衍生品市场研究：芝加哥期货交易所

交易所即进行证券交易或商品大宗交易的市场,所买卖的可以是现货也可以是期货,通常分为证券交易所和商品交易所。目前,各类交易所遍布全球,在美国、欧洲、亚洲等地尤为突出。同时,近些年国际交易所合并密集出现,各大交易所纷纷通过合并应对激烈的行业竞争。2007年7月9日,美国芝加哥商业交易所(CME)和芝加哥期货交易所(CBOT)最终合并成功,两家交易所合并成全球最大的衍生品交易所,缔造了全球最庞大的期货期权交易市场——芝加哥商品交易所集团(CME集团)。

CME最早成立于1898年,当时只是芝加哥一个二线不活跃小型交易所,1972年通过发起建立国际货币市场推出了变革性的金融期货理念,金融期货的诞生改变了期货期权市场的历史及未来发展方向。近几年,CME集团已发展成为一个多元的组织,陆续整合了芝加哥商品交易所(CME)、芝加哥期货交易所(CMOT)、纽约商业交易所(NYMEX)、纽约商品交易所(COMEX)四大期货交易所,成为全球金融衍生性商品交易服务龙头。CME集团做为整个期货交易市场的领先者,其发展历程及方向有太多值得我们深入研究、思考和借鉴之处。

CME成功的一个重要标志是它的电子交易系统Globex。CME于二十世纪八十年代率先提出并践行了电子化交易的理念,通过开发Globex交易系统,CME正式开始从公开喊价方式向电子交易方式过渡。用“革命性理念”来描述电子交易还不足以阐述这一变化的激进型,甚至可以将其看作期货交易史上的一个分水岭。一位CME的前高管曾自豪地说:“电子交易系统使得CME一下子领先对手好几光年!”。该系统将CME交易大厅内的行情以即时的模式传达至金融世界的80多个国家的每个角落。

CME Globex电子交易平台处理交易速度快,成交处理能力强,每月能够处理超过60亿笔交易,利于吸引高频投资者。同时,电子交易平台上的成交量在总成交量中持续占据高比例。此外,它也提供横跨各平台最长的交易时间(每周6天,24小时不间断),处理各式复杂且难度高的交易,直接提供交易、结算与实时市场讯息,兼顾公平、透明与隐秘,服务点遍及全球,直接连结。到了2008年,Globex电子交易系统的记录峰值已经达到每秒23513条信息。

电子交易方式有助于吸引更多的市场参与者,最终增加交易所交易量,提升市场流动性,使市场快速有效地进行大量买卖。Globex全球电子交易平台全年365天、每天24小时不间断地运作,提供给投资者超乎想象的高速和高效率的交易,伴随着电子交易平台的快速发展,CME也成功从一个传统的公开喊价交易所转变为采用电子交易平台的技术变革领先者。

近几年,全球各家交易所都致力于把提升电子交易平台功能和性能作为拓展市场的重要手段。加拿大多伦多证交所于2010年1月推出新系统Quantum,使得下单速度提升5倍,亚洲各国亦陆续跟进提升电子交易平台性能,以提高交易成交速度和成交量。

而CME成功的另一个重要因素是其架构的核心——CME结算所。它是世界上最大的期货结算机构,美国境内交易的期货和期权几乎90%都在这里进行结算。CME结算所具有风险管理和金融监管两项主要功能,致力于为所有结算会员提供最高的安全性并尽早发现金融运作的漏洞。作为每一笔交易的中央对手结算系统(CCP),CME结算所为所有交易对手的信用风险管理承担最终责任。其安全措施包括履约保证金或保证金存款,包括每日两次执行逐日盯市制度以确保市场损失不会累积的“无负债系统”,还包括能够在整体投资组合的基础上评估风险的标准化投资组合风险分析系统(SPAN)。这些安全措施使得CME结算所在其110多年的历史中,从来没有一个结算会员出现违约,也没有一个客户曾因对手违约而蒙受损失。不论是1976年的墨西哥比索贬值、“9·11”危机、安然公司倒塌、海湾战争、卡特里娜飓风,还是08年的全球金融危机、雷曼兄弟投行破产,CME结算系统都经受住了其发展过程中的每一次考验,岿然不动,一如既往地履行着自身的功能和职责。

CME 实施分层次的结算保证体系,即分结算所、结算会员、客户三个层次进行结算保证。结算会员对其所代理的客户的全部交易保证履约;结算所对全部结算会员的交易保证履约。结算所仅和结算会员发生业务往来,对于每一笔达成的合约,通过约务更替,结算所成为买方的卖方和卖方的买方,结算会员为对手方。结算会员对其名下的所有交易和持仓承担完全的财务担保和履约保证。

在该结算保证体系下,结算所负责监控结算会员的风险,结算会员负责监控其客户的风险。结算所不会向非结算会员提出履约要求,也不负责考察其信用状况和市场资格等,结算所也不负责监督结算会员对其名下的客户的信用监督、风险管理措施等的有效性。

为了监控结算会员的风险,CME 花费很大精力对结算会员的财务状况进行审计与监督,因为会员的财务状况和风险控制能力直接影响结算会员出现结算风险后进行补救的能力,控制好了会员的财务状况,就等于提高了整个市场的风险控制能力。CME 的审计部门和行业自律组织一起管理一项复杂的财务监督系统,通过要求结算会员每月报送财务报表,年底提交经审计的年报,以及定期实地考察结算会员的财务状况、资本状况、操作程序、风险管理措施等,评估每个公司的操作程序和财务状况是否符合每日运营要求,审查风险管理措施和资本状况是否存在瑕疵,及时发现财务和运营风险。实地考察通常是突发性的,不做事先通知。另外,CME 和国内外其他期货、证券清算机构以及其他自律组织之间签定协议,就结算会员或关联结算会员在相关市场的财务信息建立定期互换共享机制。

通过CME的成功经验,我们可以发现,一个交易所的成功,除了需要优秀、敢于创新的领导力;高瞻远瞩的业务架构力;规范、标准的行动力;对高素质人才的吸引力以及敢于尝试、探索的文化建设,更需要对创新技术、科技能力孜孜不懈的追求,对成熟完善的结算体制精益求精的修补,以及对严谨有效的风控手段严格到近乎苛刻的执行。

随着我国资本市场的深化与发展,对先进技术手段和完善风险控制的要求会越来越强烈。学习世界先进交易所的成功经验,见贤思齐,引他山之石,攻自家之玉,将成为国内交易所发展的重要手段。

(CIS)