中金菜鸟REIT上市：打新端拥挤和资产端压力齐现

（原标题：中金菜鸟REIT上市：打新端拥挤和资产端压力齐现）

观点网 10月30日，中金菜鸟REIT在深圳证券交易所上市，首发基金份额共计5亿份，每份发售价格为2.98元/份，募集资金合计14.9亿元。该基金当日上市后价格随之上涨，收盘价格为3.257元/份，当日涨9.3%。

这是菜鸟体系内首单公募REIT，此前认购倍数35.22倍，有效认购倍数29.84倍，都证明了这只基金在打新端的拥挤程度。

不过，与此同时，受市场下行影响，实行整租模式的中金菜鸟REIT亦面临着租金价格上的下行压力。

整租利与弊

据了解，中金菜鸟REIT底层资产为中国智能骨干网嘉兴园区，总建筑面积41.21万平方米，近三年及一期出租率、租金收缴率均维持在100%的水平。

从经营模式上看，自起始运营以来，嘉兴园区在过去7年的时间里，一直采用的是关联方整租的业务模式，由整租方杭州菜鸟统一承租，重要现金流提供方为杭州菜鸟。

杭州菜鸟与原始权益人杭州传欣均受阿里巴巴控制，以供应链服务的形式向天猫超市等终端客户收费。自园区运营以来，最大的终端用户为天猫超市，年平均使用面积约30%。其他终端用户包括世界500强的国际知名品牌、美妆品牌以及国内领先的服饰品牌等。

对于资产来看，整租的优、缺点都很突出。优点是稳定性强，运营摩擦极低，100%出租率、100%收缴率都建立在整租的基础上。

缺点同样明显，集中度的风险成为市场关注重点。近几年，市场调整下物流仓储供给过剩、需求偏弱，随着首轮租约陆续到期，续租租金普遍出现下调。从未来营业收入预测来看，现行租约到期后，租金价格将面临较大调整幅度，将对未来现金流产生较大影响。

目前支撑园区100%出租率的，便是一份刚刚把起始租金从1.09元/㎡/天降到0.87元/㎡/天的整租长约。

交易所问询函中也提及了这一点，“整租合同将于2030年底到期，定价依据主要包括同期周边可比物流仓储项目有效租金水平等，起始租金按面积加权平均为0.87元/平方米/日，低于前序整租租约的租金水平。”

对此，中金菜鸟REIT曾在问询函回复中指出，项目于2025年9月1日换约。前序租约2018年7月起租，起始租金按面积加权平均0.92元/平方米/天，年增长3%，到2024年末有效租金1.09元/㎡/天。

现行租约的起始租金按面积加权平均为0.87元/平方米/日，较2024年末下降约20%，但年增长率从3%提高到3.5%，现行整租合同2030年底到期。

这也是嘉兴园区运营以来首次租金下调。新租约租金参考了仲量联行的市场调研：截至2025年第四季度末，嘉兴市南湖区市场租金为0.80-1.00元/平方米/天。

多个项目可入池

从区域市场来看，资产所在嘉兴仓储市场，需求稳定增长，但受供给端的持续放量，自2023年以来市场租金持续下行，底部周期仍将持续一段时间。

截至评估基准日2026年3月31日，在执行租金已从0.87元起步涨至0.9元，仍高于评估采用的市场比准租金0.8元。评估机构认为，在执行租金高于市场水平，2030年租约到期后续租租金存在下行压力。

整租方的履约意愿和能力，是这只REIT唯一的信用支点。据了解，嘉兴园区对于退租有一定约束，如租赁期限内发生提前退租（含部分退租）或确定续租后违约情形的，承租方需赔偿部分或全部租赁面积对应的剩余租赁期限下的租金、物管费总额的100%作为违约金。

在估值方面，菜鸟仓储REIT对资产估值模型中的增长率、出租率、折现率、长期增长率及收缴率等关键假设进行了调整。参数调整后，不动产项目估值由首次申报的人民币17.36亿元调整为17.01亿元，调降幅度2.02%。

产业科技连线了解到，浙江菜鸟是菜鸟集团的核心企业之一，作为菜鸟集团物流供应链解决方案的重要组成部分，承担着菜鸟集团持有的全部境内外仓储物流园区的运营管理职责。

菜鸟具备较大体量的可扩募资产，截至2026年3月31日，浙江菜鸟及实际控制人持有或进行运营管理的已进入运营期的境内仓储物流园区合计88个，总建筑面积902万平方米，覆盖全国31个城市，主要包括京津冀、长三角、大湾区、川渝经济圈及长江中游等核心区域及城市。

其中，首批拟纳入可供购入项目的项目共有18个，均进入稳定运营期，2025年度运营净利润（NOI）均为正，基本符合公募REITs申报条件，合计建筑面积228万平方米。其余项目将根据具体情况分批纳入可供购入项目范围。

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