消费捕手CPE源峰：从汉堡、美妆到热水器

（原标题：消费捕手CPE源峰：从汉堡、美妆到热水器）

观点网 又一个外资家电品牌交出了中国业务的控股权。

10月28日，A.O.史密斯发布公告，已与投资机构CPE源峰签署最终协议，后者将收购其中国业务81%的股权，A.O.史密斯保留19%少数股权，并与中国业务保持长期品牌授权合作。

交易并不复杂：以无现金无债务口径计算，中国业务企业价值约4亿美元；叠加品牌授权收益，整体交易价值预计超过5亿美元。交易预计2027年一季度交割，尚待监管审批，A.O.史密斯方面表示，出售所得将优先用于股票回购。

这是继2025年11月宣布控股汉堡王中国、2026年7月全资收购瑞士户外品牌猛犸象之后，CPE源峰在不到一年内完成的第三笔重磅控股型收购，也是外资厨卫品牌在华股权结构近年来规模最大的调整之一。

三个标的，横跨连锁快餐、高端户外、家电水科技三个看似不相关的赛道，但交易结构高度一致，通过本土资本拿控制权，外资品牌保留少数股权与品牌授权收益，"品牌+资本"各取所长。一个清晰的信号是，外资品牌中国业务的"本土托管"时代，正在加速到来。

问题在于，一家2025年仍握有约1500亿元管理规模的机构，为什么要在这个时点买下一块收入连年下滑的业务？而一边收热水器、一边收汉堡和户外冲锋衣的“消费捕手”，真正押注的又是什么？

卖方的时间窗口

先看卖方为什么卖。A.O.史密斯1874年创立于美国，1998年进入中国，靠热水器起家，此后把净水机做成第二增长曲线，旗下拥有子品牌佳尼特，线下网点近8700家，一度是少数能在中国高端家电市场站稳的外资品牌。2022年，其电热水器、燃气热水器和净水器市占率分别达到40.4%、26.7%和37.4%；巅峰时期，中国区营收一度占集团全球业务的28%。

但硬币的另一面正在显现。近年来，受地产周期下行、本土品牌竞争挤压以及消费分层的多重冲击，A.O.史密斯中国业务增长明显承压。一方面，其核心品类与新房装修深度绑定，地产红利消退直接压缩增量空间；另一方面，海尔、美的、小米等国产品牌以极致性价比和智能化体验快速渗透，不断蚕食中端市场，而新兴内容电商渠道的崛起，也稀释了A.O.史密斯赖以成功的高端卖场与经销网络优势。

数据也印证了这一趋势。2025年，A.O.史密斯全球销售额38亿美元，包含中国在内的“其他地区”业务营收同比下滑4%，中国区第三方销售额同比大跌12%；到2025年全年，中国区收入6.9亿美元，同比下降12.9%，收入占比降至18.0%。也正是在2025年二季度中国销售同比下降11%之际，公司启动了对中国业务的战略评估。

换句话说，交易不是突发奇想，而是一年多评估后的落子。2025年上半年，其净水设备线下零售份额仍有17.9%、位居行业第二，品牌并非没有家底；但房地产市场持续低迷叠加本土品牌冲击，让母公司对中国市场的耐心逐渐耗尽。

对A.O.史密斯而言，这是一笔进可攻、退可守的聪明交易：通过保留19%股权与长期品牌授权，等于把重资产运营交给本土机构，自己退回“品牌+分红”的轻资产角色，它既规避了在华经营的大部分风险，又能继续分享中国市场红利；交易结构还使其可以调回约8000万美元在华留存现金，用于回购股票回馈股东。

一边是基本面逐年走弱的资产，一边是急于聚焦核心市场的卖家——时间窗口由此打开。

而对CPE源峰而言，这同样是一笔值得出手的好买卖。其一，A.O.史密斯中国拥有研产销及售后完整体系、扎实的经销商网络和三十余年沉淀的高端品牌口碑，是"业务底盘扎实但增长引擎熄火"的典型资产，正是控股型投资的理想原材料。

其二，交易完成后中国业务将聚焦打造"水科技专家"平台，资源向水类核心品类倾斜、梳理非水厨电业务，方向明确、抓手清晰。

其三，这是CPE源峰切入家电与家居水科技赛道、扩充消费控股资产组合的关键落子。

CPE源峰管理合伙人秦柳薇在公告中表示，源峰资本将持续投入产品创新、服务能力建设与用户关系维护，助力品牌下一阶段成长。

市场亦传出，交割后管理层或迎来调整，,CPE高级顾问、威能中国前CEO王伟东可能出任A.O.史密斯中国CEO，尽管尚未获官方证实，但"本土团队接管日常经营"的方向已经写在交易结构里。

控股型投资的CPE范式

CPE源峰的消费版图并非始于此役。其前身为中信集团与中信证券共同设立的中信产业基金，2019年完成市场化改制后独立运营，累计管理规模超1500亿元，在连锁消费服务领域的投资金额累计约100亿元，投出过蜜雪冰城、老铺黄金、泡泡玛特、美的集团、爱尔眼科等一批明星案例。

数据来源：天眼查、公开报道、观点指数整理

但真正定义其方法论标签的，是控股型投资：拿控制权、做经营改造、拉长周期、资本化退出。而要把这套打法看明白，最完整的样本是美容连锁品牌美丽田园——2013年，CPE源峰以约2.31亿元取得62.5%控股权，随后将其从单一生活美容业务系统性改造为“生美+医美+抗衰”三线结构，完成30多起同业并购，并在2023年推上港股。

如果说美丽田园验证的是从改造到资本化的这一环，那么丝域养发补上的则是从扩张到退出那一环。2014年，CPE源峰拿下养发品牌丝域养发约56%控股权，推动门店从1000家扩张至2500多家，最终在2025年以约9.35亿元交易对价退出，市场预估其整体回报超过10倍。

两个案例合起来，勾勒出CPE范式的完整闭环：不只是买资产，而是亲手把资产做成平台。

过去一年，这套范式明显提速，三笔控股型交易构成了一个递进的组合。第一笔是汉堡王中国，2025年11月，CPE源峰与RBI集团达成合资，以约83%的持股比例拿下汉堡王中国控制权，注入3.5亿美元初始资金，RBI保留17%股权及20年品牌授权，交易已于2026年2月完成交割。

但交割只是起点，真正的改造从门店模型开始，CPE源峰计划将门店从约1250家拓展至2035年的4000家以上。汉堡王中国此前单店年销售额仅约40万美元，与法国市场的380万美元差距悬殊，是一块典型的“沉睡资产”。

CPE源峰董事总经理胡腾鹤曾直言，将通过控股型、类控股型等多元投资模式，协助企业梳理战略、推进并购整合与管理提升。

第二笔是猛犸象，2026年7月，CPE源峰击败安踏等竞购方，以传闻超5亿欧元（约40亿元人民币）的估值全资收购这个创立于1862年的"软壳鼻祖"。猛犸象中国区销售额2023年增长85%、2024年增长97%、2025年增幅仍在80%以上，增速虽快，基数仍小，其年销售规模仅约20亿元，不足始祖鸟的零头，渠道渗透远未饱和。

正因如此，CPE源峰选择让品牌独立运营、保留瑞士总部与管理团队，定位更像“全球品牌的亚洲增长合伙人”。

第三笔就是此次A.O.史密斯，CPE源峰拿下81%控股，19%留股，同时长期品牌授权，经营主导权交由本土团队。

与前两笔不同，这次卖方是主动战略收缩，而非CPE源峰上门竞购，但持股结构殊途同归。从汉堡王的合资控股，到猛犸象的全资收购，再到A.O.史密斯的留股授权，三笔交易持股比例不同、整合深度不同，底层结构却一以贯之，本土资本拿控制权，外资品牌留品牌与分红，改造的活儿交给更懂中国市场的人。

把三笔交易并排看，打法已经相当清晰。股权比例虽有差异，交易范式却高度相似：本土资本控股，同时外资或原品牌方保留分享收益的通道；投后都是注入资金、重塑组织、渠道与数字化升级的深度运营。

标的方面，从美业连锁、汉堡门店到户外装备，再到如今的热水器与净水机，横跨餐饮、美妆与家电，共性却清晰——都是有品牌余温、但增长陷入瓶颈的成熟资产。

那么，CPE源峰究竟在买什么？表面是买品牌，实质是买“改造空间”。

以A.O.史密斯中国业务为例，其品牌资产仍在，高端心智多年累积，渠道网络完整，2025年上半年净水设备线下份额还有17.9%。下滑更多来自需求端与竞争端，而非品牌失效。

对买方而言，这意味着估值处在低位，而改善路径相对明确，产品结构、渠道效率、成本管控，每一项都有对标空间。这与汉堡王中国面临的处境几乎同构，品牌仍在，单店模型失灵，需要的是运营层面的重构，而非从零建品牌。

但买入只是第一步。真正的考验在于，本土资本能否把连锁运营的经验嫁接到家电这种重研发、重供应链的品类上？汉堡王中国说要冲刺4000家门店，猛犸象要在保持瑞士精工调性的同时规模化扩张，A.O.史密斯中国则要在本土品牌的贴身竞争中守住高端价位段……三张考卷的共同题眼，都是运营兑现能力。而私募基金的持有期是有期限的，改造必须在一个基金周期内看到回报，这与品牌重建所需要的耐心之间，存在天然张力。

也正因如此，CPE源峰的路径选择别具意味。与过去PE“少数股权、搭便车式”的投资不同，控股型投资的本质是用经营权换回报确定性，这要求出资人真正懂运营，也意味着更长的持有周期和更重的管理责任。

在当前一级市场退出承压、DPI成为LP核心诉求的背景下，CPE源峰不追逐风口标的，而是系统性地承接外资品牌在华业务重组与成熟资产的结构性机会，用运营能力去激活估值洼地。

星巴克向博裕出让中国零售业务控股权、麦当劳引入中信资本后从2000店做到8000店、百胜中国借力春华资本实现万店扩张……本土资本主导外资品牌中国业务，正在成为行业大势。

CPE源峰手握汉堡王、猛犸象、A.O.史密斯三个样本，若能证明“规模扩张不稀释品牌价值、本土化创新不背离核心基因”，它不只收获三个项目的回报，更将成为外资消费品牌中国转型的标准“本土托管”样本。而这，或许才是这轮控股并购潮中，最值得关注的长期变量。

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