东鹏饮料 | 增长换挡与结构重塑

总量稳健、增速换挡

作者 | 胜马财经 李察

编辑 | 欧阳文

东鹏饮料于近日披露“A+H”上市后的首份半年报。报告期内，公司实现营业收入124.43亿元，同比增长15.89%；归属于上市公司股东的净利润28.67亿元，同比增长20.72%；经营活动产生的现金流量净额24.93亿元，同比增长43.22%，增速显著快于净利润增速。公司同步推出高额分红方案，拟每10股派发现金红利30元（含税），预计分红总额约21.81亿元，占上半年净利润的76%。

数字表象之下，增长节奏正在发生深刻变化。将时间轴拉长，趋势更为清晰：2024年上半年，东鹏饮料营收增速44.19%，净利润增速达56.17%；2025年上半年，增速分别收窄至36.37%和37.22%；到了2026年上半年，营收增速进一步降至15.89%，净利润增速降至20.72%。三年间，营收增速累计下滑28.3个百分点，净利润增速累计下降35.45个百分点，营收增量也从2025年上半年的28.64亿元回落至2026年上半年的17.06亿元，增长动能的下滑已非短期波动，而是一条清晰的趋势线。

“单核驱动”到“多极分化”

拆解东鹏饮料产品结构，一幅“老树平稳、新枝渐旺”的图景徐徐展开。

能量饮料—压舱石的隐忧。作为公司立身之本，东鹏特饮上半年实现营收89.37亿元，同比增长6.89%，收入占比从上年同期77.91%降至71.92%；值得关注的是，2026年第二季度能量饮料营收仅同比增长约1.46%，相较一季度13%的增速明显失速。管理层将原因归结为“消费恢复不稳、行业竞争加剧、天气因素扰动”，但能量饮料从双位数增长跌落至个位数，反映了核心品类在渗透率趋于饱和、健康意识提升背景下的增长上限。

电解质饮料—第二曲线阶段性回调。“东鹏补水啦”上半年实现营收16.72亿元，同比增长11.98%，2025年该品类曾以118.99%的增速成为公司亮眼的增长极，但2026年增速大幅回落。管理层解释为“部分区域天气波动对户外消费场景形成阶段性扰动”，但增速从三位数骤降至两位数，也反映出新品类从0到1的爆发期过后，从1到N持续增长的挑战。

茶饮料—唯一的爆发点。茶饮料是半年报中最突出的亮点，上半年实现营收10.58亿元，同比增长208.99%，收入占比从上年同期3.19%跃升至8.52%。其中，低糖果之茶依托全国深度分销网络和“一元乐享”等终端促销快速下沉，无糖“上茶”和“焙好茶”凭借渠道复用优势放量。茶饮料的爆发验证了公司将能量饮料积累的渠道能力向多品类复用的战略逻辑。

咖啡及其他—培育中的种子业务。东鹏大咖稳居即饮咖啡市场份额前三，其他饮料（含咖啡、植物蛋白、果蔬汁等）合计营收7.59亿元，同比增长约41.9%。

表象与实质的温差

毛利率提升更多来自“省”而非“优”，上半年公司综合毛利率同比提升3.21个百分点至48.36%。但这一提升主要得益于公司对PET、白糖等核心原材料的前瞻性锁价和规模采购带来的成本红利。分品类来看，补水啦、无糖茶、即饮咖啡等新品的毛利率远低于东鹏特饮，低毛利新品放量持续对冲核心单品的盈利优势，毛利率改善的结构性质量值得审慎评估。

费用扩张正在侵蚀利润弹性，上半年公司销售费用同比增长27.75%至21.48亿元，其中广告宣传费、渠道推广费均增长约四成，后者主要与加大冰柜投入有关，整体期间费用率同比提升3.57个百分点至21.35%。新品铺货、冰柜投放、终端陈列都需要持续投入，这意味着东鹏饮料多品类战略在收入端贡献增量的同时，也在费用端形成持续压力。

ROE的大幅下滑折射资本效率的阶段性挑战，上半年东鹏饮料加权平均ROE为19.03%，同比下降9.15个百分点。2026年2月公司在港交所上市，募资约101亿港元，总资产、归母净资产均较上年末大幅增长，资产规模的急剧扩张摊薄了资本回报率，这是“A+H”上市后的必然财务现象，但也意味着资本市场对资金使用效率的审视将更加严格。

现金流质量是这份报表中最扎实的亮点。今年上半年，公司经营活动现金流净额24.93亿元，同比增长43.22%，增速大幅领先于净利润增速。这说明东鹏饮料账面利润的“含金量”在提升，业务增长并非依靠应收账款或存货堆积，这也为公司的高分红提供了真实底气。

增长预期的博弈

资本市场的反应揭示了预期与现实之间的落差。7月30日财报发布当天，东鹏饮料A股报收138.2元/股，跌幅3.06%；港股报收124港元/股，跌幅0.96%。相较于2月港股上市时248港元/股的发行价，股价已下跌50%，参与港股上市的基石投资者—包括卡塔尔投资局、淡马锡、贝莱德、红杉中国等持仓市值大幅缩水。

这一市场表现与行业大背景密切相关。尼尔森IQ数据显示，2026年5月国内饮品全渠道销售额同比下滑9.7%；国家统计局数据显示，2026年1-6月全国规模以上饮料产量同比下降0.5%，为近五年来首次半年度产量同比下滑。在行业整体承压的背景下，东鹏饮料15.89%的营收增速已属不易，但资本市场显然在用更高的增长预期为其定价。

转型进入深水区

战略升级进入关键验证期。从2025年的“多品类首战告捷”到2026年的“平台化优势全面释放”，东鹏饮料的战略重心已从品类拓展转向平台化能力复用与国际化产能落地。公司2026年度经营目标为“营业收入不低于20%的增长”，但上半年仅实现15.89%，这意味着下半年需要显著提速才能完成全年目标——考虑到二季度11.31%的增速，挑战不小。

多品类战略可持续性面临考验。公司茶饮料的爆发式增长固然令人振奋，但其增长高度依赖促销驱动和渠道铺货；下一阶段的验证重点将是：茶饮料在促销减弱后，能否持续提升单点产出并形成稳定复购；同样，补水啦增速的快速下滑，也为新品的持续增长曲线提供了参照。

健康化转型是绕不开的结构性命题。随着消费者健康意识的觉醒，对高糖饮料的警惕持续加深。东鹏饮料已推出低糖型“东方大鹏”、无糖茶饮等产品线，但核心单品东鹏特饮的增速放缓已是不争的事实。公司未来的关键在于低糖化转型能否成功——这不仅关乎一个产品的生命周期，更关乎整个公司的估值逻辑。

综合来看，东鹏饮料2026年半年报，是一份诚实的财报——它既展示了公司在行业寒冬中保持增长的能力，也如实反映了增长从高速向中速换挡的现实，既验证了公司多品类战略的可行性，也暴露了新老品类交替期的结构性矛盾。

东鹏饮料正在经历从“功能饮料龙头”向“综合性饮料集团”的跨越，这一转型的核心命题在于：能否在核心大单品增速放缓的窗口期内，培育出足够体量、足够盈利能力的第二、第三增长曲线，实现增长动力的平稳交接。对于投资者而言，东鹏饮料的投资逻辑正在从“高增长消费龙头”向“稳健型平台化饮料集团”切换，这意味着估值逻辑的重塑，也意味着对增长质量的审视将比增长速度本身更加重要。

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