与思念分家后闯关IPO 千味央厨“大客户依赖症”何解？

《投资者网》吴微

近日，主要做速冻面米制品的千味央厨提交了招股书，拟登陆中小板。根植河南，2012年从郑州思念独立，2016年完成股份制改革，千味央厨的崛起颇为迅速。千味央厨因其主打的速冻油条已成为肯德基母公司百胜（中国）的重要供应商，2017年-2019年间肯德基也为千味央厨贡献了30%左右的收入。

与向肯德基这样的大客户直销不同，千味央厨的经销商渠道建设却存在短板。在2017年-2019年，千味央厨的经销商数量波动不定，虽然在2018年、2019年新增了大量经销商，但截至2019年末，千味央厨的经销商数量仍未回到2017年初的水平。

此外，英才街厂区因产权问题的搬迁无疑会影响千味央厨2020年来的收入，而新乡产区的建设又占用了千味央厨的现金流，使得其流动性吃紧，增加了财务成本。未披露的子公司的股权出质也增加了千味央厨的信用与信披风险。

一边新建厂区，一边搬迁产能，同时还要开发经销商渠道。在产能与渠道均未建设稳定时，千味央厨的IPO前景如何？

实控人非董事会成员

资料显示，千味央厨的实际控制人是思念水饺的创始人李伟，其前身千味有限在2012年由郑州思念出资设立。2016年，千味央厨整体变更为股份制公司。2018年千味央厨还因千味央厨这个商标注册纠纷与国家工商行政管理总局商标评审委员会发生多次诉讼，最终在二审中获胜，千味央厨也因此延续至今。

由郑州思念出资设立，千味央厨却在致力去思念化。2017年9月思念水饺与千味央厨的创始人李伟及思念集团的总裁王鹏签署了《股权转让协议》，李伟以5006.48万元的价格受让千味央厨大股东共青城城之集20%的出资。同时，李伟将持有的思念食品的股权转让给思念食品的管理层，李伟从思念食品退出，在此之前李伟控制了思念食品70.43%的股权。

中国食品产业分析师朱丹蓬表示：千味央厨主要在做B端，其业务模式具有前瞻性，李伟将千味央厨独立上市而不与思念食品一起上市，是要与传统C端模式进行割裂。

其实李伟已是资本市场的老手，此前李伟就将思念食品进行了资本化。李伟时期的思念食品曾在2006年8月登陆新加坡交易所，后于2012年完成私有化。李伟当时对此解释说，“市场交投清淡，流动性差，再融资困难，上市成本高昂，没有意义”。有媒体计算过，通过此次私有化，李伟及其一致行动人用5.33亿元获得了超过14亿元的回报。

值得注意的是，虽然李伟是千味央厨的实际控制人，但在千味央厨的董事会中李伟却未担任任何职务。2019年两会期间，作为代表的李伟还提案建议缩短中小民企上市审核周期。

经销商渠道不稳定

做B端的千味央厨，其业务高度依赖百胜（中国）。资料显示，2019年千味央厨与百胜（中国）旗下的必胜（上海）食品有限公司及其关联方的交易额高达2.73亿元，在当期总收入中的占比达到30.72%。2017年-2019年，必胜（上海）及其关联方的交易额在千味央厨总营收中的占比均在30%左右。

与稳定的大客户直销业务不同，千味央厨针对中小客户的经销商渠道却很不稳定。资料显示，2017年初，千味央厨的经销商数量是835家，而到了2019年末千味央厨的经销商数量是748家，3年间千味央厨的经销数量减少了87家，减少了约10%。值得注意的是，其经销商数量从2017年初的835家经销商到2017年底的521家经销商，短短1年，千味央厨的经销商就流失了488家。

经销商渠道不稳定，千味央厨与经销商之间的交易金额也普遍较小。2019年与千味央厨发生交易的748家经销商中，其中的303家经销是交易额在10万以下，占当期经销商总数的40%左右，超过84.22%的经销商与千味央厨的交易额低于100万。

经销商交易额较小加上经销商渠道不稳定，使得千味央厨的回款也不规范。到2019年，千味央厨仍有1.12亿元的收入来自于三方回款，在当期收入中的占比为11.12%。三方回款因存在业绩造假的可能，一直是证监会审核关注的焦点之一，2019年被否的扬瑞新材、生泰尔都与三方回款有关，涉及三方回款较多的企业，证监会也要求补充说明三方回款的合理性与必要性。

现金流紧张

除了销售渠道不稳定外，千味央厨的产能也存在不确定性。今年2月千味央厨因经营独立性和租赁资产产权瑕疵等问题，搬迁了英才街厂区，加之疫情影响，这无疑会对千味央厨2020年的营收产生不利影响。

此外，千味央厨还在河南省新乡市平原示范区新建产能，截至2019年末，千味央厨的在建工程余额为1.52亿元，在当期净资产中的占比为30%。新建产能也使得千味央厨的流动性吃紧，2019年末，千味央厨的流动比为0.80，速动比为0.41，在千味央厨所在行业中处于较低水平。千味央厨的资产负债率也由2018年的30.79%上涨了近10个百分点，达到2019年的39.66%。企查查信息显示，今年5月郑州千味央厨还将新建的新乡千味央厨的股权进行了质押，以获取资金。

在大量新建产能的同时，千味央厨的产能利用率与产销率却有所下滑。2017年千味央厨的产能利用率是87.37%，到了2019年，在产能提升后，千味央厨的产能利用率下降到了81.29%，千味央厨的产销率也由2017年的98.14%下降到2019年的94.98%。其实，除了千味央厨目前正在建设的新乡市厂区外，此次IPO，千味央厨还拟募集3.77亿元资金用于建设新乡千味央厨食品有限公司食品加工建设项目（三期）。

产能利用率下降、产销率下滑，经销商渠道不稳定，千味央厨如何消化现有产能与新建产能将是个难题。（思维财经出品）■