双主业驱动估值极具安全边际

高超

江苏国信（002608）前身为同一控股股东国信集团旗下的舜天船舶。公司成立于2003年，2007年改制为股份有限公司，并于2011年通过IPO于深交所上市。ST舜船主营业务为船舶建造和国际船舶贸易，2015年下半年来，公司业务基本处于停滞状态且多笔融资出现逾期问题，公司船舶业务已不具备持续经营能力，2016年公司开始破产重组，并筹划重大资产重组。

注入“信托+火电”资产，转型“金融+能源”双主业。2016年12月，公司完成重大资产重组方案，通过发行股份方式购买国信集团持有的江苏信托81.49%的股权、新海发电89.81%的股权、国信扬电90%的股权、射阳港发电100%的股权、扬州二电45%的股权、国信靖电55%的股权、淮阴发电95%的股权、协联燃气51%的股权。2016年、2017年及2018年国信集团承诺扣非归母净利润分别为16.56亿元、17.36亿元和17.48亿元。本次交易完成后，国信集团为舜天船舶的直接控股股东，实际控制人仍为江苏省国资委，实际控制人未发生变更。

2016年~2017年，江苏国信累计完成业绩承诺额100.7%。2017年，公司实现营业总收入、归母净利润分别为202亿元、21.8亿元，同比增长20.2%、102.3%，符合我们的预期。公司2016年船舶资产破产重组造成较大营业外支出，2016年低基数以及2017年江苏信托业绩大增驱动公司净利润增长，江苏信托2017年净利润达16.2亿元，同比增长22%。重组标的(火电+信托业务)2016~2017年累计完成业绩承诺额100.7%，2017年电力业绩影响完成88%。公司后续电力板块业绩有望改善，信托业务稳健增长，维持2018~2020年每股收益达0.85元、1.01元、1.16元。

规模和报酬率双增驱动信托业务收入大增。2017年末，公司信托管理规模达5511亿元，较年初增长18%，其中集合信托539亿元，占比提升至9.8%，主动管理能力持续提升。2017年，公司信托业务收入10亿元，同比增长51%，业务结构优化驱动信托业务平均报酬率增长21%，达0.197%。2017年，江苏信托在异地扩张、证券信托业务布局和财富管理等方面均有突破，财富中心募资超百亿，同比增长27%。2018年6月，公司完成40亿元定增，本次募集资金将用于增资江苏信托，净资本夯实有望助力公司后续主动业务转型。

电力板块毛利率有所回升，看好后续业绩改善。受煤炭价格大幅上涨影响，2017年公司电力板块毛利同比-21%，下半年电力业务毛利率回升至17%。报告期内公司大力推进能源重点项目建设，预计随着火电毛利率回升和清洁能源发电机组的投产，电力板块业绩有望逐步回升。

控股股东拟增持公司不超1%股份，认可公司长期投资价值。基于对公司未来发展的信心和长期投资价值的认可，公司控股股东国信集团拟通过集中竞价、大宗交易、协议转让等方式增持不超过公司总股本的1%（含本次已增持股份）股份，拟使用不超过3.2亿元（含本次已增持金额），逐步实施增持计划。国信集团已于2018年6月26日通过深交所系统增持公司68.6万股公司股份。

（作者系国泰君安非银金融分析师）