海默尼携可恢复“对赌”闯关IPO 自有化学药品全靠并购并委外生产

（原标题：海默尼携可恢复“对赌”闯关IPO 自有化学药品全靠并购并委外生产）

自称建成了涵盖药品研发、生产、销售全产业链体系的医药 制造类企业海默尼药业股份有限公司(以下简称“海默尼”)日前递交了招股说明书，拟募集资金5.31亿元，用于咀嚼片技术转移并规模化生产、制剂车间、研发中心建设及产品开发、欧盟认证并规模化生产项目及补充流动资金等。

《大众证券报》明镜财经工作室记者观察到，2017年，海默尼曾通过增资引入了7位股东，并且与这7位股东签署过对赌协议，虽然海默尼在递交IPO前“临阵”清理了这些对赌协议，但实际上对赌仍“名亡实存”，附带了“可恢复”条款。此外，海默尼的大部分核心自有产品，皆为报告期并购而来，并且采用委外加工的方式。

携可恢复“对赌”闯关IPO

海默尼的前身为拉萨康生医疗器械销售有限公司(以下简称“拉萨康生”)，2012年4月，公司原股东李秀琴和高俊生将拉萨康生的股权分别转让给兰凤和叶涛，同年11月，拉萨康生更名为海默尼有限;次年的5月23日，兰凤和叶涛又分别将海默尼有限的股权转让给公司现在的实控人蓝健华。2017年6月，海默尼有限整体变更设立股份有限公司——海默尼药业(即“海默尼”)。

2017年8月25日，海默尼召开2017年第三次临时股东大会，决议同意将股本增至12315.50万股，新增的1646.13万股由上海德荔、重庆德同、王雪梅、梅秀芹、余农、王树高等六位投资者认缴，此次增资价格均为13.12元/股，增资金额合计为2.16亿元。

2017年11月28日，海默尼召开2017年第四次临时股东大会，决议同意将股本增至12544.13万股，新增的228.63万股由前海投资认缴，本次增资价格同样为13.12元/股，增资金额为3000万元。

值得关注的是，这两次通过增资引入股东时，海默尼与引入的七位股东之间均签署了对赌协议，对赌条款不仅涉及2017年和2018年的业绩承诺，同时还同意将海默尼依据西藏特殊税收优惠政策取得的政府补贴及税收返还作为经常性损益，约定了业绩未达承诺的补偿，同时还在对赌协议中约定了新股东拥有优先购买权、共同出售权、优先认购权和反稀释权、回售权、推选董事的权利(仅重庆德同和上海德荔享有)、优先清算权等优先权利。其余还有更为重要的与公司IPO申报有关的条款(见图一)。

记者根据招股书统计发现，在上市申请前，与海默尼签订对赌协议的股东合计持股比例高达14.95%，其中上海德荔持股比例高达6.08%，位居公司第六大股东(见图二)。

由于对赌协议一直是IPO的“禁飞区”和监管重点，在递交招股说明书之前，海默尼临阵进行了对赌协议的“清理”动作。

——2020年6月28日，创始股东(蓝健华、李宝康、蓝海、兰凤及蓝安平)、受补偿方(重庆德同、上海德荔、前海投资、梅秀芹、余农及王树高)签署了《业绩补偿协议》，创始股东向受补偿方合计支付现金补偿1640万元。

——2020年6月28日，创始股东(蓝健华、李宝康、蓝海、兰凤及蓝安平)、西藏和之君、重庆德同、上海德荔、王雪梅、梅秀芹、余农、王树高、前海投资共同签署了《终止协议》。

然而，表面看似已经清理的“对赌协议”却隐藏着“恢复条款”——各方在终止对赌协议的同时还约定并进一步同意，当以下三项条件发生任何一项，原有的对赌协议即自动恢复效力——(1)公司首次公开发行并上市的申请被撤回、撤销或退回;(2)公司的首次公开发行并上市申请未能通过深圳证券交易所上市委员会审核;(3)中国证监会未能同意公司首次公开发行股票注册。

这种附对赌恢复条款的情况，过往在IPO信息披露中并不常见，看似清理了此前签署的对赌协议，但实际上却意味着海默尼如果无法上市，那么原有的对赌协议又将立即生效，这其实是为原有的对赌协议加上了一层保护伞，难免让人产生以下联想——公司在IPO招股说明书递交前，于2020年6月紧急清理对赌协议，只是掩耳盗铃、规避监管要求的一种手段而已。

自有化学药品全靠砸钱并购

从海默尼的前身拉萨康生医疗器械销售有限公司可以看出，海默尼一开始实际上是一家医药器械销售公司，而且公司实控人蓝健华系医生出身，刚开始时也是从事医药经营。然而，此次IPO招股说明书显示，海默尼的定位并非医药流通公司，而是医药制造公司，其自称是一家从事药品研发、生产、销售及推广服务的综合性医药企业。

海默尼之所以能在IPO前完成从单纯的医药器械销售公司到综合性药企的“华丽转身”，源自于海默尼频繁地、眼花缭乱的药品并购动作，以至于其并购动作多到海默尼的自有药品中的全部化学药品皆是通过公司及子公司大手笔“砸钱”并购而来，这其中包括碳酸钙D3咀嚼片、骨化三醇胶丸、盐酸曲唑酮片、丙硫氧嘧啶片、巴氯芬片(商品名：郝智)、巴氯芬(商品名：力奥来素)、布地奈德鼻喷雾剂、硫辛酸注射液等。

——2016年，其以2000万元新台币和500万元购得郝智产品在中国大陆市场的全部药品权益和舍雷肽酶肠溶片在中国大陆市场的商业权益。以8000万元购得布地奈德鼻喷雾剂在中国大陆市场的全部药品权益。

——2017年5月，以7160万元的合同交易额购买了硫辛酸注射液在中国大陆市场的全部药品权益。

——2017年6月，以1148.97万元购得丙硫氧嘧啶片MA、专有技术等药品权益。

——2017年10月，以2860万元购入了丙硫氧嘧啶片在中国大陆市场的商业权益。

——2017年11月，分别以2500万元以及465.60万元购得骨化三醇胶丸在中国大陆市场商业权益以及MA、专有技术等药品权益。

——2017年12月，以7439.06万元购得盐酸曲唑酮片在中国大陆市场的全部药品权益。

——2018年以1500万美元购得力奥来素在中国市场(包括港澳台地区)的全部药品权益。

招股书显示，2017—2020年1-6月，海默尼自有产品的销售收入分别为1.46亿元、3.69亿元、3.99亿元、1.96亿元，而通过砸钱并购的自有化学药品的营收分别为1.22亿元、3.39亿元、3.72亿元、1.82亿元，在自有产品的营收占比始终超过90%(见图三)。

对于全部自有化学药品皆是外购的情况，海默尼解释称，化学药品新产品研发具有研发周期长、审批较难、风险较高的特征，并购可结合自身实际，快速取得药品MA、商业权益以及生产技术等，有效地解决了市场准入问题。海默尼“美其名曰”：“并购体现了公司引进项目能力。”

实际上，众所周知，药企愿意剥离、转让权益的产品通常是外围产品，或面临技术升级带来产品快速迭代挑战，或原有市场竞争优势正渐渐失去的产品。

海默尼在招股书中也承认，其并购的药品主要是仿制药或者已过专利保护期的原研药，本身甚至多不涉及专利保护的问题。

并购后皆靠委外生产

更为关键的是，通过并购获得的自有化学药品，目前海默尼并没有自主生产能力，全部靠委托生产(见图四)。

根据招股说明书，海默尼的主营业务包括自有药品、代理药品以及市场推广及其他服务等，2017-2020年1-6月，海默尼自主生产收入分别为2540.68万元、3249.26万元、2984.08万元、1577.64万元，分别仅占比6.07%、6.27%、5.28%、6.18%。

其中，骨化三醇胶丸委托井田国际生产，盐酸曲唑酮片委托美时化学生产，丙硫氧嘧啶片委托Loma公司生产，布地奈德鼻喷雾剂委托健乔信元生产，郝智委托卫达化学生产，力奥来素委托诺华公司生产，硫辛酸注射液委托STADA生产，碳酸钙D3咀嚼片部分由通用电气药业(上海)有限公司生产采购。

同时，对比海默尼药品并购轨迹可以发现，其碳酸钙D3咀嚼片、骨化三醇胶丸、郝智、力奥来素等大部分委托生产的厂商和药品权益的转让方存在重叠。这意味着在进行药品并购之前，海默尼以经销商的身份对这些药品进行销售，并购之后，海默尼仅是将原有经销商销售形式转为委托生产自主销售，相关的销售收入列示为“委托生产药品收入”，这些化学药品的 “采购”和销售渠道大部分没有太大的改变，某种意义上说，并购前后“换汤未换药”。

对此，海默尼解释称：“照药品监管的一般规律，药品生产场地的转移需要经历严格的技术评审并经过药品监管批准才能施行;特别是在涉及境外药品转移为境内生产时,会面临更加复杂的监管要求，变更药品制剂生产的产地后，新产地生产设备、生产环境(温度和湿度)、技术人员情况等与原产地情况很难完全一致，一般需要进行比较全面的研究和验证工作。因此，通过委托原生产厂商继续生产的方式可以更快实现并购药品权益的经济利益。”同时，海默尼强调：“具备自主生产相关药品的基础，但是相关产能需要进一步扩充。”

然而，招股书显示，2017-2020年1-6月，海默尼自有产能利用率分别仅为13.54%、5.51%、10.36%、10.50%(见图五)。

根据招股书，海默尼拟通过此次募投拓展自主生产能力，建设碳酸钙D3咀嚼片、骨化三醇软胶囊、丙硫氧嘧啶片和力奥来素的生产线，然而即便这些募投项目都能如期完成，也意味着公司仍有相当品类的自有化学药品在未来很长一段时间内都需要完全依赖委托生产方式。

在海默尼否认存在对委托生产商的供应依赖时，其解释却从侧面回应了公司砸钱并购的药品的“技术含量”——“委托生产的药品均为已上市多年的成熟品种，工艺技术路线较为成熟，即使发行人的受托生产厂商出现供应障碍，市场上也存在较多的药品生产厂商可作为备选供应商;特别是随着目前医药市场上CRO、CMO等组织日益发达，其在生产能力、技术转移承接能力、项目管理等方面均具有丰富的经验，能够在短时间内替代原有的受托生产厂商。”

海默尼在报告期内大手笔并购是否为了增厚业绩?公司并购之后，大部分药品仍然委托原有供应商代为生产，公司自主生产药品在主营业务中的占比不足7%，自有产能利用率又仅仅在10%左右，海默尼 “医药制造企业”的定位是否有“挂羊头卖狗肉”之嫌?公司通过并购由经销商转为委托生产自主销售是否为了应对“两票制”?在目前多省市已经明确鼓励甚至推进实施“一票制”的情况下，未来“一票制”如果全面推开，会否对公司业绩产生影响?就上述问题，《大众证券报》明镜财经工作室记者致电并致函海默尼，截至记者发稿尚未收到回复。

此外，就公司研发人员及自主研发占比极低，核心技术主要靠委外研发、应收账款持续攀升等问题，《大众证券报》明镜财经工作室记者将继续关注。记者 尹珏