潜在摊薄充分计入后 联想集团未来两年仍有90%、140%以上估值空间

（原标题：潜在摊薄充分计入后 联想集团未来两年仍有90%、140%以上估值空间）

联想集团中期估值空间持续受到机构关注。

财通证券最新测算显示，即使充分考虑可转债及认股权证行权可能带来的股本稀释，联想FY2026/27和FY2027/28对应目标价仍分别达到58.6港元和72.2港元，较当前股价分别存在90%以上和140%以上的潜在上涨空间。

2029年可转债方面，联想集团于2022年发行6.75亿美元、票息2.5%的可转债，转股窗口已于2026年9月7日关闭，约4.20亿美元本金完成转股，对应新增约3.94亿股。剩余2967.5万美元本金将于9月16日现金赎回，后续不会再产生新的转股股份。

在2029年可转债转股结束后，市场下一阶段关注的潜在股本摊薄，主要来自2028年到期的20亿美元零息可转债及同期到期的认股权证。

不过，多家券商已将这些资本工具纳入了自己的估值模型，并提出联想集团仍有翻倍的估值上升空间。

值得注意的是，上述估值测算建立在相对保守的新云(Neocloud)业务利润率假设之上。前述财通证券海外科技团队认为，"若服务器业务规模效应和盈利能力改善快于预期，公司后续业绩及盈利预测仍存在进一步上修空间。"

近期服务器行业已经开始体现这一趋势。戴尔、HPE等厂商在最新业绩中均体现出较为明显的规模效应。随着AI服务器需求增长以及企业端推理应用加速落地，服务器厂商的收入扩张正逐步向利润率改善传导。

对联想集团而言，海外AI服务器业务同样处于快速扩张阶段。随着订单持续转化、交付规模扩大以及客户结构优化，规模效应有望成为未来几个季度推动服务器业务盈利改善的重要来源，并进一步提升该业务对集团整体利润的贡献。

国内市场方面，服务器需求也呈现加速趋势。财通预计，随着国内CSP下半年资本开支进一步提速，联想国内服务器收入有望在第三季度明显放量，收入增速或由上一季度不足50%提升至三位数水平。与此同时，企业端推理需求持续增长，也有望带动传统服务器与AI服务器业务共同扩张。

海外市场方面，联想集团此前披露，截至6月季度末，公司AI服务器潜在业务机会储备已达到540亿美元。随着相关项目逐步推进并转化为实际订单，服务器业务的收入规模和盈利贡献仍有进一步提升空间。

因此，即使将未来潜在股本稀释因素纳入测算，联想中期估值的核心仍在于盈利增长能否持续兑现。若服务器收入保持较快增长，且规模效应推动利润率进一步改善，经营增长有望逐步覆盖股本扩张带来的每股收益摊薄影响。

财通证券海外科技团队还表示，目前盈利预测仍采用相对保守的新云利润率假设。这意味着，若后续规模效应、客户结构优化及供应链效率改善超出预期，公司利润预测仍具备上调空间。此前来联想集团高管在业绩会后的媒体沟通发布会上表示，联想ISG盈利能力改善一部分来自运营效率提升，另一部分来自高利润客户占比增加，其中包括不断扩大的Neocloud客户群。

从这一角度看，58.6港元和72.2港元的目标价并非建立在激进盈利假设之上，而是在考虑潜在股本稀释因素后的估值结果。随着服务器业务持续放量、盈利能力逐步改善，联想集团中期估值重估空间仍值得市场关注。