中概股回归对跨境资本流出压力有多大？

随着境内资本市场逐渐稳定和活跃，越来越多境外上市的中概股公司已经或正在策划回归沪深股市，拆除原有的架构，即“私有化”，其中潜存大额资金汇出需求。

据统计，去年以来公告拟私有化的美国上市中概股公司超过30家，其中多数均表达了回归沪深市场之意。以私有化要约价格计，这些公司合计市值约560多亿美元，其中不乏奇虎360、盛大游戏、陌陌等垂直领域领先企业。此外，部分早期从境外退市的公司在经过一段时间重组后，也纷纷通过借壳上市或申请首次公开发行等方式启动回归流程。例如，2013年自纳斯达克完成退市的分众传媒已于去年12月完成借壳七喜控股，成为第一家美国退市并正式回归的中概股。公开资料显示，世纪佳缘、迈瑞医疗等知名公司先后宣称收到投资方或创始人联合投资机构的私有化要约方案，盛大游戏、弘成教育等企业也已启动私有化进程。据中金公司预计，这股中概股回归的浪潮可能延续到2017年。

根据原境外上市进度的不同，中概股回归架构大致分为两种类型：一是境外未上市公司架构的拆除。这种情况较为简单，境内个人将境外公司直接注销或转让，境外投资人撤回原有投资，境内个人退出境外架构。投资方已出资设立境内返程投资企业的，境内返程投资企业通过转内资或清算的方式，将境外投资方的出资归还。债权债务清理完毕后，原境内返程投资企业或原内资权益公司成为后续拟境内上市公司。二是已境外上市公司架构的拆除。这要先通过私有化退市，将股票从原流通股东手中回购，然后再完成架构的拆除。这个过程历时较长，所需资金成本和风险也较大。完成退市后，这类公司的后续程序与上述未上市公司的拆除过程基本相同。

由于跨境资金大额流动难于监管，交易对价合理性难于监管，大批中概股回归，对我国现有外汇监管形成了空前的挑战。

跨境资金流动管理的难点包括：通过境内返程投资企业转内资或清算方式，汇出资金用于归还原境外投资方的投资款；境内个人直接出资汇出用于回购境外公司股权；内资权益公司通过境外直接投资的方式，收购境外投资方持有的境外拟上市公司股权；境内个人股东从境内外架构退出中获得的转股收入的调回。由于涉及公司较多，境内外股权结构较为复杂，而目前外汇局登记的境外公司信息较为简单，一般在境外投资者登记信息中只登记境外直接投资方，不登记境外投资方的最终持股者或控制人，致使对价资金最终去向难以监测，使跨境资金大额流动监管存在一定难度。

结构拆除导致的大额购汇汇出压力及可能带来的风险隐患，根本在于股权定价的合理性难于监管。架构拆除涉及的交易，地方商务部门一般按境外直接投资对交易事项做出批复，但对交易对价却没有明确说明，这给外汇管理部门增加了监管难度；在架构拆除项目中，境外股东撤离对价通常以获取的外方融资金额作为对价谈判的基础，再依据公司实际经营状况，确定评估价值。为了让境外股东顺利退出，企业会尽量满足投资人的诉求，部分境外投资人希望直接境外溢价退出，部分投资人希望股权翻至境内，未来分享境内二级市场股票溢价退出带来的收益。两种诉求均会导致最终评估价值高于企业真实价值，虚增了跨境流出的资金量。但由于交易已通过地方商务部门或者税务部门审批，外汇管理部门很难对其定价合理性提出异议。

针对这些情况，笔者有如下建议：首先，以防控跨境资金流动风险为核心，加强对中概股回归有关交易的动态监测，全面分析交易主体跨境资金流动情况，重点关注转股对价畸高或畸低的情况，必要时要求企业提出合理说明。其次，要求银行加强真实性审核。银行严格把关转股对价的合理性与合法性，对于溢价金额较大的异常情况，要求企业提供资产评估报告、财务审计报告及其他合理证明材料，同时向外汇管理部门及时报告，避免异常资金借道回购通道汇出境外。另外，证监会、商务、税务等部门加强协同管理，尤其商务部门对投资规模的严格测算，税务部门对成交价格的测算严格把关。