张明：明年汇率政策或重在促改革

平安证券首席经济学家、中国社科院世经政所研究员张明近日在接受中国证券报记者专访时表示，明年人民币对美元汇率仍有一定的贬值压力，未来走势将主要取决于外部环境。同时，在当前经济有下行压力的前提下要进一步推进汇率形成机制改革，必须在一定程度上增加人民币对美元汇率收盘价在开盘价制定中的权重。

明年人民币汇率或有两种走势

中国证券报：如何看待明年人民币汇率走势？该如何理解对人民币汇率要有底线思维，底线具体指的是什么？    

张明：短期内利差是影响双边汇率的最重要基本面因素。今年迄今为止，美联储加息了三次，而我国央行进行了四次降准。无论是银行间短期利差，还是债券市场的长期利差都显著收窄，这是今年人民币对美元贬值10%的主要原因。展望明年，美联储大概还有两到三次加息，而我国央行可能还会继续降准。因此，中美利差可能会进一步收窄甚至倒挂，这将会导致人民币对美元汇率继续面临贬值压力。    

明年人民币汇率走势可能出现两种情况：第一种情况是先破“7”，之后在“6”与“7”之间双边震荡。在市场适应了破“7”，且发现并不会带来太大问题之后，再继续渐进贬值。第二种情况是不破“7”，在“6.7”到“7.0”的区间内窄幅波动。这两种情况在明年都可能出现，具体哪种可能性概率更高，在很大程度上取决于未来一段时间内外部环境的变化。    

对于人民币汇率的底线思维，应该是防止人民币对美元汇率在短期内大幅贬值。需要注意的是，破“7”不属于大幅贬值，大幅贬值是指破“7”之后把控不住，短期内突然跌至“7.5”甚至“8.0”这样的情形。这种情形是央行应努力避免的。    

中国证券报：未来要维持汇率稳定，央行可能会采取哪些方式？明年人民币汇率走势会对货币政策调控有何影响？    

张明：央行维持汇率稳定主要有四种方式：一是通过公开市场操作买卖美元，这会导致外汇储备发生变化。二是收紧对资本流动的管制，在有人民币汇率贬值压力的时候可以收紧资本外流管制。三是对每日的人民币兑美元汇率的开盘价进行干预。四是在极端情况下，或对离岸市场的汇率进行干预。事实上，这四种方式我国央行曾经都使用过。此外，如果明年人民币对美元汇率不破“7”的话，就意味着短端和长端利率再向下走会比较困难。若人民币对美元汇率破“7”，国内利率下行的空间就会更大一些。

中国证券报：如何看待明年外汇储备规模的变化，短期因素和长期因素影响有哪些？

张明：影响我国外汇储备的因素大致有三个：一是国际收支的状况会影响外汇储备的增量。比如，如果国际收支持续顺差，那么外汇储备就会增加。二是是否使用外汇储备。如果用它来干预外汇市场，或者用外汇储备来支付进口或对外投资时，就会导致外汇储备的下降。三是外汇储备是以美元计价的，并且投资了各种全球金融资产，因此汇率变动和资产价格变动会通过估值效应来影响外汇储备。举例说，前段时间美元指数走强，那么欧元和日元资产在折成美元之后，市场价值就会缩水。所以，外汇储备的收缩在一定程度上也与美元走强的负向估值效应有关。    

但从更长期来看，一个国家外汇储备的多少与这个国家实行怎样的汇率制度有关。如果一个国家实施的是自由浮动的汇率制度，它不需要用外汇储备来干预汇率，因此就没有必要积累大量的外汇储备。因此，在通常情况下，实施固定汇率制的国家的外汇储备通常要比实施浮动汇率制的国家更高一些。

我国具备汇率自由浮动的条件

中国证券报：对我国而言，汇率完全自由浮动的意义有什么？我国现在是否具备自由浮动的条件？    

张明：对于开放型大国经济而言，全球范围内绝大部分这样的经济体都实施自由浮动的汇率制度。实施自由浮动的汇率制度，最重要的意义是可以给国内货币政策自主性留下一个更大的空间。    

从国家的角度来看，放开资本流动是大势所趋，因此，如果实施的是固定汇率制，那么就没有独立的货币政策。而一旦汇率开始走向浮动之后，该国货币政策的独立性就会显著增强。对大国来讲，货币政策的独立性要远比汇率稳定更重要。

我国目前已具备实施自由浮动的一系列条件，当前我国对外依存度实际上并不算太高。截至今年10月末，我国外汇储备规模依然高达30531亿美元。虽然经常账户在前三季度累计是逆差，但总体而言中国的经常账户长期保持着顺差状态，国际收支较为稳定。此外，我国还保持了比较严格的资本账户管制。在上述前提条件下，实施自由浮动的汇率制度并不会带来很大的问题，人民币汇率也未必会一直大起大落。

中国证券报：在经济有下行压力的情况下，您认为未来汇改应该如何推进？    

张明：在经济基本面有贬值压力的前提下，若要进一步推进汇率形成机制改革，一个很重要的做法就是要增加人民币对美元汇率收盘价在开盘价制定中的权重。目前我国是三“因子”的汇率决定机制，每天开盘价的制定要同时考虑昨日收盘价、对一篮子货币的汇率稳定及是否动用逆周期因子。在这种情况下，我们应该上调收盘价因子在开盘价制定中的权重，让市场供求对汇率的影响不断上升。这同时也就意味着，应适当容忍人民币对美元汇率的贬值。人民币汇率形成机制的市场化改革在未来一段时间内仍是可以得到推进的，甚至存在加速推进的可能性。