成正比。

债转股，转股价格可能是最后交易价格的数倍，这意味着大幅的削债。债权人可能在完全摊薄基础上获得摊薄后股份的20%-50%。开发商物业管理服务公司/商业管理公司等下属上市公司股票也常作为债转股的转股标的出现在重组方案中。

可转债是相比债转股更为保守的工具，允许债权人在一段时间内(通常为5-8年)保留对公司的追索权，同时以较低的转换价格拥有转股权，给债权人一定的空间可以根据市场情况变化决定是否转股。

通过重组进行价值重塑，是目前市场的共识，然而如何通过发行新票据、债转股、可转债、现金清扫和资金监控在重组后真正起死回生，利用好债务协议安排计划的法律工具，平衡选择债务工具和权益工具，避免修复后的信用再次崩塌，对债务人、债权人都是一个考验。

有效通过重组确保“时间真能换空间”，给予内房合适的回血空间，避免修复后的信用再次崩塌，也是重组计划设定中的终极目标和参与的市场专业人士的共同愿景。

谢谢大家！