管理层资金分配能力是评价企业价值的关键

（原标题：管理层资金分配能力是评价企业价值的关键）

在巴菲特看来，一家值得投资的公司，要持续产生充沛的自由现金流，在满足这点之后，它要么有稳定的高资本回报率，要么把现金流分红或回购的方式反馈给股东。

巴菲特在伯克希尔公司1983年致股东的信中说，直接产生现金、并且具有稳定的高资本报酬率的公司，必定会产生持续、充沛的自由现金流，那么公司是否具有稳定的高资本报酬率就非常重要。

他特别提到，高资本报酬率的意思，就是从长远来看，留存资金有优秀的内在价值增长，最低限度是不能低于美国大企业的平均水平。

如果做不到这一点怎么办呢？巴菲特说，那就退而求其次，由伯克希尔公司旗下的保险公司，收购具有这种特征的投资对象，之后由伯克希尔来决定留存资金的安排。

咱们普通投资者，可没本事像巴菲特那样把整个公司买下来，自己安排资金分配。所以，看管理层怎么分配资金，就成了咱们判断企业内在价值，还有给股票定买点的重要依据。

企业当下的内在价值，说到底就是未来自由现金流的折现值。要是公司把赚来的利润都拿去再投资，能赚不少钱，那当然该全投进去；可要是再投资的回报还不如放银行吃利息，那这种投资就是低效的，投得越多，亏得越狠，长期看反而是在毁价值。

一家企业有了自由现金流，无非就这么几种用法：一是放着不动，二是扩大现有业务，三是投资其他企业，四是分红或者回购股份。

第一种，基本就是留存资金的毁灭价值。

第二种，得看情况。像福耀玻璃，行业还在往上走，自己又有本事，这时候扩大规模是好事。但有些重资产企业，所谓的投资自己，其实是被逼着花钱更新设备，不花就掉队，这种公司咱就得离远点。

第三种，难度可不小。伯克希尔这 60 年，投资年化收益 20%；2005 年之后，腾讯的投资业务年均规模增速快 30%；安踏这方面也不错，对FILA、亚玛芬的并购都得到了非常好的回报。但不是所有公司都有伯克希尔、腾讯或安踏这本事，这得具体看这家公司有没有这个能力，是不是在自己的能力圈里做事。

就说格力吧，当年董明珠投银隆那事儿，就是个典型的反面例子。

2016 年，董明珠觉得银隆的电池技术不错，想让格力通过发行股份全资收购银隆，当时的代价是 130 亿。但中小股东和分析师都不看好，觉得银隆估值太高，而且格力也没造汽车的经验，后来股东大会上公共股东把这事否了。

之后董明珠不甘心，于是自己掏了 10 亿投银隆，还拉了王健林、刘强东他们一起投了近 30 亿。到 2021 年，格力管理层绕过股东大会，通过司法拍卖花 18.3 亿买了银隆 30.47% 的股权，拿到了 47.93% 的表决权，改名叫格力钛，收归旗下。2023 年底又花 10.2 亿从别的股东手里买了 24.5% 的股份，前后一共花了 28.5 亿，直接持有 55.01% 的股份。

结果呢？这笔投资太失败了。到 2024 年 6 月底，格力钛总负债 247.86 亿，净亏损 19.05 亿，从 2021 年被格力控股后，累计亏了快 50 亿。2025 年 6 月，它持有的一些股权还被冻结了。

格力钛主打的钛酸锂技术路线，慢慢被市场边缘化了，电池能量密度比磷酸铁锂和三元锂低不少，车的续航不行，成本还高，市场竞争力越来越差。在新能源客车市场，份额从 2016 年的前三，跌到 2024 年的不足 3%，连前十都没进。

巴菲特要是看到格力这种情况，肯定会说，这类管理层就不要折腾了，把钱分给股东是最明智的。

这就是第四种方式，直接分红，或者回购股份。

苏泊尔就是典型的正面例子，常年分红率在90%，虽然营收利润的增速不高，但企业的自由现金流能够较为顺畅地转化为股东自由现金流，虽然同为家电制造业，但市场给到了20倍的市盈率，远超格力的8倍。

说到底，企业是掌握在管理层手上的，我们买股票，不光要看公司有没有持续充沛的自由现金流，更要看管理层这些钱用在了哪儿，管理层资金分配能力是我们评价一家企业价值的关键。

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