真价投与伪夹头

（原标题：真价投与伪夹头）

最近，我做了四个用于估值的系列内容：

《极简估值模型》、《银行股价值排行榜》、《保险股价值排行榜》、《券商股价值排行榜》。

手把手教您做估值：极简估值模型2.0

银行股价值排行榜（第20期）：价值观的胜利！

保险股价值排行榜（第2期）：涨势凶猛！

券商股价值排行榜（第2期）：加入H股券商

我做这几个内容的出发点，都是自己在做投资的过程中，发现市场上缺少一些实用的，用来估值的参考工具。

所以我只能自创一些工具。

经过反复地实践后，认为这些工具很有用，再分享给大家。

我们做价值投资的，第一重要的是什么？

是价值投资的理念吗？

没错，理念很重要。

理念是首先需要建立起来的，这个东西可以通过学习巴菲特、芒格，学习格雷厄姆来实现。

但空有理念肯定是不行的。

关于复利效应，关于长期投资，关于以便宜的价格买入优质公司这些东西，所有股民朋友都多少知道一点。

但再向下挖掘，什么叫低估？

怎么做估值？

怎么叫便宜？

一个东西值5块，现在卖3块，我当然敢买。

如果只卖两块，那么不但可以买，还应该加杠杆去买，因为这个东西如果真的值5块，他就基本不可能再跌到1块。而从两块到5块的估值修复过程，叠加一些杠杆，会给我们带来巨大的回报。

如果它现在卖到6块或7块了，就得考虑卖出了，或者是寻找其他更便宜的股票了。

但清楚地知道它一定值5块，不容易。

如果我们对好几个行业都有了解，并且都会估值，就总是能找到这样的机会，不断地找到价值5块，却只卖3块的东西，在不同的行业之间进行轮动就好了。

甚至是卖两块钱这种特殊情况，有时候是真的可以出现的，比如之前0.2倍PB的徽商银行。

所以最难的其实是做估值。

估值是价值投资的基础。

不谈估值去做夹头，就是耍流氓。

市场上有大量的从来不看估值，只谈理念的伪夹头，这个思路我认为不可取。

三五十万，三五百万的，这么瞎整一下子还可以。

如果你有三五千万呢？

三五个亿呢？

就不行了，就得为自己的资产负责了，得多少懂点儿估值了。

所以我自己有估值方面的强烈需求，只能自建模型。

有的朋友说，我没有三五千万，只有三五十万，或一两百万，可以随意一点。

但我觉得投资策略这个东西，应该一以贯之，是需要保持连续的，钱多钱少一个样，你采取什么样的投资策略，和钱多钱少没关系。

你不可能在钱少的时候，坚持一套投资的方法，等你钱多的时候就自动切换到另一套投资方法。

无缝切换，怎么可能呢？

学习估值不需要时间吗？

学习估值没有成本吗？

学习估值不需要后面一系列的业绩去做验证吗？

心态不需要转换吗？

所以我建议在钱少的时候就一直搞夹头，把估算价值，并且依据价值去买股，作为一种习惯坚持下去，慢慢变富。

对于成长股的估值，比如我持有的小米、吉利、CXO等企业，关注增长动能更重要。

他们适用PEG估值法。

我之前很少去探讨这种估值方法，是因为这个部分，更偏向于“模糊的正确”。

打个比方，一个公司营收和净利润增速20%，那么你给他10倍、15倍PE，肯定是低估的。

给20倍PE，很合理。

30倍PE呢？也不贵。

甚至40倍PE，也谈不上高估，因为如果他真的能连续地以20%的净利润增速增长10年，40倍的PE早就被消化掉了。

这样的股票，最典型的是2020年以前的恒瑞医药，常年保持40倍PE以上，你会发现他的净利润增速就是可以长期保持在25%以上，那40倍PE也确实不贵。

2020年以前恒瑞医药的股价就是能一路长牛。

不过后面炒出了泡沫，炒到100倍PE，炒出了信仰，成了博傻游戏，那就有点儿过分了。

这是后话。

这里只是向朋友们说明：

成长股估值的两个核心要点。

一个是找到增长的动能。

增长动能强劲的，比如现在的小米，PE给得高一点没关系，因为公司确实好。

35%以上净利润增速的小米，给30-40倍PE贵吗？

哪里贵了？

以后的几年，可能都会一直卖到这个价格！

净利润增速高，PE就能给得高一点，这很容易理解。

这是PEG估值法的核心。

第二是寻找市场的预期差。

打个比方，市场认为一个股票净利润增速只有20%，只愿意给它20倍PE（十几块钱的小米）。

你通过自己的研究发现，这个公司未来可以创造30%以上的净利润增速（当下的小米）。

而且它还有两个极具发展潜力，当下还在亏损的业务（小米的芯片和汽车业务），未来可能爆发出巨大的能量。

这就是预期差。

市场的认知会逐渐同步到你的认知，并且逐渐放弃十几倍、二十倍PE的估值，用一两年的时间转向30到40倍PE的估值中枢（50到60块的小米）。

所以我们在小米30块的时候提出，小米集团，看到60，不是没有依据的：

《小米集团，看到60》怎么被下架了

再加上这段时间企业自己的内生成长，坚定持有，你就赚钱了。

看起来很简单，却需要远见卓识，需要你对产业和公司有超出市场的理解，需要有前瞻性。

以及，放弃偏见。

你可以去市场上转一圈儿，去论坛里转一圈，就会发现，即使小米这一两年做出了这么夸张的，惊人的成绩，市场上很多人依然是充满偏见。

偏见也是预期差的一部分。

偏见是其他人的，我们客观看待事实，并利用这种预期差即可。

所以理解PEG估值法，相对容易一点，理解预期差，有点难。

成长股的估值稍微复杂一点，需要具体公司，具体分析，没用通用的思路。

那么回到我们开始的那个话题，对于价值股的估值呢？

公用事业股、资源股、金融股，比如银行、保险、券商，他们的PB或PEV很低，这个时候就要切换到PB-ROE的估值体系了。

所以我以PB-ROE估值体系为底层逻辑，自建了《极简估值模型》，又根据对不同行业的理解，做出了银行、证券、保险三个行业的估值排行，作为我投资的客观参考。

此时，由于这些行业ROE的相对稳定，估值可以很精准，并且你可以清晰地预知未来赚钱的路径，是赚内生成长的钱，还是估值提升的钱。

这四个系列内容看似相互独立，却存在很强的关联。

可以保证的是，我在做估值的时候全面考虑了不同行业的特点，盈利特征，保证视角是相对客观的。

谈谈我的思考。

比如券商这个行业，很简单，它的利润就是真实的，赚多赚少一目了然，所以估起来最简单。

经纪业务和自营投资，是当下的关键，至于投行业务、财富管理业务什么的，这些偏宏大叙事的东西，少看，会影响你的判断。

而保险行业的估值就要复杂得多，起码是研究EV，以及计算ROEV这个过程，我看大部分保险股股东也很少去做。

其中ROEV的两个关键驱动因子，新业务价值创造，以及经济、营运偏差和假设的调整这些项目，仅仅是理解他们就够普通股民喝一壶的。

银行就更复杂了，因为有拨备这个干扰项，需要对利润和拨备进行还原。

大家有这样一个概念，对于银行来说，利润即拨备，拨备就是利润，不能割裂地看。

我们说一家银行的资产质量好，其实这个说法也并不准确。因为报表上的不良、拨备余额这些，体现的是一个静态的东西，资产质量好的银行，不良率和逾期率低，拨备覆盖率和拨贷比高，但如果新生不良很多，那静态的资产质量就会逐渐转差。

而如果盈利能力足够高，利润和拨备一起猛涨，即使之前的拨备低那么一点儿，假以时日，也会补起来，到时候市场自会给予更高的估值，更高的PB。

所以我提出了“真实ROE”的概念，用真实ROE去做同业比较，去预测未来的报表ROE，并经由这一系列的数据，再用极简估值模型去做估值。

说句有点大言不惭的话，在我提出以上这些研究方法之前，即使是长期投资这些行业的朋友，也只是在泛泛而谈。

如果您长期跟踪过这三个行业，长期投资过金融股的朋友，就会明白我的在说什么。

用更深层次的理解去做对应行业的估值，那么一定是估得更准的。

再用得到的结果来指导我们的投资，未来几年继续帮我们赚点小钱，足够了。

分享出来，希望可以帮助到大家。

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