东北特钢连环违约或申请债转股 投资者集体抵制

在今年3月东北特殊钢集团有限责任公司(下称“东北特钢”)发行“15东特钢CP001”违约后，截至目前，东北特钢债券六次发生债务违约，违约总额接近40亿元，但至今尚未出台任何解决方案。7月18日，投资者要求提请证监会、银监会、发改委暂停辽宁省政府及企业融资，倡议所有金融机构全面停止购买辽宁省政府及辽宁地区债券。

此外，有媒体报道称，东北特钢可能会申请债转股，但是，投资者集体抵制这个传说中的方案，东北特钢也曾公开承诺债券不进行债转股。

自去年以来，中国公司债开始出现零星违约，并呈现日益扩大的趋势，风险也从中小企业或者私企，蔓延到国企和央企。这种违约潮的出现，导致中国公司债券市场在今年5月出现大幅萎缩，5月公司债券净融资减少近人民币400亿元。上一次公司债券市场出现萎缩还是在5年前，但那时中国公司债市场规模还非常小。

一直以来，中国市场认为国企发行的债券没有风险，因为市场默认这些债券有政府信用兜底。但是像东北特钢这类国企开始违约之后，市场的刚兑信仰发生了动摇。现在的问题是，东北特钢违约之后并不能通过市场化的方式解决，因为他的控股股东是辽宁省国资委，其余股东为辽宁国有资产经营公司、黑龙江省国资委以及东方资产管理公司等，协调有难度。

事实上，东北特钢违约也不全是因为经营困境，去年该公司在钢铁行业普遍不景气的情况下盈利达2.29亿元。除了因公司负债率过高(利息成本过高)因素之外，影响东北特钢现金流以及偿债能力的一个重要原因是公司的资金被占用情况严重。比如有的媒体报道称，有11.6亿元被辽宁省国有资产经营公司长期占用。今年曾发生过央企中铁物资违约现象，但在国资委牵头协调下及时兑付，避免了实质违约。

东北特钢目前的困局体现了一种落后的政企关系，企业本身不具有独立性，政府政企不分，资金被辽宁省国资部门长期占用，在经营不佳的情况下依然大幅举债等，而不是通过减产、减员等市场化措施改善经营状况。正是因为太多的非企业因素介入，辽宁省有关部门不应置身事外，而应该积极协调进行赔付。继续拖下去，或会殃及全省企业在债券市场的信用，造成企业融资困难。

造成东北经济发展困境的原因，主要是该地区长期依赖国有企业，非公投资(包括本地和外来民间资本、外资等)比较少。这个结构性问题的本质上是由市场发育不成熟，法治程度低造成的，即市场缺乏信用。一个缺乏信用的地区很难吸引投资，相反，会促使本地资本外流。这就是东北地区目前面临的根深蒂固的危机。辽宁省政府在东北特钢问题上在债券市场公开失信，只会提高该省，甚至整个东北地区的金融信用风险，这会导致更多的资金逃离。

尽管东北特钢因为依然能够盈利而符合债转股的条件，但它不应该被批准债转股。这是因为东北特钢的债务很多不是生产性，在没有厘清产生违约的原因之前，债转股就会掩盖这些问题。东北特钢的机制性问题依然得不到解决，而匆匆债转股也会损害金融纪律与债转股自身的严肃性。

此外，东北特钢带病债转股会在市场上开了一个坏头。不仅让市场对债转股工程丧失信心，也会鼓励其他省市与地区的国企带病债转股，起到很坏的市场示范效应，有百害而无一利。何况，东北特钢已经发布公告承诺不进行债转股，如果由政府继续推进债转股是违约之后再违约，毫无信用可言了。

自从年初债转股提出以来，市场一直看法消极，认为这种去杠杆的方式是将风险转嫁给银行以及储户，而企业得不到惩罚。因此，债转股让市场接受的前提必须是法治化、市场化，而不应该是地方政府与企业逃债脱困的手段，东北特钢违约问题不仅考验辽宁省政府的信用与智慧，也是对中国推进债转股工程的一个挑战。