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估值远超行业龙头 倍轻松“逆市”募投谁来埋单?

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倍轻松作为小型按摩器具企业登陆科创板,其科创属性和成长性从申请上市开始就不乏质疑声音。

(原标题:估值远超行业龙头 倍轻松“逆市”募投谁来埋单?)

2021年6月8日,倍轻松拿到证监会注册申请批文。不出意外,倍轻松将成为首家登陆科创板的按摩器具公司。

作为资本市场后来者,倍轻松无论是盈利能力还是市盈率等指标,均轻松碾压早已在深市主板上市的按摩器具龙头企业奥佳华(002614.SZ)、沪市主板上市的荣泰健康(603579.SH),更是远超陷入连年巨额亏损的融捷健康(300247.SZ)。

傍上科创属性,倍轻松的财务指标远超市场同业上市公司,业务拓展的形式也与同行业公司明显不同。

此次上市,倍轻松拟公开发行1541万股,募资4.97亿元分别用于“营销网络建设”、“研发中心升级建设”、“信息化升级建设”、“补充营运资金”等项目。其中,拟投入2.79亿元重点打造的营销网络建设项目,计划在全国各地新设248家直营门店。

值得注意的是,倍轻松的线下营收占比在2018年至2020年报告期内连续下滑,公司却逆市募资重金布局线下实体店铺,在电商当道的小型按摩器具市场,公司的经营策略能有几分赢面?

带着高风险的募投项目,倍轻松已成功拿到证监会注册批文,不久即将登陆资本市场。视觉中国

线下直营店营收不乐观

招股书显示,倍轻松主要依赖眼部、颈部、头部及头皮四大类智能便携按摩器产品创收,报告期内实现营收分别为5.08亿元、6.94亿元和8.26亿元,净利润分别为4509.72万元、5476.71万元和7045.81万元。

倍轻松称,公司的自主品牌“breo”与“倍轻松”系列产品采用线上和线下融合互动的新零售模式,在互联网时代加速转向电子商务,报告期内,公司自主品牌线上和线下销售收入合计占主营业务收入的比例保持在90%以上。

2018年,倍轻松还以线下销售渠道为主,其销售额占比高达57.22%。近三年来,公司的营收主渠道逐渐转向线上,销售收入分别为1.71亿元、2.79亿元和4.31亿元,占主营收入比重分别为33.70%、40.26%和52.27%。尤其是在疫情期间,公司线上销售收入快速增长。

让市场不解的是,倍轻松一面加速向电商销售转向,一面却募资重金布局线下直营店。

公司表示,为加强国内市场网点布局,扩大市场占有率,未来三年内,计划募资2.79亿元在全国19个重点省市的机场、高铁站及高端商场建设248家直营门店,实现公司营销网络在重点交通枢纽和城市的高度覆盖。

项目实施后,公司将在全国范围内形成更为密集的全国性营销网络布局,全面增强公司在行业中的竞争力,增强公司的盈利能力与竞争实力。

截至2020年末,倍轻松在全国共拥有165家直营店,但营收却不乐观,已给公司带来了巨额的销售费用负担。2019年公司通过直营门店实现的销售收入占比约为35.55%,2020年占比仅为20.07%。

报告期内,公司直营店业务实现的营业利润分别为3393.90万元、3699万元和574.80万元,盈利增速远低于倍轻松营收和整体净利润的增长。

从月坪效(每平米月销售额)来看,公司直营店在报告期内持续大幅下滑,金额分别为4252.80元、3992.69元和2225.81元。

倍轻松坦诚称,公司线下直营店业务由于门店租金、人员薪酬等固定支出较大,一旦其销售收入不达预期,将对公司整体经营业绩带来一定的影响。

事实上,倍轻松直销比例较大,已致使公司的销售费用远高于同行业可比公司。报告期内,公司销售费用率分别为36.01%、41.28%和41.40%,而同期按摩器具龙头奥佳华的销售费用率仅分别为18.29%、19.73%、15.77%,不足倍轻松的一半。

倍轻松表示,公司现有及未来拟开设的门店,将会面临一定的线上销售的竞争风险,进而出现门店业务经营不及预期的风险。明知直营店模式销售带来了诸多的风险弊端,但倍轻松却仍选择逆市布局线下募投项目,或将对未来整体营收增长带来一定压力。

异常估值被多次问询

带着高风险的募投项目,倍轻松已成功拿到证监会注册批文,不久即将登陆资本市场。

不过21世纪经济报道记者注意到,还未上市的倍轻松目前的股价已经被机构报到38.04元/股高价,无论股价还是市盈率双双碾压同行业上市龙头奥佳华。

2019年12月,倍轻松递交招股书前最后一次增资和股权转让,引入了丹麓投资等投资机构,增资价格为38.04元/股,倍轻松增资后的整体估值达17.59亿元,以2019年倍轻松5476.71万元净利润计算,其PE倍数已达32.57倍。

对此,倍轻松认为,公司的增资和股权转让价格是因投资者看好公司发展前景,经协商后按照市场价格入股,估值定价具有合理性。

据21世纪经济报道记者统计,截至2021年6月23日科创板上市公司的整体PE倍数算术平均值仅为43.16倍,科创板整体市盈依然处于相对高估状态。而倍轻松还未上市发行,市盈率就已接近科创板市场均值。

目前,2020年实现营收70.49亿元、净利润4.34亿元的深市主板上市按摩器具龙头企业奥佳华的市盈率仅为24.4倍,截至6月23日股价仅为22.90元/股。

沪市主板上市的荣泰健康目前股价为38.34元/股,市盈率为23.1倍。

倍轻松的股价和市盈率在上市前已经碾压同行业上市公司。

北京某头部券商分析人士向21世纪经济报道记者分析称,上市公司出现高市盈率一方面可能是市场看好公司发展,市场愿意给出价格,另一方面也存在被高估的可能,注册制下拟上市公司出现高市盈率,则还可能是有意推高公司估值,以满足上市市值要求,但是这种的操作意味着公司在一级市场和二级市场的发行溢价空间有限,相关公司存在上市后破发的可能。

倍轻松的高市盈率是否存在有意高估公司估值的操作?

从倍轻松的回应来看,公司认为目前的估值具有合理性,但是其异常估值已经被上交所和证监会多次问询,一级市场、二级市场的投资者是否会高位接盘买单是未知数。

高盈利合理性屡遭质疑

值得注意的是,倍轻松作为小型按摩器具企业登陆科创板,其科创属性和成长性从申请上市开始就不乏质疑声音。

数据显示,近年来我国智能便携按摩器行业快速增长,行业竞争也日趋激烈,国内按摩器具各类生产企业已超过3000家,一方面,现有大型公司对市场争夺的竞争加剧,不断提升产品性能、保证服务覆盖等手段抢占市场;另一方面,中小型公司不断涌入市场,希望获得市场份额。市场走向白热化竞争,价格战持续不断。

倍轻松认为,如果公司不能适应激烈的竞争环境,不能持续保持技术领先、压缩新产品的上线周期,不能及时根据市场需求持续推出高品质的产品,则公司可能出现产品价格下降、营业收入增速放缓、市场份额下降的不利局面。

但是在招股书中,倍轻松的盈利能力同样全面碾压同行业上市公司,并因此多次被监管层和投资者质疑真实性。

报告期内,倍轻松的综合毛利率分别达58.19%、60.93%和58.36%,而奥佳华2020年与倍轻松业务类似的按摩小电器产品实现营收20.69亿元,毛利率为26.30%,算上较为高端的大型按摩椅产品后,奥佳华的保健按摩业务毛利率才37.55%;荣泰健康2020年按摩小电器产品营收为1.49亿元,毛利率为19.57%;融捷健康2019年按摩小电器产品营收2.31亿元,毛利率仅为3.82%。

招股书中,倍轻松没有将高毛利与产品业务类似的同行业上市公司相比,而是选择主营智能清洁机器人等智能硬件的石头科技,主营各类服务机器人、清洁类小家电的科沃斯等高利润公司做对比,报告期内,公司得出的行业平均综合毛利率分别为34.29%、37.21%、42.92%,依然远低于倍轻松的盈利水平。

招股书中,倍轻松认为,公司综合毛利率高于可比公司平均水平,一是因为公司的产品定位于高端路线,产品的智能化程度、精密程度更具竞争优势,增强与客户的议价能力,二是公司在销售区域、销售渠道及产品定位存在差异,外销的毛利率低于国内销售水平,拉低了可比公司的综合毛利率。

值得注意的是,报告期内,倍轻松除单价较低的眼部智能便携按摩器大幅提价外,头部、头皮、颈部等智能便携按摩器产品价格均出现大幅下滑,其中头部智能便携按摩器的销售单价已从2019年的1295.15元/台降为2020年的892.82元/台。

按摩器具市场已经是白热化的竞争状态,价格战难以避免,倍轻松面临着高毛利难以维持的市场竞争。

倍轻松坦言,若未来行业竞争加剧导致产品销售价格下降,或原材料价格上升,或未能及时推出新的技术领先产品,公司的毛利率将存在下降以及无法维持较高水平的风险,将对公司的经营业绩产生不利影响。

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