中企云链再闯港股：高毛利难掩现金流危机，央企股东集体撤退【IPO观察】

《投资者网》张静懿 

在成立十周年之际，中国最大的独立产业数字金融平台——中企云链股份有限公司（以下简称“中企云链”或“公司”）再度向港交所发起冲刺。这家由中国中车集团联合多家央企于2015年创立的供应链金融科技企业，于2025年5月第二次递交招股书，距离首次申请时隔一年半。 

尽管中企云链招股书描绘了企业营收连年增长、毛利率突破95%的亮眼数据。但华丽数据背后，一系列问题正浮出水面，从业务高度集中，到期间费用蚕食利润，再到股东频繁撤退，这家被视为“产融结合标杆”的企业，正面临一场关于可持续性的拷问。 

业绩增长背后的“现金流短板” 

中企云链成立于2015年，是一家独立的产业数字金融平台，拥有产业数字金融平台“云链”。“云链”平台主要服务于核心企业、链属企业以及金融机构，致力于满足他们在产业数字金融领域的多样化需求。 

公司的业务架构主要分为三大板块：确权及保理业务、场景数字业务以及其他生态业务。其中，确权及保理业务是公司的核心业务，对应的产品主要包括云信和供应链票据；场景数字业务则涵盖了云租、云砼、云数等创新产品。 

从财务数据来看，2022年至2024年，中企云链的营收从6.52亿元稳步增长至9.91亿元；净利润更是从4569万元跃升至1.57亿元，毛利率也从87.7%攀升至95.9%。 

然而，尽管利润表看似光鲜，但现金流量表却暴露出潜在隐忧。2022年，公司经营性现金净流出高达13.07亿元，虽然到2024年有所好转，净流入2627万元，但年末账上的现金储备仅剩1.2亿元。对于一家“与钱打交道”的金融科技平台，这一资金储备着实令市场担忧其持续运营能力。 

现金流的恶化，归根结底要追溯到公司的业务模式。在保理业务中，中企云链需要先行垫资收购应收账款，而云信凭证的期限通常为6至12个月，这种跨财年的结算周期导致资金被长期占用。2022年，公司为结清云信义务支付36亿元现金，直接造成13亿元净流出。 

公司声称近年来已逐步减少保理服务的规模。但截至2024年末，中企云链的流动负债仍高达3.25亿元，而账上仅有的1.2亿元现金储备，仅能覆盖流动负债的三分之一左右。 

中企云链的另一个显著问题是高度依赖单一业务——云信服务。这一业务板块的收入占比从2022年的79.1%飙升至2024年的88.5%，而曾经位列第二的保理业务收入占比则从11.6%骤降至2.1%。这种“一业独大”的格局虽推高了毛利率，却也暴露出业务结构失衡导致抗风险能力下降的短板。 

此外，中企云链还面临着高企的期间费用对利润空间的侵蚀。2022年至2024年，公司的销售及营销开支分别为3.04亿元、3.75亿元和4.19亿元，占当期总收入的46.7%、42.7%和42.3%。 

“身世”变迁：股权跌宕的十年 

中企云链的股权结构变迁史无疑是市场关注的焦点之一。在不到十年间经历了股东阵容的剧烈洗牌，从央企云集到国资系集体撤退，再到如今充满争议的股权交易，其资本故事比业务本身更具戏剧性。 

2015年5月，中企云链在央企背景的支持下诞生。创始股东阵容堪称豪华：南车投资、北车投资、中国铁建投资、中国重机、北京服务新首钢基金、金蝶以及智德盛资产管理等七家公司各投资2000万元，每家持股比例均为14.286%。 

随着中国南车与中国北车的合并，新成立的中国中车股份有限公司通过旗下中车资本控股有限公司（中车金控），成为中企云链的最大股东，持股比例接近25%。 

2017年3月，中企云链迎来了首轮大规模增资。中车金控、云顶资产、中船投资、中国能建等16家机构联合注资2.6亿元，股东团队也从央企扩展到包括地方国资、金融机构和民营企业在内的多元化阵营。此时，每股成本为1.3元，公司的估值明显提升。 

2019年成为转折点。当年10月，中海集团投资、国贸投资、中铝资本、中国重型机械等多家央企股东同时挂牌出让所持中企云链股权，合计占比13.889%。此后，鞍钢资本、工商银行旗下的工銀瑞投、交银信托等股东也陆续退出。2022年7月，最大股东中车金控将所持全部股权转让给天津经开区国资，标志着央企背景股东基本完成了撤离。 

股东撤退的背后主要有两方面原因：一方面，央企纷纷自建供应链金融平台，例如首钢、中铝等，以避免数据共享带来的风险；另一方面，国资委的“退金令”要求央企清理非主业的金融业务。这些曾经为中企云链背书的核心企业，如今转身成为竞争对手。 

在央企股东撤退的同时，中企云链的股权交易中出现了一系列令人费解的操作，第三大股东华舆国创基金的表现尤为突出。 

2019年末，华舆国创基金通过受让中海集团投资、中铝资本所持股权的方式入股，交易价格均为1.95元/股。2020年1月，该基金又以相同的价格收购了中国重机持有的股权。 

然而，2020年5月，华舆国创基金突然以1.95元/股的价格将其持有的股权转让给融元。更令人惊讶的是，就在同月该基金又以1.95元/股的价格对中企云链进行了增资。 

这种“刚转出即增资”的操作并非孤例。2020年5月21日，云顶资产、中信建投投资等多家机构均以1.95元/股的价格参与了增资。但仅隔一天，泛海願景二期却以5.22元/股的价格转让股权，较前一日的增资价暴增了167.69%。这种“一日之内价格翻倍”的极端反差，让中企云链的股权估值陷入迷雾。 

十年创业路，两度IPO征程，中企云链站在资本市场的门口，手中筹码却愈发单薄。现金流的困境如影随形，核心客户也相继离去。在一系列挑战下，中企云链所讲述的产业金融故事，能否足以打动投资者的心？《投资者网》将持续保持关注。（思维财经出品）■