铠侠，怎么啦？

（原标题：铠侠，怎么啦？）

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铠侠似乎正在经历艰难时刻。

近日，日本NAND Flash领域的主要厂商铠侠（Kioxia）决定推迟原定于10月的IPO计划。

这一决策背后，源于投资人的疯狂砍价。

铠侠的母公司贝恩资本希望通过此次IPO来回收投资并为公司注入新资金。自2018年贝恩资本收购东芝存储部门以来，铠侠一直在努力重塑自身的市场形象并扩大其在半导体领域的影响力。然而，随着行业竞争加剧和市场环境的变化，铠侠的IPO计划遭遇了波折。

据了解，投资者以半导体市场复苏缓慢为由，要求贝恩资本将铠侠的IPO估值下调至约8000亿日元左右，而铠侠的目标估值为1.5万亿日元。

这一要求直接导致了铠侠放弃了10月底进行IPO的计划。

回想2021年，彼时的铠侠还是美光和西数争相收购的对象，估值高达300亿美元；如今，资本市场已将铠侠的市场估值降为50亿美元上下。

短短三年，沧海桑田。

过去几年，铠侠究竟经历了什么？

铠侠兴衰始末

提到铠侠，一定绕不开东芝。

东芝在半导体领域的崛起开始于1984年，当时东芝开发出新型半导体存储器“闪存”（NOR型），并投入大量资源进行DRAM的研发和生产。1985年，东芝研发出当时全球容量最大的1M DRAM，成为当时的全球领先半导体制造商。

1989年，东芝推出了首款NAND闪存产品，并在数码摄影开始采用闪存后迎来了黄金时代。东芝在闪存领域取得了巨大的成功。彼时在全球十大半导体厂商中，东芝位居第二，仅次于NEC，可谓如日中天。

但好景不长，三星开始发力半导体，且投入更大、动作更果决。1993年，三星拿下来全球存储器的头把交椅，东芝只能屈居第二。

2011年，东芝决定进行业务整合，正式将两家子公司合并成一家新的半导体-存储产品子公司，“东芝存储”由此而来。

而后，东芝的发展也还算不错，增资、扩产的消息不断传来，稳居全球NAND闪存市场的第二名。

但在市场激烈的竞争压力下，东芝也逐渐走向黯淡。

直到2015年，东芝爆出财务造假丑闻，不计成本购买西屋电气的东芝，财务亏空达到88亿美元。为了偿还债务，东芝选择出售了最赚钱的半导体业务。

2017年，东芝宣布将出售东芝存储的半数股权，彼时的东芝深陷业绩连年亏损和财务造假危机，出售股权实属无奈之举。

在宣布出售东芝存储的股权后，引出了各界企业的竞相参与，在各家争相收购的混乱局面下，此事终于在2017年9月尘埃落定，贝恩资本财团正式与东芝签约，以180亿美元收购东芝存储的控股权。据了解，贝恩资本为首的财团包括SK海力士、苹果、戴尔、希捷和金士顿等企业。

2019年10月，东芝存储正式更名为“铠侠株式会社”（Kioxia），中文名为“铠侠”。

铠侠“生不逢时”，连年亏损

更名后的铠侠动作频频。

2019年8月，铠侠宣布出资1.65亿美元收购建兴SSD业务，该笔交易于2020年7月完成。

铠侠虽然在NAND闪存领域实力雄厚，但在消费级市场也严重缺乏知名度。该公司全盘接手了建兴SSD品牌相关的所有存货、机器设备、员工团队、技术、知识产权以及客户供应商关系。铠侠表示，随着数字转型的崛起，SSD的需求将在未来几年持续快速增长，本次收购建兴品牌有助于铠侠大大强化SSD业务，满足预期的市场需求增长。

不过，2019年并没给铠侠大展宏图的良机。当年，铠侠连亏4个季度，营收也较上年出现了明显降幅，直到四季度才有好转。根据铠侠发布的2019年四季度的财务报告，其营收为2544亿日元，虽然连续两个季度环比回升，但是依旧亏损，亏损达到205亿日元，2019年全年净亏损高达1958亿日元。

尽管如此，在技术和产能上，铠侠依旧积极投入。2021年2月，铠侠宣布公司开发了大约170层的NAND闪存，其写入数据的速度是铠侠当时顶级产品（112层）的两倍以上。

同时，为了提高闪存的产量，铠侠和西部数据计划今年春季在日本四日市建设一个1万亿日元的工厂，他们的目标是在2022年开通第一批生产线。此外，铠侠在日本Kitakami工厂旁边也收购了很多工厂，以便未来能够根据需要扩大产能。

2021年5月，铠侠计划在日本岩手县的北上工厂新建一座3D NAND 闪存厂房，预计投资额将高达2万亿日元，新厂将于 2023 年启动运营。

然而，准备大干一场的铠侠， 迎来了内外双重挑战。

2022年，全球芯片市场进入低潮期，英特尔、三星、英伟达、台积电等行业巨头纷纷面临营收下滑、股价缩水压力。

面对市场的竞争和寒冬的袭击，铠侠没有能够幸免于难。存储器和NAND闪存销量大幅下跌，业绩惨淡。

2022年前三个月，铠侠营业收入 2452 亿日元，而上一财季为 2782 亿日元，同比下降约 12%。除了面向智能手机和电脑的存储芯片销售低迷之外，面向数据中心应用的存储器也启动去库存。

来到2022年下半年，情况依旧没有好转。

全球经济在高通胀、加息、能源成本上升和中国疫情封控的多重压力下开始放缓，影响了许多全球供应链。消费者也开始减少支出，个人电脑（PC）和智能手机的需求下降。之后，企业也因为全球经济衰退预期而开始减少支出。存储器和NAND闪存销售量的减少而下降了10.4%。

2022年Q3季度铠侠实现营收为3914亿日元，同比减少2.3%；净利润为348亿日元，同比减少22.1%。

铠侠在这一波寒冬中出现了成立以来单季度最严重的亏损情况。

为了应对存储市场寒冬，铠侠采取了减产、去库存、降低成本等措施，并加快新一代3D闪存技术的研发和投产。

据悉，铠侠于2022年10月启动了减产计划，在日本四日市和北上NAND Flash晶圆厂减产约30%，岩手县北上新工厂的投产时间也从原计划的2023年推迟到至少2025年。此外，铠侠还加快了新一代BiCS FLASH 3D闪存技术的研发和投产，以提高产品性能和竞争力。

与此同时，铠侠还推出了鼓励56岁以上员工提前退休的计划，以优化人力资源结构，降低人力成本。

2023年，超大规模企业购买的闪存比2022年减少了54%。同时，消费需求下降，且面临通胀和地缘政治冲突等挑战。

Gartner分析师对此表示，"NAND行业并未过度扩产，因此这不是供给驱动的低迷，而是实实在在的需求不足导致的衰退。"

然而，长时间的不景气让铠侠一直减产，铠侠高管曾直呼“现在几乎没有赚钱的时候了”。

2023财年，铠侠全年累计营收10766亿日元，同比下降16%，净亏损2437亿日元，同比亏损扩大。

铠侠FY24Q1财季为2024年4-6月

直到2023财年尾声，随着铠侠和整个行业调整生产以更好地满足市场需求，供需平衡才得到改善，这也是铠侠六个季度以来首次实现盈利。

FY24 Q1财报显示，得益于供需平衡改善带动NAND Flash平均售价上升，闪存市场需求复苏推动产品出货量增加，铠侠2024财年第一财季营收4285亿日元，环比增长33%，季度营收创历史新高；营业利润1259亿日元，环比增加187%；净利润698亿日元，环比增长578%，但由于去年同期净亏损高达1031亿日元，并未填平去年同期亏损。

铠侠表示，由于客户库存正常化和需求复苏，供需失衡已得到纠正。

得益于次，2024年6月，铠侠取消了自2022年秋季以来一直实行的减产措施。铠侠将于2025年秋季开始在岩手县北上市的工厂运营一座新大楼。

鉴于铠侠盈利的改善，由三井住友银行、三菱日联银行和瑞穗银行牵头的贷款集团已经放松了对铠侠的态度，已同意为即将到期的5400亿日元贷款进行再融资，并将提供2100亿日元的新信贷额度。此外，银行还将帮助提供用最新机器替换过时设备所需的资金。

据悉，铠侠和西数计划共投资7290亿日元，用于大规模生产尖端存储芯片，其中，日本经济产业省将提供高达2430亿日元的补贴，占总额的三分之一，但其余部分则由合作伙伴自行承担。

铠侠的量产新动作和市场复苏迹象为NAND闪存市场带来了一线希望，但同时也带来了供应过剩和价格波动的潜在风险。

随着铠侠产能利用率的恢复，三星和SK海力士等竞争对手也可能增加产量，这可能导致市场供应过剩。

从NAND制造商的销售额占比走势来看，铠侠的销量虽在增加，但与三星和SK海力士两家韩国制造商相比，其复苏状况以及2024年第二季度（Q2）的销售规模明显逊色。

各公司季度NAND销售额（2024年第2季度）

数据来源：TrendForce

众所周知，半导体产业（尤其是存储器）存在繁荣与萧条交替出现的“硅周期”。大部分企业都是在经济繁荣时赚取大量利润，在经济衰退时为迎接下一次涨潮而投资。

但前几年处于大幅亏损中的铠侠，显然无暇跟上三星等行业巨头逆势扩产的步伐，可谓“一步慢，步步慢。”

HBM成“当红炸子鸡”，NAND 增长受限

近年来，随着生成式AI热潮在全球蔓延，GPU变得流行起来。

英伟达的GPU配备了大量的HBM（高带宽内存），其中堆叠有8到12个DRAM芯片。因此，三星电子、SK海力士、美光等DRAM厂商竞相加速HBM生产，HBM成为存储行业的绝对中心。

这让只专注于NAND的铠侠错失了机遇。

虽然AI热潮也会对NAND产生影响，这是因为人工智能服务器的运行比以往任何时候都需要大量更高密度的 NAND。但NAND的上涨趋势和幅度较为有限。

在此境遇下，铠侠不仅受到智能手机和个人电脑需求低迷的打击，还面临来自韩国和美国竞争对手的激烈竞争。

据TrendForce的NAND市场追踪显示，从多年市场份额占比来看，三星和SK海力士-Solidigm的市场份额有所增长，而铠侠-西部数据合资公司和美光的市场份额则有所下降。

从2024年第二季度数据能看到，三星电子以36.9%的市场份额继续领跑，SK集团（SK海力士和Solidigm）以22.1%的收入占比稳居全球第二大NAND闪存供应商地位。紧随其后的是铠侠（13.8%）、美光科技（11.8%）和西部数据（10.5%）。2024年第二季度总收入达168亿美元，环比增长14.2%。

考虑到铠侠和西部数据之间存在NAND制造合资关系，TrendForce将两者的市场份额合并计算，发现SK集团市场份额的增加与他们联合市场份额的显著下降几乎同步。

NAND闪存市场正在经历一场重新洗牌的过程，三星和SK海力士集团凭借其在企业级SSD市场的积极表现，成功扩大了市场份额。与此同时，铠侠和西部数据的市场份额有所下滑，而美光则通过调整产品线保持了稳定的增长。未来，随着企业级SSD需求的持续增长，NAND闪存市场的竞争将更加激烈。

由于需求低于预期，3D NAND内存价格增幅受限，主要闪存制造商正在新调整其产量并减少对非易失性存储器的投资。相反，他们可以在DRAM生产方面投入更多资金，或者考虑将部分NAND生产线转换为生产DRAM和HBM，以适应市场需求的变化。因为人工智能行业对HBM内存的需求正在创下历史新高。

而铠侠则更多的是无能为力，无论其业务表现如何强劲，其目前的销售额都无法接近三星电子和SK海力士等韩国制造商。

铠侠携手西部数据，陷入僵局

铠侠在从东芝独立之际背负了约6000亿日元的银行贷款，不佳的财务状况让其很难进行大胆的投资。

以及在过去数年中，铠侠的财务状况一度恶化到负债累累的地步，使其难以独自生存，与西部数据合并的传闻频频被提起。

铠侠曾计划与西部数据合并，以打造全球最大的NAND闪存制造商。

两者曾在2021年前后正式进行过合并谈判。2021年夏季，谈判确定了大框架，两家公司的股票价值对等、各占新公司董事的一半等。此后，由于双方针对总部所在地和上市地点等互不相让，谈判陷入僵局。

重启谈判的转机是2022年出现的存储器行情遇冷。铠侠和西部数据的业绩都连续3个季度出现最终亏损。技术开发的滞后、财务状况的恶化、历史性的行业寒冬等误判连续出现，为了生存下去，双方都有意愿一起做大做强，但此次谈判并不是“两情相悦”就能达成的。

2023年10月26日，间接持有铠侠股份的大股东SK海力士反对铠侠与西部数据的合并，导致合并谈判陷入僵局。因为两家的合并势必会影响到SK海力士的市场份额，这是其不能接受的。

今年早些时候，有报道指出铠侠半导体提出为SK海力士生产芯片。据报道，铠侠已经向SK海力士提出了一项交易，可以使用其位于日本的晶圆厂为 SK海力士生产NAND闪存，希望后者能够改变对西部数据和铠侠NAND闪存生产业务合并计划的看法。但与此同时，SK海力士是否对此感兴趣还有待观察。

铠侠衰落，日本半导体产业的缩影？

当前，铠侠对于日本半导体产业的重要性不言而喻。

但铠侠的境遇，又像是衰落的日本半导体产业的缩影。自从上世纪 90 年代在存储市场的争夺战之中战败后，日本芯片企业似乎已经失去了战斗力，经历了“失去的三十年”。

日本经济产业省2021年6月发布的会议资料《半导体战略（概略）》

上世纪80年代称霸世界的日本半导体产业，2020年销售额只占全球的约6%，不到一成。当年的日本半导体巨头中，除铠侠、瑞萨等少部分企业得以存活外，其余已销声匿迹。尤其是逻辑半导体远远落后于台积电、三星、英特尔等行业巨头。

为了“复活”半导体产业，日本政府和日本企业曾经创办了多个研究开发机构，制定了多个开发计划，重组了多个“日本联盟企业”，但始终未能扭转半导体产业的衰败之势。

近年来，随着半导体的重要性提升，日本政府投入资金以期再次成为全球芯片强国。日本引进了台积电，同时日本也在与全球巨头合作希望在日本生产2nm芯片。

日本政府新制定的《半导体数字产业战略》作为日本“最后的最好机会”，面对一无技术、二缺人才、三差资金等现实挑战，仅仅依靠相对具有竞争优势的半导体制造设备和材料产业，是否能够实现日本半导体产业的真正“复活”，是否能够“夺回”日本经济“失去的三十年”，仍然存在诸多不确定性。

回看铠侠，作为曾经支撑东芝的一大支柱，东芝曾经试过吸取了日本半导体行业衰落的教训，努力的下血本来守住仅剩的闪存业务。但是由于它的业务线过于分散冗杂加上缺乏创新、错误的判断，最终铠侠被出售，而东芝犹如一头笨重的巨象最终倒在了时代的洪流里。

而如今，在日本半导体欲找回“失去的三十年”的过程中，铠侠能否顺势而起？还是终将成为日本半导体衰落的缩影，我们目前尚不得而知。

铠侠的IPO之路一直充满挑战。

自2019年从东芝分拆以来，铠侠一直在寻求IPO的机会。

早在2020年，公司就曾计划进行IPO，但由于市场前景不明朗，该计划被推迟。此后，铠侠还尝试过在2021年上市，但也是无果而终。

铠侠经历了多年的动荡，包括从丑闻缠身的东芝分拆出来，以及此后与合作伙伴西部数据的存储芯片业务进行过合并讨论，但未能通过反垄断部门的审查，交易宣告终止。

尽管如此，随着AI技术的发展推动了对高性能存储芯片的需求，铠侠仍看到了市场复苏的机遇，并希望通过上市改善财务状况以应对市场竞争。

然而，当前市场环境的变化使得铠侠的IPO计划再次受阻。这一决定凸显了科技股市场的不确定性，并提醒投资者在把握机会的同时，需密切关注市场动向和行业变化。

这个故事让人不得不思考，在这个变幻莫测的市场中，计划可能随时会被迫搁置。铠侠的IPO之旅似乎注定要多一些波折，尽管有着雄心壮志的目标，但在市场的洪流中，顺利成行并非易事。

对于铠侠及其潜在投资者而言，重新审视市场动态并制定相应的策略变得尤为重要。

在市场预期调整的过程中，铠侠的态度和后续策略将是关键。

如果铠侠能够有效应对市场变化，并在未来一段时间内制定出新的融资或增长战略，其回归资本市场的可能性将大大增加。相反，如果继续停滞不前，可能会使得投资者对其长期发展前景产生疑虑，从而影响其市场表现，甚至是其未来的命运。

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