张永军：2019年降准仍存2-3个百分点空间

中国国际经济交流中心副总经济师张永军： “2019年降准仍存2-3个百分点空间”

1月15日，2019年首次全面降准第一轮落地。

根据央行公告，本次降准共下调存款准备金率1个百分点，其中，1月15日和1月25日分别下调0.5个百分点；同时，2019年一季度到期的中期借贷便利（MLF）不再续做。

这次分“两步走”的降准消息早在1月4日就已对外宣布，而4天后，中国人民银行行长易纲就贯彻落实中央经济工作会议精神接受央媒采访时，首次公开提及如何把握2019年货币政策的“度”：总量合理，既不过快收缩也不大水漫灌；精准投向，增强微观主体活力。

此次降准1个百分点和春节前现金投放的节奏相适应，正在易纲所说“并非大水漫灌”之列。但具体应如何实现货币流动性总量与所谓“大水漫灌”间的动态平衡？如何理解当下的中国经济形势与货币政策逻辑？中国国际经济交流中心副总经济师张永军在接受时代周报记者专访时认为：在经济周期处于下行阶段且已经持续一段时间的情况下，“尽管去年年底召开的中央经济工作会议定调‘稳健的货币政策要松紧适度’，相对于2018年稳健中性的货币政策取向，在实际操作上则可以趋向宽松。从近期央行的一系列动作来看，货币政策已经在朝着‘适度放松’的方向变化”。

2019年M2增速应逾10%

时代周报：2018年，央行采取了一系列逆周期措施，通过四次降准、增量开展中期借贷便利（MLF）等提供了充裕的中长期流动性，但货币增速仍然低于预期。你如何评价2018年的货币政策执行？

张永军：通常把M2（广义货币）增速看作是观察货币政策宽松与否的重要指标之一，虽然2018年货币市场利率稳步下行，看起来货币供应似乎不那么紧张了，但M2增速在8%左右，相较于6.5%-7%之间的经济增速、上涨幅度为2.1%的CPI（消费者价格指数），确实偏低。同时，我们观察到，2018年10月份甚至出现了基础货币供应同比下降的情况。在中国经济面临较大压力的情况下，和去年相比，财政和货币政策肯定都要朝着宽松的方向调整。我个人认为，今年的M2增速应该提高到10%甚至再略多一点。

时代周报：1月8日，易纲行长在接受采访谈及货币政策松紧适度的“度”时明确表示，既要精准把握流动性的总量，避免信用过快收缩冲击实体经济，也要避免“大水漫灌”影响结构性去杠杆。在你看来，应如何实现这两者的动态平衡？

张永军：把握这两者的动态平衡，本身是比较困难的。实际上，从货币政策操作角度而言，需要把握的是两个方面：一是货币供应总量的增长情况，二是利率是否处于合适水平。过去我们偏重看总量，利率的权重小一点；现在又偏重看利率，总量看得轻一些了。实际上这两者都很重要。

时代周报：近年来银行间市场并不缺钱但难以流向实体经济的现象凸显。此次易纲行长在接受采访时表示，改善货币政策传导机制，关键是要建立对银行的激励机制。在你看来，央行对银行的激励具体应该从什么地方入手，从而避免下指标、派任务的行政干预？

张永军：去年底的中央经济工作会议已经提到，央行希望建立一整套考评机制，鼓励银行为实体经济服务、为中小微企业服务。目前，央行对商业银行采用宏观审慎评估体系（MPA）进行考评，涉及很多指标。易纲行长也表态，如果商业银行给予实体经济较强的信贷支持，考评上能够加分，也有助于其从央行获取流动性，这就属于激励机制。

但现在的整个银行体系还存在一些不足。比如很多城市信用社、农村信用社，升格成为城商行和农商行之后，弱化了原本的区域性特色，在一定程度上改变了过去主要为中小微企业和居民服务的方向，更多倾向于为大中型企业服务—从金融供给结构来讲，反而不如过去合理了。因此我建议给城商行、农商行设立更多的网点，给他们接近小微企业的机会，引导其更多地为实体经济及中小微企业服务。

时代周报：如果钱流不到中小微企业，外界普遍担心会不会再次形成房地产泡沫？会不会加剧人民币贬值的压力？

张永军：货币从银行体系流出之后，想让它流到哪或者说不想让它流到哪，确实很难控制。要防止太多的流动性注入房地产行业，需要各方面包括财政政策、货币政策和产业政策之间的协调配合，比如房地产行业出台管理政策，房地产交易环节出台税费政策、限购政策等，避免房价再次出现较快上涨现象。

另外，趋向宽松的货币政策确实会加剧人民币贬值的压力，但需要认识到，这取决于多方面的因素，包括外部环境变化、国际收支变化、外汇的供给和需求，还有主要经济体的货币政策等。比如大家议论较多的是今年美元会不会继续加息？如果加息，美元继续走强，人民币贬值的压力就会更大一些。但现在美国经济也开始出现一些问题，股市近期波动幅度比较大，下调压力较大，美联储加息的步伐可能会放缓。如果美联储不继续加息且缩表力度不太快，对人民币贬值的压力就不会那么大。最后，还要看整个国际收支的具体情况。如果我国吸引外资较多，贸易顺差不出现明显缩小，人民币贬值的压力也不会那么大。

CPI、PPI持续走低预示通缩风险

时代周报：1月10日，国家统计局公布上个月主要经济数据显示： CPI同比涨幅跌至1.9%，创6个月新低；PPI同比涨幅跌至0.9%，创2年来新低。这两个主要指标的下跌都意味着通缩预期正在抬头。为什么在央行降准时，经济却存在通缩风险？对老百姓（45.510, -0.67, -1.45%）生活而言通缩意味着什么？

张永军：从某种程度来讲，通缩对一部分居民而言是有利的，尤其是退休人员，货币购买力提高了。但通缩不利于企业（生产者），企业从采购原材料到生产再到销售有一个时间过程，大体来讲可以理解高价进、低价卖，会造成企业经营困难。

央行降准时经济还存在通缩风险，应考虑是由前期货币供应不够宽松引起的滞后反应。如果较长时间内M2增速偏低，后期就会出现价格上涨幅度乏力甚至下降的情况。当然，出现通缩不能完全都归结到央行的货币操作上，实际原因很复杂。我国PPI的变化，不仅跟国内需求有关，跟国际市场联系也较为紧密。2018年下半年，全球大宗商品价格大多呈现下降走势，尤其是国际油价下降明显。中国在石油等生产资料方面，对国际市场依赖程度较高，整体价格水平必然受到影响。

时代周报：CPI、PPI走低将对今年的货币政策产生什么影响？

张永军：CPI、PPI走低之后，给货币政策趋向宽松提供了更大的空间。货币政策在操作之时，一方面可以考虑加大货币供应量；另一方面，因整体价格涨幅都在走低，有必要引导利率适当下调。

2019年，CPI和PPI大概率会持续走低。其中，CPI更多跟国内相关，降低幅度不会太大；PPI波动幅度要比CPI大，2018年12月份同比涨幅跌到0.9%，今年如果国际市场价格趋势不发生变化，国内货币政策放得不够宽松，则会出现PPI同比下降的情况—按目前势头，可能几个月内就会显现。PPI下降后，会加剧企业经营困难、抑制投资，增大经济下行压力，央行就需要加大逆周期调节力度。

降准仍存2-3个百分点空间

时代周报： 2019年，降准是否仍是货币政策工具的主要选项？今年降准、降息的空间还有多大？

张永军：降准确实还是今年货币政策工具的主要选项。

货币政策的具体执行有三个方面：一是基准利率的调节。目前，我国国债收益率跟美国同期限的国债利率比，基本上持平甚至略低，如果降低利率会对人民币造成贬值压力，所以利率政策不应是一个很重要的选项；二是降准。去年降准4次，今年初即宣布全面降准，但实施后大型金融机构的准备金率还是13.5%，仍是一个较高水平。我个人认为，可以趁现在的机会继续降准，毕竟1998年前后准备金率在8%左右。当然不是说今年就要调到那么低，但可以朝着这个方向去调，而且调的空间很大。准备金率还可以再降2个百分点甚至3个百分点，分次调，一次降0.5%，调完之后再看具体变化情况，考虑下一步如何操作；三是去年我国通过公开市场操作向市场注入流动性不够多，今年也要注意发挥公开市场操作的作用，包括常备借贷便利（SLF）、MLF等货币政策的工具，今年要多朝着向市场提供流动性的方向去调整。

时代周报：2019年，中国经济面临哪些挑战？

张永军：中央强调“我国经济要实现持续稳定健康发展”，要实现这样的目标本身就面临不少挑战。目前有很多方面的情况要注意跟踪分析研究。

首先，国内一些要素条件实际上已经发生变化；从去年下半年的情况来看，社会消费品零售额增长率出现比较明显的下降，投资增长乏力，对经济增长影响较为明显，10月之后外贸出口增速出现比较明显的下滑，可以说三大需求都出现下滑—在这种情况下，今年如何扩大有效需求面临挑战。所以中央在表述宏观经济政策时，强调特别重视逆周期调节，这不仅是在强调扩大需求、实现稳定增长，防止经济出现较大波动，也是在强调防范和化解重大风险尤其是金融风险。

此外，今年我们面临的外部环境可能更加严峻。2018年国际经济环境已经出现一些不安定因素，一些新兴市场如阿根廷、土耳其等国家的汇率大幅度贬值，经济出现负增长，这个情况在今年有可能会加重。那些对初级产品市场出口依赖程度较高的新兴经济体，今年的国际收支情况和外汇需求都会带来较大压力，或许还会有更多的国家出现经济下滑或者货币大幅度贬值的情况。