房地产并购加速：中小房企的冒险与转型

中信证券分析师陈聪在两个月前路演时,就曾预测房地产市场将会不断出现地产公司之间的并购。陈聪认为,比起买地,买公司更为划算。

9月18日晚间,融创中国宣布,以总代价约137.88亿元,拟收购联想控股41间目标公司的相关股权及债权,该等目标公司主要拥有42个物业项目权益。这是一笔在外界看来非常划算的生意。按实有建筑面积静态计算,每平方米单价只合1890元。

9月21日,融创中国再披露,公司间接全资附属公司聚金物业认购金科地产非公开发行股票,占金科地产扩大后已发行股份总额约16.96%,认购价为每股人民币4.41元,总代价约40亿元。至此,融创中国成为金科第二大股东。

陈聪认为,房地产市场很有必要引入“重置价值”的概念,也就是NAV。所谓“重置价值”,是指公司现有资产,如果在公开市场上重新获取,可能付出的成本。目前看来,资本市场计算的NAV和重置价值往往有较大差异,招拍挂市场的成交价格,通常远远超过根据目前房价测算的企业开发用地真实价值。

并购的机遇

陈聪的判断是,“买地不如买地产股”。他的逻辑是,历史上,地王出现往往引发市场对调控加码和企业成本失控的担心,地产企业估值可能下行。但是由于存在地产产业资产定价泡沫的问题,存在有产业背景的增量资金,地王的出现反而可能是拥有存量资源的地产企业价值重估的机会。

陈聪表示,“地王不断给地产产业资产增添风险,土地市场和地产债市场的泡沫远大于地产股可能存在的泡沫,从而挤压一些有产业背景的资金考虑投资地产股。具备产业背景的增量资金,并不一定是说开发企业的资金,而是说以前习惯于投身地产相关资产,如寻求购买地产企业非标准化融资产品,寻求为地产企业拿地提供支持的资金。当这些资金越来越觉得不能忍受日益高涨的地价,也不能忍受回报率越来越低的固定收益产品时,地产企业的股票就成了其可能的出路。”

据21世纪经济报道记者统计,今年以来,一些大型房企正在加速并购。

以恒大为例。8月1日,嘉凯城发布公告称,股东协议转让公司部分股份已完成过户登记,恒大正式成为嘉凯城控股股东,持股比例达52.78%,许家印成为嘉凯城实际控制人。恒大近期还在接连举牌廊坊发展。

8月7日晚间,恒大宣布完成对廊坊发展的第三次举牌,持股比例达到15%,超过持股13.34%的廊坊市投资控股集团有限公司(即“廊坊控股”)跃居第一大股东。而就在恒大第三次举牌之前,廊坊控股提出修改公司章程的提案,并于8月10日提交第二次临时股东大会审议,目的是约束大股东的董事、监事任免权,然而最后议案并没通过,恒大进驻董事会的决心不减。

8月8日-15日,恒大再次通过附属公司买入万科股票。截至8月15日,恒大所持万科股份占万科总股本的6.82%,总耗资达145.7亿元。而万科A盘后龙虎榜数据显示,8月15日以7.27亿元位居买二席位的国泰君安广州黄埔大道营业部与广州恒大总部仅数百米之遥。

相关数据统计显示,今年以来,已有35家中小房企重组,民营大型房企成为兼并整合主力。亿翰中国董事长陈啸天认为,房地产已经进入并购周期。

兰德咨询总裁宋延庆认为,一般情况下,买地和买公司两者差不多。但现阶段,地价被高估(泡沫很大),股价被低估,所以买公司划算。另外,买股权比较容易获得金融机构的支持(并购贷款很容易,因为股权可质押,可杠杆收购,宝能也是),且可分期付款,而买地却不行。当然,因为成本低,买股权风险也高。这就需要企业有相当深厚的收购经验和专业的团队。

中小房企出路

然而,对于中小型房企而言,如果要完成“从小到大”的梦想,就只能冒风险去抢高价地。

陈聪发现,这些高价地的获取者,大多数是中小公司。最近很少见到行业销售排名在前10位的龙头公司去拿高价地。最后成功取得这些地块的中小公司,一般来说就是比其他公司更愿意冒险的公司。

陈认为,中小企业之所以更愿意冒险,是因为目前的资金提供方基本是根据销售合同金额来衡量企业的风险。金融机构往往只优先满足销售额排名靠前的大企业融资需求——大企业可以享受低资金成本和多元化的融资渠道。可是中小企业怎样才能成为销售额靠前的大企业呢?只有拿地。小企业只能冒更大的经营风险,冀望于房价超市场一致预期上涨,从而实现自身“从小到大”的梦想。

他表示,地产行业是一个小企业越来越无法“苟安”的行业。不仅是资金成本问题,更有团队职业生涯持续性的问题。无论国企还是民企,即使经营稳健,最终项目断档也会导致企业开发团队无事可干。在这个专业分工日益精细化的社会,让开发行业的人才去适应其他新兴行业十分困难。所以,很少有企业在获得销售回款之后会降低杠杆。一些企业管理层为了保证职业生涯可持续发展,也很容易更激进地抢夺高价地。

一些经营状况较差的中小企业,一般会从不同角度考虑。从融资角度,有些会适当甩卖一些流动性差的项目,而回笼资金;从股权角度,会适当和大房企进行合作,从而归并到此类房企中去。而部分中小房企围绕着房产周边及金融、医疗、体育等热点方向加快转型。

例如花样年,转型较早,如今已经成为社区服务领域的佼佼者。旗下现已有花样年、彩生活和美易家三大平台登陆资本市场,接下万达物业,成为全球物管面积最大的公司。绿景控股公司从去年9月开始进行非公开发行股票募集现金转型医疗服务行业,所募逾百亿资金将用于7个医疗服务项目及补充流动资金。