商品龙头黯然垂首 风险还是机会

“商品之王”低头

中国证券报：10月以来，布伦特、纽约油价均出现高位回调，主要是受哪些因素影响？

任宝祥：寻找10月以来国际油价高位回调原因所在，要放在宏观经济因素、地缘局势因素、供需基本面因素和金融市场因素这样的框架之下来探讨。近期油价高位迅速回落，包括在10月23日创下近四年来单日最大跌幅，反映宏观经济、地缘局势、油市基本面以及金融市场均在发生本质变化。这一切导火索发轫于事件因素的驱动——沙特地缘风险事件。在此事件之前，受美国胁迫，沙特虽表面增产原油，但还是以挺价为其核心算盘，但风险事件的发生将使得沙特在内忧外患之下火力全开来增产，以获得美国在该事件上的支持，价格将不再是沙特考虑的主要因素。当原油市场最大的玩家沙特都不再考虑挺价的时候，金融市场的基金和投机盘多头也在逐渐减少多单，从而造成近期油价下跌。

付晓芸：首先，油价近期调整在于9月底时的上涨本就没有基本面支撑，当时的主要逻辑是在没有长期供给担忧的大背景下，因此，单就伊朗事件不足以造成油价趋势性上行。只有需求拉动的油价上行的可持续性才能持久。其次，9月底油价上行伴随着10年期美债收益率突破3.2%，引发了市场恐慌情绪，市场风险情绪逆转，原油与其他风险资产一起展开调整。在基本面本就没有足够紧缺以及市场情绪已逆转的情况下，沙特要增产的言论无疑又给油价增添一份压力。

姚曦：10月以来油价回调主要是受美国库存累积、伊朗原油出口高于预期、全球金融市场动荡以及沙特承诺提高产量影响。首先，进入10月之后，季节性炼厂检修以及裂解利润下滑导致炼厂原油需求减少，美国原油库存连续五周超预期增加，库欣库存也连增五周达到3000万桶，相对于9月低位增加约800万桶。其次，伊朗原油出口也高于此前的悲观预期。第三，全球金融市场动荡也拉低了原油价格。最后，沙特承诺增产也为市场服下了“定心丸”。

沙特“火力全开”产油影响几何

中国证券报：沙特承诺OPEC“火力全开”产油，影响几何？

姚曦：沙特石油部长在23日讲话中表示将“火力全开”增产，计划三个月内将产量增至1200万桶/天，受此消息影响，原油市场当天即大跌超4%。若沙特真如所承诺的将产量增至1200万桶/天，那么沙特可以完全抵消伊朗出口下滑所带来的影响。即使伊朗原油出口降为零，沙特原油的增量也能满足市场需求。

任宝祥：沙特9月原油产量为1070万桶/日，其承诺将把产量提高到1200万桶/日，而俄罗斯的产量也达到1136万桶/日的历史高位。同时，有迹象显示，美国可能对部分进口伊朗原油的国家给予豁免，包括伊朗可能采取的以货易货等交货方式，那么11月4日之后，伊朗原油依然会源源不断地流入国际市场，原油在供给侧的供应增加将不可避免。而在全球经济贸易环境紧张、美国中期选举、金融收缩周期下新兴市场国家经济动荡、意大利与欧盟预算案之争等事件影响下，全球经济增速下滑也必然影响原油需求。同时，美国原油库存连续五周维持累库的数据显示需求端消化能力有限。在这种情况下，沙特火力全开增产，必将给国际油市脆弱的平衡带来重磅打击。

付晓芸：沙特相关言论是在基本面本就没有足够紧缺以及市场情绪逆转的大背景下，再从情绪面对油价造成重创。沙特关于增产多少的言论从6月底以来时常变化，使得市场对其信任度降低。在此背景下，市场不可能去长期交易这种测不准的信息，而是会去看目前实际的供需情况具体怎样。

对于此次的具体影响，沙特或许并不能够在2018年底之前增产至1200万桶/天。2018年8月沙特开启Khurais油田项目，使其增产潜力在当时基础上再增加30万桶/天。同时，其与科威特的中间区域2014年关闭后近期也将重启。不过，按目前施工计划，中间区的Khafji油田要到2019年第一季度才可施工完毕。而沙特更进一步的增产则要依赖Marjan和Berri油田扩建，目前计划要到2021年和2022年才能完成。科威特和阿联酋近期还有一些新产能上线，使其仍具有一定增产能力。但除此以外的国家，包括俄罗斯在内，产量进一步可持续增加都要依靠新项目投产，而这在2018年第四季度尚难实现。

相关资产标的何去何从

中国证券报：怎样看待“商品之王”国际油价走势对大宗商品的引领作用？

付晓芸：长期来看，各类商品价格具有类似走势，特别是工业品。从根本上来说，国际油价能够成为大宗商品的风向标，在于其渗透在各类品种的生产成本中。另外，国际油价走势也是通胀的风向标。国际油价走势也可能会使得通胀预期发生改变，进而使得资金相应调整其资产配置，从而从资金层面对于商品价格起到影响。

任宝祥：原油作为“商品之王”，其全球的交易量和持仓量巨大，某种程度是等同于黄金的避险资产，和利率、通胀等宏观经济数据紧密相关。因此，原油的长周期趋势性涨跌不仅是整个大宗商品市场的风向标，也反映了金融市场和宏观经济环境的变迁。

中国证券报：对于后市油价走势有何看法？ 

付晓芸：过去两周的事件演绎使得油价后续走势愈发明朗，油价至少已展开类似于2017年1月至6月那种时间跨度的调整。甚至存在一种可能性，本次2016年油价上涨以来的顶部已现。不过，考虑到近几周油价大跌带来的未来供需预期急剧走弱、现货市场逐渐走好、美国对伊朗制裁或仍严厉，以及下跌至5月至8月震荡区间下沿（外盘，WTI更为接近下沿）附近将存在一定支撑，预计油价将在11月4日前后会出现一波超跌反弹。但在目前的情况下，对于外盘油价来说，这应该仅是一波反弹；对于内盘油价，因近期还存在美元兑人民币的升值压力，表现或仍将强于外盘。

姚曦：近期油价回调并不能表示市场开始下行。全球炼厂将在11月后开始逐步结束季节性检修，届时将增大原油需求，缓解库存累积状况。另外，美国也将在11月5日正式开始对伊朗石油行业进行制裁，而沙特虽然表示将增大生产，但由于沙特官员在关于产量问题上的反复，市场对其能否增产至1200万桶/天也持怀疑态度。因此，油价未来还存有一定上行风险。

中国证券报：对于A股来说，近期原油大跌是否也蕴含着风险和机会？

任宝祥：自2017年以来，随着资金在期货市场做多，油价一路上涨以来，石化板块龙头股票价格也已悄然涨至历史高位，同时这种股票还具备较强的抗风险能力，长线投资者可以关注介入。

姚曦：对于A股来说，此次国际油价大跌带来的最直接影响就是石油石化板块全线回调，但回调同样预示着买入机会。由于供应问题与需求增加，国际油价预计在未来一两年将继续保持在高位，这也吸引大量资金进入上游勘探开发领域，各大石油公司也会相继增加上游领域开支预算。因此，对于A股来说，未来油服板块值得关注。