降息降准周期提升资产价格中枢

中国人民银行2月28日宣布,从3月1日起下调金融机构人民币贷款和存款基准利率。春节前后央行接连宣布降准及降息,稳增长的需要之下货币政策再度发力。预期年内的宽松还将延续。货币政策发力将助推无风险利率下行,也有助于提升资产价格中枢。

今年以来,一系列经济指标表现不佳,PPI继续下行且幅度有扩大之势,潜在通缩风险上升。融资成本尽管有所降低但仍然较高,企业融资成本压力依然很大。在此情况下,央行宣布自2015年3月1日起下调金融机构人民币贷款和存款基准利率。金融机构一年期贷款基准利率下调0.25个百分点至5.35%;一年期存款基准利率下调0.25个百分点至2.5%,同时结合推进利率市场化改革,将金融机构存款利率浮动区间的上限由存款基准利率的1.2倍调整为1.3倍。降息有利于巩固去年底降息的作用,推动贷款利率和整个社会融资成本进一步下行,缓解企业压力,进而起到稳增长的效果。同时结合扩大存款利率浮动区间举措,推动利率市场化改革步伐。降准及降息将助推无风险利率下行。

首先,年内降准依然有空间。假定2015年M2增速为12.5%、货币乘数为4.1,新增财政存款和外汇占款与去年接近,为各5000亿元,现金投放2000亿元,以此测算,基础货币缺口超过3万亿元,这决定了央行需要通过各种渠道提供流动性。去年,央行通过中期借贷便利等工具,填补了大约2万亿元的基础货币缺口。如果维持现有的公开市场业务规模,则至少还需降准2次。降息与降准量价调控叠加,累计效果会逐步显现。

其次,为降低实体经济融资成本,切实引导利率下行,并为利率市场化改革创造所需要的低银行间利率环境,央行仍将继续多管齐下引导银行间利率下行。银行间市场与存款的利差缩小后,现金管理产品规模料将收缩,无风险利率将下行。

再次,在经济增速下行趋缓并逐步筑底的背景下,实体经济资金需求稳中趋弱,无风险利率趋于下行;但受利率市场化影响及存量债务滚动融资需求支撑,从短期看,无风险利率大幅下降的空间也不大。此次降息后,多数银行执行存款利率上浮到顶是大概率事件。上浮之后存款利率与本次降息之前持平。从去年11月到本次降息之前,货币市场利率仍未显著下行,显示资金面仍然偏紧。无风险利率下行不会一蹴而就。

当然,如果金融改革速度超预期,资本市场发展推动直接融资占比提升,同时刚性兑付有序打破、政府平台债务有效缓解,无风险利率则有望超预期下行。

总体而言,无风险利率处于下降态势,这为A股市场引来更多的“源头活水”,更多资金有望加入日益升温的股票市场。预期解决产能过剩和经济结构调整会是一个长期的过程,无风险利率下降也将缓慢进行,未来更可能呈现慢牛行情。

与市场利率相比,房贷利率下行立竿见影。降息将有助于稳定市场信心和增加消费及投资房市需求。不过,上次降息后,刺激房地产成交在去年年底放量,在前期刚需集中释放后,本次降息对房地产市场的刺激可能不及上次。

同时,货币放松尚未结束,债市牛市持续依然可期。