三生制药：一半成本用在销售费，现金难覆短债，42亿商誉风险高悬

（原标题：三生制药：一半成本用在销售费，现金难覆短债，42亿商誉风险高悬）

来源 | 财经九号&九号观察
作者 | 跳跳

3月25日，港股医药企业三生制药公布了2024年度业绩报告。

业绩公布后，三生制药股价连续上涨，4月1日当天更是强势收涨9.2%。

资本市场表现向好的背后，三生制药有着不错的年度业绩表现，营收91.08亿元，同比增加16.53%，归母净利润20.9亿元，同比更是大幅增加34.9%，一举扭转了2022年、2023年以来的盈利增速下滑态势。

值得一提的是，三生制药的毛利率水平堪比贵州茅台，这年始终维持在85%-86%的水平，贵州茅台的毛利率也才91%左右么。

不过，在三生制药花团锦簇的年报业绩之下，也潜藏着诸多经营隐患。

比如，三生制药的销售费率占比过高、在手现金难以覆盖短期债务现金流问题开始显现，现金分红比例4年来首度下滑等等；

此外，三生制药高达63亿元的商誉和无形资产规模，始终是悬在上市公司业绩和资产质量头顶的一把剑。

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近一半营业成本用在销售费用

业绩虽大涨分红比例却下滑

三生制药虽然有着堪比茅台的毛利水平，不过并未给其带来较高的净利润率。

该公司2024年年报数据显示，该公司营收91.08亿元中，销售成本仅有12.8亿元，如果说一家医药企业通过技术创新、科技研发等领先同行和市场的手段，创造了较高的盈利水平，大家不仅接受估计还会尊敬这家企业，但如果企业是销售驱动依赖型的，恐怕就未必了。

年报数据发现，三生制药的产品成本仅占总营收的14%，该公司大量的成本花在了销售方面！作者发现，三生制药的营业总成本（即营收减营业利润）达67.38亿元，其中有近一半的营业成本是销售费用，后者高达33.51亿元，占营业总成本的49.7%。

即便是对应总营收来看，三生制药的销售费用率也高达37%！

如此之高的销售费用和销售费用率，侵蚀了三生制药的利润空间。

另一方面，即便是2024年三生制药的利润规模创下了近几年新高，但该公司的现金分红水平却下滑了。

据三生制药公布的派息报告显示，该公司2024财年拟每股分红0.25港元，累计共分红约5.53亿元，占当年归母净利润的26.46%。

虽然每股拟分红金额与2023财年相当，但由于2024财年归母净利润增加了，所以现金分红的比例较2023年下降了近9个百分点，且现金分红比例4年来首度下滑。

利润规模大幅度增长，但现金分红比例反而下滑了不少，这对投资者来说恐怕并不开心。

2

在手现金难以覆盖短债

现金流风险下商誉高企

三生制药另一方面的问题，就是来自现金流和商誉方面的风险。

据三生制药年报显示，截至2024年底，该公司不受限现金及现金等价物未25.5亿元，同比有所减少。

但同期，三生制药在一年内需要偿还的短期有息负债和应付债券高达34.7亿元，也就是说三生制药的现金短债比仅有0.73，不受限在手现金已经难以覆盖一年内到期债务，现金流呈现一定的紧张趋势。

此外，该公司的商誉和无形资产之高，也是值得警惕的。据年报数据显示，至2024年底三生制药的商誉高达42.53亿元，无形资产则达20.59亿元。

众所周知，商誉和无形资产也仅停留于资产负债表上，最多算是纸面财富，但无法形成真金白银的现金流。

总额高达63亿元的商誉和无形资产占了公司总资产的三分之一多，如此看来要重估三生制药真实的资产负债水平了。

商誉和无形资产占总资产比例过高，还要担心减值的风险，一旦商誉或无形资产发生减值，对公司的资产质量和利润水平必然造成较大的负面影响。

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