复星国际拆分Club Med再战港股

中国基金报记者 赵刚

8月28日，复星国际（00656.HK）发布公告称，旗下地中海度假集团（Club Med Lifestyle Group）已向香港联交所递交上市申请，计划在主板独立挂牌。联席保荐人为法国巴黎银行、汇丰银行和摩根大通。

这是复星旅游资产九年内的第三次资本运作。2015年Club Med被复星收购后从巴黎泛欧交易所退市，2018年复星旅文在港交所分拆上市，2025年3月完成私有化退市，时隔仅一年半，同一批核心资产被重新打包为“地中海度假集团”再度冲击港交所。

“赚了吆喝难赚利”

地中海度假集团以Club Med为核心品牌。根据灼识咨询的资料，按2025年营业额计，Club Med是全球最大的度假村品牌。

招股书显示，地中海度假集团目前在全球运营69家高端度假村，遍布六大洲40多个国家和地区，覆盖阿尔卑斯、南地中海、北非、东北亚、东南亚、北美及加勒比海、南美等区域。

招股书显示，2023年至2025年，地中海度假集团营业收入分别为18.62亿欧元、19.23亿欧元和19.49亿欧元，2026年上半年实现10.83亿欧元。收入保持增长，但增速已明显放缓，由2024年的3.3%降至2025年的1.3%，增长天花板隐现。

公司毛利率由2023年的28.9%升至2025年的30.3%，2026年上半年进一步达到34.7%；经调整EBITDA维持在19.5%至20.4%的区间，2026年上半年升至24.5%；经营现金流每年稳定在3.7亿欧元至4.1亿欧元。

不过，公司净利润走弱，2023年净利润为6876.8万欧元，2024年降至2960.4万欧元，2025年进一步缩水至1091.7万欧元，两年降幅逾八成。利润被逐年攀升的所得税开支和每年超1亿欧元的高昂融资成本大幅吞噬。

招股书给出的解释主要有两点：第一是所得税开支大幅上升，从2023年的24.2万欧元升至2025年的4838.7万欧元，原因是此前公司靠历史税务亏损抵扣税负，2025年应课税利润上升推高了实际税负；第二是融资成本高企，每年都维持在1亿欧元以上，2023年到2025年分别为1.11亿欧元、1.16亿欧元和1.03亿欧元。

值得注意的是，地中海度假集团目前资不抵债，根据招股书披露，该公司2023年末负债净额为1.88亿欧元，2024年末为1.72亿欧元，2025年末为1.47亿欧元，2026年6月末回升至1.72亿欧元，公司表示，负债净额主要来自过往亏损形成的累计亏绌。

9年3次资本操作

Club Med于1950年创立于法国，2014年9月复星国际率财团发起公开要约收购，总代价约9.16亿欧元；2015年3月，它从巴黎泛欧交易所退市，成为复星国际间接附属公司；2018年12月，承载Club Med的复星旅游文化集团在港交所分拆上市；2025年3月17日，复星旅游文化完成私有化，撤销港股上市地位；2026年8月28日，地中海度假集团递交了招股书。

从2018年上市到2025年退市，复星旅游文化在港股仅存续六年多。

复星国际发布的2025年度业绩显示，总收入达1734.3亿元，经调整产业运营利润为40亿元；受部分资产非现金减值计提和价值重估影响，2025年归母净亏损预计在215亿至235亿元，亏损额较2024年大幅扩大。截至2025年末，集团现金及银行结余为611亿元，未提用信贷额度达1442亿元，总债务占总资本比率约57%。

在控股结构上，上市前，复星国际通过Club Med BVI全资持有地中海度假集团。上市完成后，郭广昌、复星国际控股、复星控股及复星国际将通过Club Med BVI行使表决权，构成一组控股股东集团，继续绝对控股。

招股书披露，公司与控股股东或其联系人订立了若干交易，上市后将继续构成持续关连交易。公司流动负债净额从2023年末的10.89亿欧元收窄至2026年6月末的6.74亿欧元，招股书直言这主要反映与重组有关的关联方结余的结算及资本化，仅2026年上半年，应付关联公司款项就减少了3.47亿欧元。

一价全包的生意模式

据灼识咨询数据，全球度假生活方式市场预计将从2025年的2.5万亿美元增长至2030年的3.5万亿美元。

一价全包度假村（All-Inclusive Resort）把住宿、餐饮、娱乐、亲子服务等打包进一笔预付款，游客“付费即省心”。这种模式直接把度假村本身打造成“目的地”，游客为体验而来，复购和口碑比散客入住更稳定，客单价也更高。

招股书显示，Club Med高端化转型后定价权持续释放，全球平均每日床位价格由2023年的220欧元升至2025年的235欧元，2026年上半年进一步升至261欧元（约2032元人民币）。

有业内人士表示，这门生意的护城河主要来自三个方面。一是品牌，Club Med在全球经营已超过半个世纪，是度假领域少数拥有全球认知度的品牌。二是选址的稀缺性，阿尔卑斯滑雪区、南地中海海岛、加勒比海岸这类优质目的地的土地资源十分有限，抢先布局的企业往往能获得排他性优势。三是运营经验沉淀，一价全包模式依赖精细化运营，新进入者很难在短时间内完成复制。

从竞争格局来看，国际酒店巨头如万豪、希尔顿、雅高虽然在商旅和城市酒店领域占主导，但在“一价全包”这个细分赛道深耕的品牌并不多。不过也有投资者认为，高端度假消费的顺周期和季节性，容易让盈利随宏观起伏。

编辑：格林

校对：乔伊

制作：鹿米

审核：木鱼

注：本文封面图由AI生成

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