神秘战略投资者身影浮现：山影IPO前夕增资扩股之谜

[摘要] 2月9日，山东产权交易中心今天的公告，万达院线、上海云峰新呈投资中心等8家投资机构，夺得入股山影股份的机会，并拟定以6亿元的价格买下山影股份15%的股权。

这是一个老国企在上市前引入战略投资者的故事。

万众关注的焦点是，山影股份引入的战略投资者要求苛刻，基本对应国内“顶级”公司。这个被外界称为“影视精品”的团队，操刀了《琅琊榜》《欢乐颂》《伪装者》等红得发紫的电视剧之后，如今第一次对资本敞开怀抱。

2月9日，山东产权交易中心今天的公告，万达院线、上海云峰新呈投资中心等8家投资机构，夺得入股山影股份的机会，并拟定以6亿元的价格买下山影股份15%的股权。

历时两个多月，山影的增资扩股基本宣告结束。去年年底，山影股份便在产权交易所公告增资扩股，彼时，外界传言阿里影业(01060)，万达影业等知名公司都会加入战略投资的队伍中。

时代周报记者注意到，此次参与山影股份增资扩股的公司，既有地方国资，但仍以传统领域公司为主，除了巨人网络，极少有互联网公司参与，此前呼声极高的阿里影业并不在山影股份战略投资者名单中。

“原则上我们是对众多优秀的公司敞开怀抱，不排斥任何一家，此次是战略投资，我们更希望参与的公司给我们的不仅仅是资金支持，还能有相应的行业及产业资源，他们要认可山影不急不躁的风格，陪伴山影长期走下去。”山影股份上市办主任李锋对时代周报记者说道。

值得注意的是，当前的山影股份已不同昨日。早在5年前，山东影视制作有限公司总经理侯鸿亮便离开体制，并创办了东阳正午阳光影视有限公司（下称“正午阳光”），而外界给予高评价的山影团队，指的便是侯鸿亮+孔笙班底，热播剧《琅琊榜》《欢乐颂》皆出自其手。

孔、侯出走之后，山影继续保持着与正午阳光的合作，并打造了《欢乐颂》这样的爆款精品剧。而后，正午阳光不再只选择山影作为合作伙伴，亦与企鹅影业合作了《鬼吹灯之精绝古城》《如果蜗牛有爱情》等热播剧。

“市场化之后，人事变动必然存在，正午阳光有自己的经营理念，跟山影也一直保持密切的合作，除了此前热播剧，《欢乐颂2》也是两家合作的，还有一些项目我们两家正在洽谈。”

离开孔、侯的山影，此刻敞开大门拥抱资本，毅然决然地选择“不对赌，不回购，不把山影裹胁到资本大潮中去。”在李锋看来，山影拥有38年的历史积淀，创造了许多精品电视剧，20倍乃至30倍不能充分体现山影的行业价值，又因涉及国有资产问题，所以此次PE超过40倍。

8家资本有意入股 阿里影业“落选”

2016年12月6日，山影股份就发出公告，将公司15%股权作价6亿元对外转让，也就是说，山影股份的估值已达到40亿元。

山影股份将15%股权拆分为A、B两类共计7个标的。其中A类标的4个，分别占增资后注册资本的4.5%、4%、4%、1%，B类标的3个，分别占增资后注册资本的0.5%。增资完成后，山影集团、山影资管、山影投资持股比例分别变更为43.35%、33.15%、8.5%，新引进投资者合计持有15%的股权。

山影股份对A类标的投资者给予了严格限制。其明确指出，若为股权投资基金，规模必须不少于35亿元，基金管理人拥有5年以上投资管理经验、项目负责人拥有5年以上文化产业投资管理经验，还需具有新媒体平台、影视剧公司、网络文学等领域的成功投资案例。

若为非股权投资类基金，则需公司成立至少10年，实缴资本不低于10亿元，2014-2016年连续盈利、累计净利润不低于20亿元，且必须是影视行业或影视行业上下游的企业。

从A、B类标的对投资者的要求来看，几乎只有顶级配置的公司才有资格入选。

很明显，阿里影业基本不具备A类标的竞标条件，公开资料显示，阿里影业此前成立过产业基金，但规模不足35亿元，作为上市公司主体的阿里影业，并不满足连续三年盈利的条件，2015年阿里影业业绩亏损，且数额较大。

据公开资料称，A类标的1、2、3和B类标的1、2均有一家意向投资方提交了投资申请；B类标的3有两家意向投资方提交了投资申请。

其中，万达电影院线股份有限公司、上海云锋新呈投资中心（有限合伙）、横琴招证山影投资中心（有限合伙）、泰州润信泰岳股权投资基金合伙企业（有限合伙）分别对A类标的1、2、3、4提交了投资申请。

其中，上海云锋新呈投资中心（有限合伙），股东包括华谊兄弟、泛海投资、新华联控股、巨人投资等机构，此外，几名自然人股东中，陈德军是申通快递董事长，方洪波是美的集团董事长。

值得注意的是，上海云锋新呈投资中心（有限合伙）便是为了收购山影而临时成立的，工商资料显示，该公司成立日期为2016年2月3日。

另外，泰州润信泰岳股权投资基金合伙企业的实际控制人为江苏泰州市海陵区财政局，中国重型汽车集团有限公司的大股东则是济南市国资委，而上海国和现代服务业股权投资基金则由上海国际集团等发起设立，山东广电网络有限公司的大股东为山东广播电视台。

超40倍PE IPO排除新三板

除了对应标者资产及各项条件给出严苛的要求，山影在此次增资扩股中提出了不对赌、不回购的承诺，不过，即便如此，山影依旧获得了多数投资者的青睐。

另外，15%的股权对应6亿元融资，山影等于直接开出了40亿元估值的“报价”。而根据山影的财报数据， 2016年净利润不足1亿元，如此算来，此次引入战略投资者，山影PE超出40倍。

而当前，电视剧行业上市公司的PE倍数也不过在50-60倍之间。至今仍在排队IPO的新丽传媒，2014年估值也仅为30亿元。

2016年刚刚完成借壳上市的欢瑞世纪，估值30亿元；2015年慈文传媒借壳禾欣股份，估值24亿元；更早之前的长城影视借壳江苏宏宝，估值约23亿元。山影股份40亿元的估值，无疑大大超越上述3家公司，相当于已经上市的长城影视的2/3。

不过，随着文化传媒行业的迅速发展，行业内公司估值可观已是不争的事实。光线传媒在上市两年后发行市盈率达61.05倍，华谊兄弟上市4年后发行市盈率达69.71倍，华策影视（300133，SZ）在上市三年发行市盈率便高达85.43倍，因此，山影股份上市之后依旧有上涨空间，这或许也成为众多资本争抢在IPO之前布局的原因。

不过，山影股份近几年净利润并不稳定。根据山东文交所的公开资料显示， 公司2013年净利润为100万元，2014年净利润为289万元，2015年净利润为9108万元，2016年则约1亿元。

与此同时，上影股份的负债率也较高企，2014-2016年上半年，山影股份负债率分别高达80.58%、77.48%、72.88%，2015年，同类上市公司慈文传媒负债率为63%，华策影视为37%，新文化为28%。

需要指出的是，山影股份2015年至今的净利润更多靠《欢乐颂》《琅琊榜》《伪装者》等爆款大局支撑，而这些大剧背后的实际操盘手侯鸿亮等人已经重新创业成立了东阳正午阳光。

此前正午阳光的热播剧都有山影股份的投资身影，而如今，正午阳光开始渐渐远离山影股份，近期热播的《鬼吹灯之精绝古城》《如果蜗牛有爱情》，正午阳光都选择了与企鹅影业合作，不再是山影股份。

孔、侯出走山影之后，若正午阳光不再只与山影合作，接下来的山影估值40亿元是否真的合理？离开了孔、侯团队的山影股份，如何有底气加上如此多的附加条件？

对此，李锋对时代周报记者称：“山影是一个平台型公司，已经稳健发展了38年，自我造血功能强大，不会有较大波动，山影这些年一直稳健发展，呈现了众多精品剧目，这几年一直有爆款剧目呈现，30倍的市盈率不能体现山影的价值。”

“山影的pre-IPO估值超越影视类上市公司是合理的，高估值主要由于公司规模比上市公司小，公司发展还处于相对早期阶段，加上公司2013-2015年三年净利润爆炸式地增长。参股公司的未来收益取决于两点，第一，山影上市后是否依然保持其一贯精良的内容制作和维持高速的业务增长；第二，二级市场对影视内容制作行业的估值高低也会影响参股公司收益。”CIC灼识咨询咨询总监董筱磊对时代周报记者分析道。

对于孔侯团队的出走对山影的影响，李锋称：“市场化之后，人事变动必然存在，正午阳光有自己的经营理念，跟山影也一直保持密切的合作，除了此前热播剧，《欢乐颂2》也是两家合作的，目前已经完成拍摄，还有一些项目我们两家正在洽谈，不能因为某些剧目没有合作就不正常了，山影跟正午阳光关系一直非常好。”

且正午阳光还迎来了华人文化等投资，王凯、刘涛、靳东都成为其股东。孔笙除了在正午阳光任职之外，还是新丽传媒的股东。

还未上市的山影股份，其强势不仅表现在估值高，而且不必像其他获得融资的机构那样面临业绩或者上市方面的对赌压力。

不过，山影股份的上市之路并不一帆风顺。去年，山影集团总经理晋亮就曾透露，山影股份上市预计在2016年五六月份可能会上报到证监会，先期是先上新三板，也可能直接上创业板或者主板。不过，最终两者都没有落地。

今年年初，山东影视传媒集团总经理晋亮在《中国新闻出版广电报》上刊文透露，山影股份预计在今年6月底正式进入上市流程。

对此，晋亮对时代周报记者解释称：“山影去年一直在尝试上市，但因为业务骨干激励制度而耽误，因为国企管理制度原因，山影股改进行较慢，这几年不少影视人才从体制内出走，这是个不好的现象，如果不解决人才激励制度，上市毫无意义，山影为突破这一局面做了一些突破性尝试，目前正等待相关部门审批。”

晋亮表示，影视行业最重要的是智力资本，山影今后要两条腿走路，第一是内部更加市场化，第二是业务骨干比较稳定。低调沉淀38年的山影有着自己的机制，要求不像市场化的公司那么苛刻、严格，没有较大业绩压力，上市以后，股权激励制度会完善。

“当前，山影已经明确上市进程，考虑到山影的企业类型风格，不再考虑上新三板，应该会以IPO的方式进行，具体是主板还是创业板，当前尚未确定。”关于上市计划，晋亮对时代周报记者说道。