违约加速市场出清 信用风险整体可控

5月以来,盾安控股集团有限公司突发债务危机,中安消、凯迪生态相继违约,令市场对信用风险的担忧迅速升温。尽管9日“17盾安SCP008”如期兑付,但债券市场延续调整,10年期国债收益率回升至3.70%关口上方,低等级信用债收益率大幅上升,表明投资者的谨慎情绪犹存。

自2014年“11超日债”违约打破我国债券市场的刚性兑付以来,近几年债券违约的数量加速增长并逐步进入常态化趋势,违约主体从民营企业扩至央企、地方国企等,违约的债券品种也呈扩大趋势,目前仅有城投债等少数品种尚未发生实质性违约。

要正确理解这些信用风险事件,需放到宏观经济的大环境下来看。2014年以来,全球经济复苏艰难曲折,我国经济下行压力加大,同时供给侧改革、去杠杆稳步推进。在本轮产业结构调整与升级的过程中,煤炭、钢铁、有色等产能过剩行业首当其冲,一些经营不善、现金流恶化、债务负担重、再融资困难的弱资质企业成为主要的违约主体。

正如业内人士所言,此前货币宽松的背景下,债券市场大规模扩容,当债务扩张的引擎开始熄火,随之而来的就是庞大债务规模下的存量调整,在此过程中将不可避免地出现结构性出清。债券违约事件增多,纠正了过去债券投资对于信用风险的忽视。

值得注意的是,打破刚性兑付令风险资产定价回归风险特性,与降低整个社会融资成本并不矛盾。对于债券市场而言,违约事件不仅有利于推动信用债投资回归风险定价本源,实现风险收益的匹配,而且中长期内有利于实现资源优化配置和经济结构调整。

对债券投资者而言,一个风险与收益并存的时代已经开启,这也是为什么近两年信用风险事件密集爆发导致债券市场调整的情形屡见不鲜。例如,去年二季度,基本面和流动性都相对稳定,但短期信用事件的频发大幅推升信用债收益率,导致信用利差明显走扩。

进一步看,今年货币政策维持稳健中性,结构性去杠杆持续推进,叠加信用债到期量较大、企业盈利边际变差、再融资压力加大等因素,结构性出清仍将延续,这也意味着后续信用违约事件仍将陆续发生,尤其对中低等级发行主体风险的担忧在增加。

不过,考虑到去年以来我国经济趋稳向好的态势更加巩固,经过本轮经济复苏以及供给侧改革,过去风险较大的过剩行业资产负债表修复比较明显,加上企业前期积累的现金流仍有支撑,今年债券违约仍在可控范围内,信用风险仍不是主导债券市场走势的主要矛盾。

至于投资者应如何做好信用风险筛查,过去的违约案例可提供镜鉴。债券违约的原因主要可归纳为六大类:外部环境因素、公司经营因素、公司财务因素、公司治理不善、意外因素和对外担保。债券违约往往是多方因素共同作用的结果,并最终因现金流不足导致无法偿付。对投资者而言,民企公司治理和控制人风险需更加重视,前期投资激进、高溢价收购扩张、过度负债的企业值得警惕,对外担保引发或有债务风险也需要关注。总的来说,坚持防御策略为主,规避资质较差的低等级债券是基本原则。