“壳股”价值演绎缩水三部曲

伴随着监管层减持新规的出台,“壳股”价值缩水的路径也正式现身。从2015年开始,监管层对于A股公司的“牌照价值”接连出台抑制政策,对“炒壳”的监管逐渐形成一脉相承的“组合拳”。在持续高压下,“壳股”价值也在近两年内演绎了一出持续缩水“三部曲”。

首先,从去年开始,新股审批与发行持续推进,以“壳股”和部分中小创为主的上市公司出现估值大跌。此前多年的市场衍变过程中,上市地位既可以使相关公司通过并购增厚EPS或实现产业整合转型,也可以获得流动性溢价便于直接变现,同时还可以最终选择卖壳,从而引发了市场对壳价值的追捧,形成“正反馈”。但IPO提速客观上降低了借壳上市的必要性与紧迫性。因此,以ST和多数绩差股为代表的“壳类”上市公司股价表现今年以来明显跑输大盘。

其次,“脱虚入实”背景下,随着监管政策的收严,上市公司并购重组、再融资和借壳难度均有所增加。这些政策使得上市公司并购数量减少、再融资规模下降,而且重组、借壳失败的概率已经提升。

再次,对大股东减持及参与方锁定期进行约束,最终从“出口端”对“炒壳”资金进行了限制。招商证券指出,一年和三年通常是IPO和再融资之后解禁压力的“兑现期”,肇始于2014年的并购再融资的高峰,有望在2017年和2018年面临大量解禁。而针对出口端的限制,一方面会起到一定的缓冲效果,另一方面也会直接降低“炒壳”资金的介入意愿。

仔细梳理三者脉络,“壳股”在监管利剑下越发显得无处遁形。其蝉变大致包括三步:其一,IPO提速与防止带病上市并举,借壳必要性下降;其二,对于成功上市的公司而言,即便在资本运作和“讲故事”方面长袖善舞,但试图圈钱的难度大幅增加;其三,即便融资愿望达成,原股东高位减持需要的时间将变长,且此前“任性”的参与方因为锁定的限制使参与定增套利的心态趋向谨慎。

依照成熟国家的经验,理想的市场模式是以IPO上市作为企业的“成人礼”,借助资本市场的力量实现企业自身做强做大。但在A股市场,部分企业却将上市作为“暮年礼”,千方百计取得上市资格后,凭借上市公司这张“牌照”要么进行圈钱融资,要么大幅减持套现,要么企业做烂后天价卖壳。在多方利益博弈下,A股上市公司天生自带的“牌照价值”日益昭显。

但在前述三大逻辑下“壳股”价值缩水路径浮现,会使此前“讲故事-玩重组-割韭菜”的游戏变得非常困难。加上A股纳入MSCI等多重预期持续升温,此前绵亘于A股多年的“壳股生态”或将面临巨变。

在此逻辑下,一方面,依靠内生增长、盈利持续稳健、确保投资者获利的公司有望受到增存量资金的持续竞逐;而另一方面,“壳股”在重压下的“自救”式运作或也将出现更新与变化,值得投资者密切关注。