从“挖矿”加速转型为AI数据中心运营商! Cipher(CIFR.US)Q3同比扭亏 首笔HPC收入落地

（原标题：从“挖矿”加速转型为AI数据中心运营商! Cipher(CIFR.US)Q3同比扭亏 首笔HPC收入落地）

智通财经APP获悉，近期从比特币矿商加速转型为面向高密度AI/HPC(高性能计算)数据中心大型开发商与运营商的Cipher Digital(CIFR.US)第三季度业绩报告最重要的变化，可谓是首次确认AI/HPC租赁收入：Black Pearl初始容量交付后开始起租，公司从比特币矿商转向AI数据中心开发商与运营商，迈出了可以用收入验证的一步。但新业务尚未充分接替旧业务，目前尚不能把首次收租等同于从挖矿企业到AI数据中心运营商的转型进程彻底完成。

该公司最新公布的业绩报告显示，第三季度总营收大约2670.1万美元，同比下降62.8%、环比增长7.5%;其中HPC相关联的租赁收入585.2万美元，占比约21.9%。该公司第三季度归属普通股股东净利润3160.5万美元，上年同期亏损328.3万美元，以该项净利润基准来看，该公司可谓近三年来首次扭亏为盈;调整后EBITDA则由上年同期盈利4079万美元转为亏损996.3万美元，很大程度上说明账面扭亏尚未对应持续经营盈利能力的全面改善。

相较Zacks财报前汇编的4063万美元收入一致预期，实际营收低约34.3%。投资者需要同时评估两个事实：矿业收入收缩正在影响当期业绩，而聚焦AI GPU算力集群服务的数据中心租金相关联AI收入贡献仍处于起步阶段，后续机房交付与起租速度将决定收入缺口何时补上。

166亿美元租约撑起远景：稀缺电力必须变成可交付机房

最新财报数据显示，截至9月底，公司已签约HPC总设施容量700MW，合同期累计收入166亿美元，加权平均租期17.3年。此外，公司测算的平均年度项目净营业收益(NOI)约8.43亿美元，是未来指定期间的收入减项目运营费用，并未扣除公司总部开支、融资成本和资本投入，不能直接当作股东自由现金流。即公司最新预计，2026年8月至2041年7月合同预测期内，平均年化项目净营业收益约8.43亿美元;该指标尚未扣除公司总部开支、融资成本及资本投入，不能直接等同于股东自由现金流。

8.43亿美元采用的是一段合同预测期内的平均年化口径，具体计算为：将2026年8月至2041年7月期间预计的月度项目净营业收益(NOI)取平均值，再乘以12。终点对应Black Pearl项目基础租期结束。因此，它表示公司预计这段期间平均每年能够产生多少项目层面的经营收益，并不意味着2027年或每个年度都能实现8.43亿美元;分期交付、起租时间及租金变化会使各年收益不同。

Barber Lake最能体现这场转型的价值与代价：租赁安排延长至20年，累计合同收入约91亿美元;各数据厅计划于2026年第四季度至2027年第一季度分批交付、分批起租。但客户需求与设计变化带来追加投入，公司承担超出原预算的首3.593亿美元;超过这一门槛的成本，约50%由租户通过长期追加租金补偿。合同更长，收入可见度更高，但是前期资金负担也随之增加。

客户需求调整与设计变更增加了Barber Lake项目的建设成本。根据成本分担安排，累计超出原预算的金额中，前3.593亿美元由Cipher全部承担;如果超支进一步扩大，超过3.593亿美元的部分由租户补偿50%，其余仍由Cipher承担。租户的补偿将在20年租期内通过追加租金逐步支付，并包含约定的资本回报。因此，这一安排虽然分担了部分超支，但Cipher仍需承受较大的前期资金投入和较长的回收周期。

最新更新将开发管线扩展至约5.9GW，但开发储备并不等于已签约、已通电或已融资容量。从工程与商业模式看，Cipher的优势在于电力获取、土地与项目建设能力：AI租户需要可持续运行、供电与冷却可靠的高密度机房，矿场转型因此远不止更换计算设备。公司还在开发天然气支线，支持潜在最高2.5GW现场发电，为电网接入之外增加供电路径;其价值最终取决于实际投运日期和单位建设成本。

零息融资仍有代价：股价重估取决于每股现金回报

10月，公司完成8.5亿美元、2032年到期的零息可转债融资，支持Barber Lake追加权益投入及项目开发。初始转股价约15.31美元;公司另支付8970万美元购买封顶看涨期权以缓解潜在稀释，并以约4070万股置换1.659亿美元旧可转债。零票息降低近期现金利息负担，但股本稀释、本金偿还和融资配套成本仍然存在。

这也是华尔街机构分析师们看好长期价值、市场却仍压低股价的关键分歧。瑞银9月首次覆盖给予“买入”、目标价23美元，强调租户质量、租约经济性与交付进展;Cantor10月维持“超配”，却将目标价从28美元下调至19美元。以10月30日下跌10%后的7.29美元收盘价计算，两者分别隐含约215.5%和160.6%的上涨空间，均属于本次财报公布前的判断。

市场对于Cipher的投资主线，正在从比特币价格弹性转向长期基础设施现金回报。下一阶段最有分量的催化剂，是更多容量按预算交付并开始收租;最重要的约束，则是追加资本和融资安排会消耗多少最终归属于每股的收益。只有租金增长逐步覆盖运营、融资与持续投入，庞大租约才能推动可持续的估值重估。