中远海控目前的价值是不是被极度低估呢？

（原标题：中远海控目前的价值是不是被极度低估呢？）

$中远海控(SH601919)$ $中远海控(01919)$ $中国海洋石油(00883)$

虽说都是周期股，但是中远海控跟中国海油还是不一样的公司，我还没有很系统看过两家的基本面，但就海控来说，他的业务模式和范围曾经发生了重大的资本重组，跟海油数十年如一日的卖油还是有些不同点，今天就看看海控的业务变化和具体的价值如何。

中远海控在2016年之前叫中国远洋，曾经也是大牛股一个，但是也经历过生死，2012年和2013年被两次ST，其中在2016年进行重大资本重组，具体就是下面4个：

从此之后，中国远洋正式更名，同时业务名称由原来的5个子项也变成了2个单项，所以，我们重点关注2016年之后的海控业务发展是合适的，之前的海控就不看那么多了。

重组之后，最近一次增发是2019年增发股票20.43亿股，募集资金77亿元，增发价格为3.78元，增发用途是购买20条船。目前总股本159亿股，其中A股为127亿股，H股为32亿股，A股股份是H股的4倍左右。

主要业务的结果目前是这样的：

2017年之后，新的海控公司是重新分类了业务范围，暂且抛开年报和财务报表，从上面数据上推论一些东西，得出一些基本的概念。

1、7.5年过去了，海控报表上再也没有出现了亏损，最低运价指数是818点，这可能是个景气周期，毕竟上次下行周期也是走了8年（2008-2016），这就再等等看看。

业务营收跟指数相关系数较大，但是业务量成长性还是有一些的，同时净利率上升较快，我们预估下次指数到800点的时候，海控能大概率还在盈利线上，但是到700点，600点呢。

码头业务增长率高于集装箱航运业务，下一个下行周期不知道什么时候到来，属于黑箱状态，任何乐观或者悲观的预期都大概率不正确，如果碰巧正确，那也是猴子扔飞镖。

推演到极限，二十年后的海控依旧存在，业务大概率还是建设港口和集装箱经营，符合价值投资标的活得久的选择。

1、航运的国际份额和竞争特点

这点实在是难，感觉学不会，需要学习的东西太多，具体脉络应该是先把国际上的巨头来一遍，然后再把各家的份额和竞争优势来一遍，然后再学习一下世界海运的3大联盟及其特点，还有联盟对价格的影响趋势及其解散再重组的影响，然后就是关于中远海控自身的发展和地位，得出预测结果，这个对于我来说，太难了，弃之。

有人说2021年之后的海控才是真的海控，这句话我不认可，我认为2017年之后的海控和目前的海控是一脉相承，这都是海控的基本面，但是2017年之前的报表就不太具备参考价值了。

很多人看见这个报表都感觉不错，账上1800多亿的现金，该是多么土豪的公司啊，从这张表看，确实不错，724亿元的投资类资产，其中长期股权投资为668亿元（主要是一些港口的投资），剩下一些其他的投资资产，2023年产生了大约47亿元的投资收益，收益率大约在6.5%，感觉还不错。在建工程为193亿元，主要是再造的船和码头。固定资产1100亿元，主要也是船（1051亿），集装箱（269亿元）和码头。商誉61亿元，主要是2018年收购东方海外带来的。资产端也就是这些，不细看了。

其中产生折旧费用为71亿元，约为固定资产的6.4%。无形资产摊销为4.5亿元，约为无形资产的6%。合计折旧加摊销为75.5亿元。

负债端，长期借款327亿元，从2019年的795亿元降到了目前的327亿元，降幅不小，也造成了负债率的大幅下降。租赁负债318亿元。其他负债的363亿元主要为一年期非流动负债186亿元和递延所得税负债172亿元，再就是应付账款903亿元，总体来说，有息负债规模还可以，真实的资产负债率更低。

上面是公司近五年的资产负债情况，最明显的情况就是净资产增加明显，资产负债率显著降低，这对于周期波动明显的海运行业，加强了对波动风险的抗衡，应付账款大幅增加，其他的数据都比较正常。存货主要是一些油料，这玩意是航运必不可少的。

综合来看，资产负债表在变好，资产大大的增加，负债慢慢的变少，这主要得益于近三年航运价格的高位，公司也实在的赚了一波钱，给股东也分红还不错，这个时候不要谈价值，因为这种周期高点不可能不会回落，只有落下去了才知道裸泳的池子有多深。

通过上表可以知道，公司每年的资本开支都在100亿元左右，其中年报中有这些说明：

一共批准预算需要花钱844亿元，目前已经支出了431亿元，还有大约410亿元需要支出，这个是公司资本开支的大头，也是未来的刚性支出，其实碰见了海运的大年来看，这些钱都是小钱，完全可以不影响他的分红和公司的内在价值。

公司产生的准自由现金流受海运周期的波动影响，起伏较大，净利润超过150亿元的时候，净现金流才可能为正值，而海运周期受多方面影响，预测不是太容易，这就要求我们对他要多留安全边际。

2、营业效率分析

公司的毛利率受周期影响波动巨大，一般在10%-50%之间，其中营业成本基本比较固定，并不会随着营业收入的剧增而剧增，也不会随着营业收入的剧烈减少而减少。

2.1、营业成本

占比最高的有3项，分别为设备及货物运输成本，航程成本和船舶成本，其中第一项最大，属于码头集装箱装卸货物产生的相关费用，航程成本是中间发生的成本，船舶成本则是货物传送的载体，也就这三项费用是比较固定的成本，收的价格高低对这三项成本基本上影响不大，码头是相对固定的，路线是相对固定的，船型也基本是固定的，不同的只是少部分，大部分都是相对固定成本。

2.2其他费用

其中研发，销售和管理费用都不太多，基本上忽略不计，管理费用中61.5亿元，这个费用不少，是个箩筐，看了一眼，啥也不说了，就这样吧。财务收益56亿元（大约为定期3%的收益率），投资收益47亿元，这些也还不错，加起来也100多亿了。

上述费用没啥可以说的，也基本上看不懂都哪些，就是看懂了也无法干预或者无法预测明年这些费用如何变化，属于黑匣子系列。这些一揽子费用大约为82亿元，加上财务收入56亿元加上投资收益47亿元，这个期间费用还能有结余，不错，这叫自己圆自己，多少随意吧。如果是去年这种豪横的年份，那么就不够了，以前看过去，都不够，以后如果账上还是这么多钱的话，那么就差不多够了。所得税费用率为15%，大约47亿元。

总结一下，海控是个基本盘子非常好的企业，除了成本之外，其他费用基本上属于不可预测的范畴，不过大概有个范围框框，大部分年份，毛利率基本上就是净利率差不多，海控的投资收益有两块，一个就是账上现金产生的收益，一个就是公司投资港口股票产生的收益，这两块收益一般的年份都不少，基本上涵盖了费用的支出，但是就怕危机年份运费不佳的情况下这个投资收益也不会好看，那就叫做雪上加霜。

3、自由现金流

我现在看公司一般看净利润，重点看自由现金流，2023年，公司的净利润为283亿元，经营现金流活动净额为226亿元，资本开支为153亿元，公司的经营净现金流小于净利润57亿元，其中主要是一些不产生现金流动的项目的调整，最终公司的近似自由现金流为73亿元。本公司的报表略显复杂，主要是有以下几种科目需要调整，我看复杂的报表就看不明白，抓大放小，就不看了。

该公司的营业效率一般，但公司的业务比较不错，虽然说是强周期行业，但就这两年来看，赚钱效应明显，竞争优势在国内是无敌的，主要竞争对手都在国外，如下表所示：

目前海控占比份额为10.7%，与我国不断增长的贸易势头不相匹配，后续我认为会大概率继续上升，一直到能与我们的国力和地位相匹配，这就是投资海控最大的逻辑，至于这个份额是15%还是50%，就靠海控的员工们继续加油了，我在一旁鼓掌助威，至于投资收益，还是要算一下才能决定是否要投入的。

结论：该公司属于确定性一般，跟海油、神华和牧原等类似的强周期性，赚钱的时候很能赚钱，赔钱的时候也是很能赔钱，比长电和京沪高铁的稳定性还是差个层次，这也从股票的正常估值就能看出来了，无论是PB、PE还是股息率，都是该高的高，该低的低，如果我们算不出来估值到底多少是低多少是高，还是要谨慎一点。

当然海油神华海控等股票上能赚大钱的人大有人在，京沪高铁和长电上也不一定每个人都能赚钱，买的点好之后拿的住才可能赚钱。

2024年10月底的中国海油投资价值和买卖点分析

漫谈京沪高铁的投资价值和分析思路（发表版）