汇率波动须遵从价值规律

证券时报记者 张杨

在中美贸易争端出现反复，国内股市持续低迷，债市违约事件频发等多方信息的共同作用下，许多人开始担忧，认为此番人民币的贬值或将隐藏着更大的危机。笔者认为，从当前中国的经济形势及其所处的国际环境来看，人民币贬值大概率不会长期持续，但从此番人民币兑美元贬值过程中，我们应该看到几个本质问题。

首先，近期人民币贬值属于短期波动而非趋势贬值。

不可否认，随着我国金融市场对外逐渐开放，境外机构在境内金融市场的参与度越来越高，如若人民币贬值预期持续，境外资金流向可能会发生转变，进而引发国内资产价格的变动。加之汇率与股票、债券等资产在影响市场情绪上的相互作用，人民币的此次贬值势必引发一定程度担忧。冷静下来分析可以发现，本次人民币汇率贬值的原因主要来自美元指数的阶段性走强，同时央行降准预期带来国内货币供给量的增加。

一方面，近期美联储主席鲍威尔发表的鹰派讲话成为支撑美元指数攀升的重要因素之一，而美元走强又是本次人民币贬值的重要原因；另一方面，人民币近期的贬值受到市场情绪的影响，导致汇率存在一定程度的超调，又进一步对市场情绪形成负面影响，两者相互影响并加强，加之央行降准的刺激，导致人民币的短期贬值。

然而，美国当前的经济形势并没有为美元提供趋势走强的基础，美元当前是短期反弹，长期来看美元必将回落。而由于中国健全的宏观治理能力，人民币汇率在新兴市场货币的表现相对韧性较强，且根据经济学规律，未来人民币汇率应该会存在一定的回调空间。两相作用，人民币贬值不会趋势性存在。随着中国资本管制的逐步放开，汇率的波动不可避免。如若中国能做到有序去杠杆，资本不恶性外逃，出现危机的概率将会很小。

其次，适当的汇率制度不可或缺。从此轮货币贬值来看，新兴市场经济体的货币多数都出现走弱迹象，而人民币目前跌幅相对较小。数据显示，土耳其里拉、巴西雷亚尔、阿根廷比索跌幅已经超过10%。其中，阿根廷比索从4月以来跌幅已超过35%。提到汇率危机，我们经常会提到的一个经典案例是，发生在上世纪末的亚洲金融危机过程中的“泰铢狙击战”。彼时，泰国成为国际投机资本的首要攻击对象，其主要原因就是，泰国经济增长过度依赖对外贸易，开放资本账户后，大量资本流入产生巨量泡沫，加之泰铢对美元汇率保持稳定，美元升值带动泰铢升值，重创出口，经济迅速下滑。一度崛起成为“亚洲四小龙”之一的泰国，在加快金融开放步伐的同时，由于市场制度不完善，经济基本面恶化，招致货币攻击。

回顾新兴市场的汇率危机，其中一个共同的特点是都出现了缺乏弹性的汇率制度，给国际投机资本可乘之机，并使货币政策失效，而过快放开汇率浮动并引入自由资本又加剧资金外逃。因此，有弹性、随经济情况不断调节的汇率制度是当前中国所需要的。理想的汇率制度应该可以实现：市场汇率可双向波动；汇率变化透明，且受市场因素影响；汇率水平可信，境内外价格趋于一致；政府极少参与外汇市场干预。

第三，汇率形成应尊重价值规律。

亚当·斯密在《国富论》中指出，市场价格会受到供求影响而上下波动，单自然价格起到“中心价格”的作用。所谓“中心价格”就是商品的价值。价值规律告诉我们，价值决定价格，价格围绕价值上下波动。运用到汇率制度安排上，意味着市场汇率不会偏离均衡汇率太远。如若不允许价值规律在外汇市场中发挥作用，认为一致汇率的正常波动，只会刺激无风险套利，令升值或贬值无法有效释放，反而促使汇率超调。

由此可见，外汇兼具资产价格和商品价格的特征，因此和股市、债市乃至国内房价在短期拥有共同的影响因素，如资金流动、资本账户开放程度等，从而表现出明显的同向或反向的趋势。但汇率作为一种商品价格，也与基本面走势息息相关。因此，在经历了汇率波动带来的恐慌之后，我们也应冷静下来，客观分析未来汇率走势。