周黑鸭业绩预降股价承压直营模式面临考验

证券时报记者 康殷

周黑鸭（01458.HK）日前预计上半年公司拥有人应占净利润同比下跌约35%，受该消息影响，8月5日，周黑鸭盘中一度大跌逾11%，尾盘跌幅收窄，收报3.73港元，全日下跌8.13%，最新市值88.89亿港元。

A股同业煌上煌(002695)和绝味食品(603517)股价同样走低。煌上煌收盘下跌0.62%，报12.74元，最新市值66亿元；绝味食品收跌3.26%报35.9元，最新市值206亿元。

今年以来，三家主营卤味的上市公司股价表现迅速拉开距离。年初至今，周黑鸭累计涨幅13%，而煌上煌和绝味食品同期涨幅为29%和55%。

机构预期悲观

上市后，周黑鸭的高速增长保持到2018年。周黑鸭2018年年报显示，公司2018年实现营收32.12亿元，同比下滑1.2%，实现净利润5.4亿元，同比下滑29.1%。这是自上市以来周黑鸭首次出现营收、净利润的双下滑。

对于收入下滑的原因，周黑鸭表示，市场竞争加剧令公司线上渠道收益减少4180万元，来自分销商的收入减少2300万元。至于净利润的下滑，公告显示，由于行业供需关系紧张以及门店网络和产品不断扩展，2018年集团面临原材料成本、租金及劳动力成本上涨的巨大压力。

进入2019年上半年，周黑鸭仍未扭转颓势。8月2日周黑鸭发布盈利预警，上半年公司拥有人应占净利润2.16亿元人民币，相比去年同期约3.32亿元人民币下跌35%。净利润减少主因门店经营利润率下跌、原材料成本上涨导致毛利率减少、位于湖北华中工厂一期自去年10月投产、位于河北的华北工厂自去年4月投产带来折旧及能耗等成本上升及门店租金增长。

花旗发表报告表示，周黑鸭预计上半年盈利年同比下降35%，盈利远低于预期，如果下半年情况未有改善，市场对其盈利预测存在下行风险。公司的新措施未能使上半年盈利改善，甚至让情况恶化。花旗认为，早前报告已经说明该股欠缺盈利能力，以及正在失去市占率，这是近期最大的担忧。虽然开放特许经营模式、产能扩张、产品创新及店面升级均朝正确方向发展，但正如该公司管理层所述，需要时间才能见效。另外，投资新厂房及品牌也令毛利率持续受压。

直营模式面临挑战

周黑鸭市值一度从最高的215亿港元下跌到目前不到90亿港元。而不同于周黑鸭的营收、利润双双下滑，绝味食品和煌上煌2018年仍然保持较高速增长。尤其是煌上煌通过省外门店扩张和产品线扩张，营收增长28.41%，创近五年来新高。绝味食品营收增长13.45%，近五年营收增速相对稳定。

目前绝味食品尚未披露上半年业绩预告，煌上煌今年4月曾预告上半年业绩预计公司2019年1-6月净利润为1.37亿元到1.82亿元，同比增长20%到60%。

从经营扩张模式来看，周黑鸭采用的是直营模式，但其他卤味鸭制品品牌却大多选择绝味食品一样以加盟为主要扩张路线。

比较三家上市公司市值，绝味食品大幅领先有其原因。生产及配送端，绝味食品“多生产基地+当地配送”的模式与周黑鸭”集中生产+全国配送”的模式相比，资产周转率、配送效率均更高，竞争对手复制成本高，绝味的供应链体系已经构筑较深的护城河。

国盛证券统计，绝味食品已经初步完成在全国的门店布局。绝味食品2018年华中、华东优势地区占比分别为26.6%、26.2%，华南、西南、华北位居其次。周黑鸭60.2%的收入来自于华中地区，其次是华南、华东。煌上煌73.5%的收入来源于江西、浙江，华南地区主要集中在广东、福建。