该担心通缩还是通胀?

最新数据表明,3月份居民消费价格指数(CPI)同比上涨2.3%,生产者价格指数(PPI)同比下降4.3%,环比上涨0.5%。这组数据说明了什么?我们到底是应该担心通胀、通缩,还是滞胀?

先说滞胀。经济增速超过潜在能力,总需求大于总供给,就会出现通胀,反之衰退与通缩并存,怎么可能在供给过剩需求不足时发生通胀呢?看看欧、美、日,危机前都面临通胀压力,危机后都面临着通缩压力。历史上仅1970年代发生过一次“滞”与“胀”并存,这是因为在供给端出现了突发性下降(石油战争),而决策者又货币扩张,结果供给不起需求起,滞与胀并存了。当前中国经济增速虽然降了不少,但不能算“滞”,只有实际增长率低于潜在增长能力才是“滞”,才能称为通缩。

有人说,从PPI数据看,中国已出现严重通缩。PPI只能反映工业品生产供过于求,而最后环节的CPI才反映了经济中所有的冷与暖,CPI标尺比PPI更加可靠。长期以来, PPI是CPI的先导指标,PPI上升或下降3~6个月后,CPI就会跟着上升或下降,但近几年两者彻底分道扬镳了,PPI连续49个月下降而CPI持续上升。因为随着生活水平的提高,CPI构成发生了变化,有形商品消费占比下降而无形服务占比上升。当前制造业部门产能过剩产品价格一路走低,与服务业部门受成本推动价格持续上涨并存,CPI不断走高主要是后者的“功劳”。

PPI、CPI的持续分道扬镳,另一个原因是持续依赖货币扩张。一方面,工业部门去产能举步维艰,货币扩张最终增加的些微需求无异于杯水车薪,PPI低迷局面难改,与此同时,过多货币大多流入虚拟部门,推高了房价,导致人力成本、住房租金持续上升,服务部门的属性又决定其提升生产率应对这种成本上升的难度很大,最终大部分成本上升都传导到CPI上。传统的“货币扩张——生产扩张——需求增加——物价上涨”机制弱化,“货币扩张——资产泡沫——物价上涨”已成了主要的传导机制,这就决定了PPI、CPI分道走的格局仍将持续。

蔬菜和猪肉是影响CPI短期波动的重要原因,有人因此将两者排除出CPI,另编所谓“核心CPI”,以作为货币政策进退的依据。把分析时间拉长,剔除非货币因素之后,猪肉与菜价的上涨与货币之间有着迂回但可靠的逻辑关系,每一次食品上涨都不能掉以轻心。

总而言之,不必担心滞胀,因为逻辑上不成立;也不必担心通缩,因为去产能完成之前PPI大概率仍将一蹶不振,可以选择无视,而以CPI衡量的通缩又不太可能发生在资产泡沫破裂之前。中期来看,通胀仍然是主要威胁,特别是最近一轮蔬菜价格上涨势头很猛,说明通胀的根在经济中扎得很深。