陈道富:流动性过剩局面未根本扭转 准备金率还可上调

国务院发展研究中心金融研究所综合研究室副主任陈道富近日在接受本报独家专访时表示，当前社会上流动性过剩的程度有所减轻，但仍没有根本扭转。对此，利率工具应加强对货币市场利率的引导，人民币升值要把握节奏，存款准备金率仍有上调空间。
过剩局面未根本扭转
记者：今年以来，我国股市资金有供不应求的迹象。依您看，我国流动性过剩的局面是否有所改观？
陈道富：从2002年开始，我国出现了流动性过剩局面。经过近几年适度从紧货币政策的实施，社会上流动性过剩的程度有所减轻，但仍没有根本扭转，产生流动性过剩的根源仍没有消除，反映流动性过剩的各项指标仍处于高位。2008年以来，我国股市出现较大幅度调整，但这并不意味着市场的流动性格局出现了逆转。因为支撑股市快速上涨，流动性过剩是必要条件，但并非充分条件。当前股市调整则与大小非解禁、股市快速扩容、国内外宏观经济形势出现不确定性等有关。
从资金角度看，由于企业资金状况相对去年有所紧张，利润增长速度有所放缓，居民储蓄资金减少向股票市场转移，1-2月份各项存款增加1.56万亿元，比去年同期多增5647亿元，股市资金的有效供给下降，导致股市内出现资金相对供给不足的现象。而由于我国股票市场尚未引入杠杆操作，股市波动并不会直接影响社会信用创造，因此不会导致社会流动性格局的根本逆转。
记者：自去年11月份以来，央行实施信贷额度控制，相当多的中小企业开始反映资金紧张，这是否意味着信贷额度控制已影响到企业的融资需求？
陈道富：信贷额度控制并没有显著影响企业的融资，目前市场感觉到的资金紧张，更多的是与结构性因素和前几年过于宽松的资金环境有关。实际上，从企业的外部资金来源看，并不紧张。从数量上看，截至3月20日，企业各项外部融资(不含国债、各种委托贷款、私募股权融资、FDI流入)为15007.7亿元，同比增长35.9%；从资金价格上看，虽然银行贷款利率相对法定贷款利率有所上涨，但这主要不是资金供求逆转造成，而是银行客户群体发生变化所致，国有大型企业集团增加了企业债、短期融资券的融资份额，银行的贷款投向更多集中于其他企业，要求的资金价格相对提高。
实现通胀目标需付出足够代价
记者：在这种流动性过剩局面不改的情况下，您如何看待当前的通胀形势？
陈道富：当前的通货膨胀形势仍然较严峻，但仅从2月份的数据还不能说明通货膨胀形势出现明显恶化。据国家统计局测算，扣除食品和能源后的2月份核心CPI涨幅为1.0%，与去年下半年以来的态势和涨幅基本一致。我认为，劳动者收入不足以构成对产品的过度需求，不会成为拉动价格上涨的主导因素。国际商品价格加速上涨也不可持续。通胀预期虽然在一定幅度能自我实现，但在老百姓相当一部分资产已转移到股票、房地产等领域时，预期在商品领域产生的自我实现程度并不会太大。在部分粮食、原材料、能源等目前较为短缺的领域，可能会加剧市场短缺，有必要密切关注。当前重点是继续加紧收缩市场上过剩的流动性，整顿市场秩序，防止囤积居奇和哄抬物价，同时对低收入群体提供足够的财政补贴。
记者：政府工作报告提出的通胀目标(4.8%左右)能否实现？
陈道富：我觉得应该辩证看待4.8%的通胀目标。一方面，只要愿意付出足够的代价，4.8%的通胀目标完全可以实现。以8%的经济增长速度来测算，4.8%的通胀目标是完全有保证的。另一方面，当前物价上涨有一定的合理性，只要对低收入群体提供足够的补贴，不形成加速型通货膨胀，这种通货膨胀就不会超过社会的承受范围，并不可怕。如果拘泥于具体的通胀数据，过多使用价格管制措施，就有可能加剧价格扭曲，不利于经济的有效运转，或者付出经济增长大幅下跌的代价。
三率上调空间有别
记者：应对这种通胀形势，央行是否应该继续加息？
陈道富：近期，由于美联储大幅下调利率，中美利差问题进一步严重。社会上对加息刺激热钱流入的担忧很大。但我们应该看到，各种计量模型显示，当存在资本管制时，当汇率升值幅度一定，在一定幅度内提高中美利差，引起的热钱流入规模并不大。如果仅仅为了规模不大的套利(差)热钱流入，而放弃利率工具，引起资产价格的波动，反而会吸引更多的盯着资产价格上涨的热钱流入。
值得注意的是，我国央行控制的是存贷款利率，并不是国际上通行意义上的货币市场基准利率，更像是一种价格管制措施。因此，我们的利率工具不但要反映管理当局对资金供求调控的意图，而且还要反映通货膨胀预期以及宏观经济形势变化导致的风险补偿变化。在我看来，利率工具应加强对货币市场利率的引导，而不仅仅是调整存贷款利率。
记者：人民币升值是否能够抑制通胀？
陈道富：人民币汇率升值能在一定程度上减轻国际商品价格上涨对我国物价的影响，但短期内在美元大幅贬值、国际投机势力推动价格呈现指数上涨期间，汇率的小幅升值，对冲作用有限，而大幅升值将对中国经济造成过大影响。当中国因素成为影响世界商品市场增量供求的主要考虑因素之一，以人民币升值来缓解国际市场冲击，只会进一步加剧世界商品市场的供求紧张状况，引起世界商品价格的更快上涨。
记者：目前法定存款准备金率已达到15.5%的高位，其上调空间是否有限？
陈道富：目前存款准备金率与历史上最高的16%(1998年两率合并前，法定存款准备金率13%、备付金率3%)只差0.5个百分点，但并不意味着它已没有上调空间。如果将存款准备金率上调空间理解为仅使其发挥深度冻结流动性的常规工具作用，那么，只要基础货币增长率超过金融机构资产增长速度，存款准备金上调就不会引起金融机构资产多倍收缩，产生"猛药"的调控效果。从成本影响的角度看，提高存款准备金率表面上提高了金融机构的运行成本，是对金融机构的变相征税。但实际上，之所以要使用这个工具，是由于流动性过剩和金融机构资产扩张过快。在流动性过剩的环境下，金融机构获得了超过货币正常供应情况下可获得的资产扩张收益，提高法定存款准备金率只不过使这种收益有所减少而已。