三年赚了50%的高远，又在底部发产品

导读：最近市场上有一个热议的话题，就是一些三年期封闭基金即将来到解禁期，不少产品在锁定了持有人三年流动性后，并没有给持有人带来满意的收益，许多甚至是亏钱的。确实，过去三年可以说是基金经理投资的“Hard模式”，2021年出现了高ROE“核心资产”的集体崩盘，2022年又是内外部黑天鹅事件性冲击下的震荡向下，即便2023年以来市场在短暂开门红后又出现了经济增长低于预期后的调整。

然而，长信基金高远博士管理的长信金利趋势混合在过去三年中实现了53.79%的正收益，可以说在这一次A股市场的大考中交出了让投资者满意的答卷（数据来源：Wind；数据截止2023年6月16日）。

数据来源：天天基金网；数据截止：2023年6月16日

当然，如果没有产品的锁定期，要让投资者完全持有三年也不容易。一个基金中短期的表现也决定了持有人到底能不能到得住，以及持有过程的体验如何。我们发现高远管理的产品在过去8个季度和4个年份都表现不错，无论是什么环境和风格的市场，相对排名都在前50%左右。

我们先看过去8个季度高远的收益率表现。从2021年2季度到2023年1季度期间，高远只有2022年1季度和2022年3季度出现了亏损，其他六个季度全部是正收益。要知道2022年几乎经历了一整年的震荡向下。而且即便高远两个亏损的季度，收益率也跑赢了沪深300和同类产品。

数据来源：基金定期报告；数据截止2023年3月31日

我们再从年度收益角度看，高远从2018年8月31日开始管理长信金利趋势混合的4个年度收益中，在2019和2020年的结构性牛市中取得了43.02%和53.98%的正收益；在2021年结构分化、“核心资产”开始调整的年份中取得了34.74%的正收益；在2022年的震荡熊市中收益率-16.21%，也好于同类平均和沪深300；在2023年以来的震荡市中取得了1.84%的正收益，也好于偏股型基金收益率。

数据来源：基金定期报告；数据截止2023年3月31日

在我们年初颁布的Top 100基金经理榜单中，高远也被选入均衡风格中最优秀的12位基金经理之一。除了入围我们的榜单之外，近期高远管理的长信金利趋势混合也获得了《证券时报》颁发的五年期持续回报基金混合明星基金奖。

那么高远是如何实现均衡风格下的稳定超额收益，他和全市场那么多均衡风格基金经理相比，又有什么不同呢？作为高远的老朋友，我们也谈谈自己对高远投资框架的理解。

攻守兼备的中场选手

在我们Top 100基金经理榜单中，对均衡风格基金经理的定义，就是性价比。也是说，优秀的均衡风格基金经理，能够在承担更低风险的情况下，实现更高的收益。他们中的佼佼者，大部分都有比较高的夏普比率，这也是衡量一个基金经理的核心。

如果把这些基金经理看做足球场上的球员，他们的进攻性会低于赛道风格基金经理，防守上也不像低估值风格基金经理那么保守，更多属于一种攻守兼备的中场选手。而高远，就是我们心中理想的中场，不仅体现了比较好的长期收益，对回撤控制也好于市场平均。

从进攻（收益）的角度出发，高远会30多个行业中优选4-5做重点配置。高远的行业比较，又分为横向的景气度维度和纵向的时间维度两个层面。

横向方面，高远会从收入、利润、政策支持等多个指标，对行业做景气度的排序，筛选出排在前三分之一的高景气行业。在纵向方面，高远会从时间维度的变化出发，了解这些行业相比之前是加速、持平，还是减速的状态。

对于高远来说，最优的进攻资产就是当下景气度又高、相比此前又是增速的行业。比如说2021年，高远就在这个行业配置的框架下找到了电动车，属于最优资产。

把握行业的景气变化位置和变化方向，是高远投资中的进攻方式。

从防守（回撤控制）的角度出发，高远对每一笔投资都要一个估值“锚”。一旦持有的公司到了估值的泡沫区间，高远就会做出减仓的动作。等到估值回到合理的位置后，高远又会把这个公司买回来。

高远一直非常推崇霍华德·马克斯的《投资最重要的事》这本书。从这本书的思想中，也能解释为什么高远如此重视估值“锚”。霍华德·马克斯把价格波动形容为钟摆，有时候在极度乐观的位置，也有时候在极度悲观的位置。所以一旦价格进入了泡沫区间，即便短期趋势看似不错，高远也会开始大幅度卖出，因为他知道钟摆最终会回摆过来。

把握个股的估值“锚”，是高远投资中的防守方式。

通过把握景气度层面的进攻，和把握估值层面的防守，让高远成为了基金行业攻守兼备的中场大师。

市场上稀缺的真正均衡风格

我们一直认为，真正的均衡在A股市场极少，大部分基金经理都会集中暴露在某几个行业或者某一种风格。比如说质量风格的基金经理，通常长期专注在消费、医药、金融等高ROE的行业做投资。或者说一些科技成长风格的基金经理，基本上只买TMT和高端制造领域的股票。过去几年，我们也看到即便有些基金经理持仓的行业很分散，但是都是同一类型的风格（比如说前几年的“核心资产”）。

比较巧合的是过去三年市场正好处在三轮完全不同的风格中，2021年是电动车产业的牛市，2022年是一个系统性的熊市，2023年则是红利指数比较占优的震荡市。单一的投资风格，是不可能在过去三年都排名在前50%分位的，而高远通过真正的均衡投资，在每一轮不同的市场风格中，都有不错的表现。

从下面这张图能看到，高远暴露的投资风格是比较多样的，价值、动量、成长、质量、红利、市值等多个因子上都有一定的暴露，并非呈现单一风格的极致。

图表：基金经理风格和表现

数据来源：万得，基煜研究；基金风格因子基于最新一期（半）年报披露的持仓数据，对个股的财务指标、行情指标等数据加权得分进行排序，根据打分结果形成相应风格得分。

高远能做到均衡投资，背后就是两个字：长期。

第一层长期，是投资目标的长期。高远曾经对我说过一句话“我相信慢就是快，用组合管理的方式，一点一点积累超额收益。”许多人不愿意做均衡投资，很大一部分原因是均衡投资的方式很难在短期跑出很高的阿尔法。高远的投资目标，把长期收益放在一个更重要的维度，放弃了短期的爆发力，才能从心底里做到真正的均衡。

第二层长期，是长期的投研积累。均衡投资需要对大量的行业不断做比较。对于一名基金经理来说，要做好均衡投资的核心是，那么多行业能真正了解多少？市场上有31个申万一级行业，134个申万二级行业，346个申万三级行业，能了解一般的细分子行业就已经很难了。

高远加入长期基金以来，就一直在补强他行业上的能力圈。从擅长的自上而下顺周期行业出发，逐渐拓展到了TMT、先进制造、消费等领域。可以说，高远一直在积累投研认知上的复利。做得时间越长，了解的行业就越多，才能把均衡投资做好。

我们从下面的行业分布中能看到，高远在电力设备、食品饮料、医药、TMT、银行、非银金融、汽车、家电、地产、商贸零售等领域都有涉猎。

图表：长信金利趋势A行业选择与个股选择贡献情况

数据来源：万得；数据截止日：20230619。基于产品管理以来（最早20181231）各（半）年报的持仓情况，行业配置能力指管理以来配置该申万一级行业高于中证800指数的收益；个股选择能力指管理以来配置行业内股票高于该申万一级行业的收益。

关于能力圈的拓展，高远也曾经说过“能力圈拓展是很漫长的，既然选择做全天候的选手，就是要走这么漫长的路，短平快的方式是实现不了的。”

由此可见，要做好均衡投资，没有10年的从业年限是很难做好的。

选股层面的胜率和赔率抉择

高远投资的超额收益来自两个部分：1）通过行业比较获得的行业配置阿尔法；2）个股选择带来的阿尔法。在理解了高远的行业比较框架后，我们再看看高远是如何在选股层面获得阿尔法的。

对于每一个基金经理来说，都会面临好公司和好价格难以两全的问题。高远认为这个问题的本质是对胜率和赔率的权衡。在高远的选股体系中，他是一套胜率优先，兼顾赔率的方式。胜率给的是方向性的指引，A股市场上5000多家公司，能看清中长期发展方向的并不多；赔率给的是未来空间和预期收益率的测算，买在较低的估值，就大概率能获得比较好的预期收益率。

如果那胜率和赔率做一个象限，我们看到高远最优的策略是在高胜率低估的时候进行重仓。如果赔率较高，但胜率较低的公司，高远买入的仓位并不会很重。

我们认为，胜率的本质是解决巴菲特说的“永久性亏损”风险。买入一个中长期发展方向能看清楚，商业模式比较好的公司，最终大概率是会赚钱的。而赔率的本质是巴菲特提到的“收益率不足”的风险，用高估值买好公司能赚到钱，但可能复合收益率并不高（甚至跑不赢通胀）。

用较低估值买入优质公司，就能在承担较低风险的条件下，获得不错的预期收益率。

站在当下时点，可以对市场更乐观一些

近期，高远也在发行他的新产品长信均衡优选混合，从中也代表着他对当前市场更积极乐观的态度。高远认为，市场接下来向上的方向是比较明确的，只是上涨幅度多少看不太清楚。

今年市场的波动，主要来自预期的变化。年初市场出现了一波开门红，主要来自疫情管控放开后对经济增长较强的预期。可以，从最近几个月的经济预期中，又没有呈现出大家预期的斜率，导致市场从乐观转向了悲观。这就如同一个钟摆，不是在季度乐观的一边，就是在季度悲观的一边。高远认为，市场目前又处在过于悲观的位置。

从政策的变化看，高远已经从七天回购利率和MLF利率的下降中，看到了政策端的变化。他认为，政策对于经济是有底线思维的，下半年经济走势大概率要比市场目前悲观的预期更好一些。

当下这个时点，或许基金发行并不容易。但历史上从来都是好发不好做，好做不好发。目前这个时间点买基金，大概率在未来两三年内能获得一个不错的预期回报率。

从投资方向上，高远看好三大方向：1）在困境反转的行业标的；2）近期高位盘整或略有下降的行业板块（电子、半导体、食品饮料等）；3）低估值高股息的板块（中特估）等，具体来看：

中特估：关注高股息、价格便宜的标的，若经济趋势向上，有利于偏价值的品种，若经济表现偏弱，则市场仍会维持存量博弈的局面。所以目前在操作上会更加倾向于安全边际高，大盘价值的品种，包括中特估主题的标的，其中主要关注股息率 4%以上的标的，比如金融、建筑、社会责任类的企业。

AI：AI 产业浪潮目前仍处于初期、较为萌芽的阶段，在大的产业浪潮的背景下，当下我们面临着比较大的投资机会。在 AI 板块会更聚焦在“算力”相关标的 。

周期：目前周期品中有色表现较好，其他品种表现一般。下半年顺周期品种或还是有机会，比如娱乐消费中的白 酒，估值安全边际或比较高，从产业周期来看，白酒还是处于去库存的阶段，预计到中秋前后这个周期可能会结束。

半导体：“自主可控”政策支撑，市场预期明确； “去库存”的产业周期已接近完成，市场对于下半年结束“去 库存”拐点预期一致，二季度会重点关注。

Dejavu，历史或在重演？

高远接手长信金利趋势混合的时候，正直2018年9月。在跌了差不多整整9个月后，市场会在接下来10月出现更猛烈的“最后一跌”。那时候的高远一上手就降低了整体组合的仓位，又在2019年市场开始回暖后重新进攻。

在之后的4年多时间内，高远实现了126.74%的任职回报率（数据来源：Wind；数据截止：2023年6月16日），也打造了一个被许多机构重仓的明星产品。

今天的市场，似乎和高远刚接手长信金利趋势混合的时间类似，市场在时间维度已经有了比较充分的调整，未来看6个月大概率会呈现比今天更高的位置。方向是确定性，不确定的只是幅度。

投资者，再一次面临底部买入高远的机会。上一次的底部中，他给持有人带来了丰厚的回报。

而作为曾经在2011年短暂和高远共事过的老同事，我也一步步见证了高远的成长。从一开始的自上而下宏观策略研究为主，逐步进入长信基金构建自己自下而上的能力，也形成了和他保守、稳健性格自洽的投资体系。

高远对于投资的理解，一点都不复杂，也并不独特，但依赖的是大量时间积累。他走得不算快，但却是在一条正确的道路上。通过均衡投资带来的攻守平衡，高远也总是能给人不错的持有体验，让大家拿得住之后，提高获得收益的概率。

如同《投资最重要的事》提到的钟摆效应，人们总是在钟摆的某个极端，会忘记最基本的常识。今天，在不少基金过去三年集体亏损后，大家开始诟病买基金不赚钱。可事实上，无论是中国还是美国的数据，基金长期收益率都远超现金和债券。甚至在《股市长线法宝》一书中提到，只要时间足够长，投资基金（股票）几乎没有风险，是100%赚钱的。

作为一名理性的投资者，或许在今天这样一个市场底部，长期配置像高远这样的全天候均衡风格基金，会是一个不错的选择。我们也坚信再过几年之后，高远会回报投资者的信任。

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