流动性迎来大考 短债危中存机

上周以来，债券市场自年初伊始的收益率整体下行行情戛然而止，收益率曲线呈现出中长端震荡、短端明显反弹的平坦化特征。市场人士指出，受春节与密集IPO等因素叠加影响，货币市场流动性从上周开始逐渐趋紧，且未来两周波动性可能继续增强，资金紧张难免引发债券回调，短期债券更是首当其冲；不过，考虑到节后流动性回暖概率大，加上短债收益率本就不低，若短期债券在本轮流动性冲击下出现明显调整，则可视为加仓短债的良机。

资金波动增强 短债首当其冲

新年伊始，在一季度新债供给较少、机构年初配置需求旺盛以及流动性季节性宽松的乐观预期等正面因素刺激下，债券市场一度呈现出一级带动二级回暖、收益率整体持续下行的行情。但从上周中开始，债券市场“早春”行情遇到了“倒春寒”。

从中债收益率曲线走势来看，1月28日（上周三）以来，利率债和信用债收益率下行双双遇阻。利率债方面，以国开行为例，从1月28日至2月2日，待偿期为3个月、1年、3年、5年、7年和10年期的国开债收益率分别上行了12.2BP、3BP、2.1BP、3.5BP、5.4BP和1.5BP；信用债方面，以AA+级短融中票为例，上述四个交易日，3个月、1年、3年、5年、7年和10年期品种的收益率分别上行了23BP、13.6BP、8.9BP、2.2BP、6.2BP和2.1BP。

从上述数据不难发现，最近几个交易日以来，收益率曲线短端回调幅度明显大于中长端，其中，短端信用债的调整幅度又更为明显。3日，银行间现券市场继续弱势震荡，收益率平坦化特征依旧。

市场人士指出，导致近日债市调整的主要是资金面因素，在流动性趋紧、资金利率走高的背景下，中长端收益率虽然也受到资金利率压制，但相对而言，短端品种是首当其冲。另外，相对于利率债以配置需求为主、对资金面波动不是特别敏感而言，信用债以杠杆交易策略居多、更易受到资金利率波动的冲击。在此基础上，也就不难理解为何短端信用债在本轮调整中收益率上行幅度最为明显。

期限利差超低 凸显短端优势

受月末、春节备付和新一轮批量IPO等因素叠加影响，货币市场流动性从上周开始逐渐趋紧，同时引发了期间债券市场的普遍回调。数据显示，截至2月2日，银行间存款类机构质押式回购隔夜、7天加权平均利率分别较1月27日上行了约23BP、53BP；3日，尽管央行在公开市场加大了资金投放力度，但货币市场流动性依然不改收紧态势，上述两项主流资金价格分别续升4BP、7BP至2.93%、4.48%，各自创下1月7日和1月5日以来的新高水平。

市场人士表示，从下周开始，24只新股密集申购与商业银行春节现金备付两相叠加，资金面波动风险将进一步加剧。而从近日央行公开市场操作情况看，虽然央行维稳节前流动性总体稳定的意图十分明确，但投放规模和中标利率情况仍偏“中性”，这可能意味着，央行对于春节等短期因素导致的资金面波动具有较高容忍度，节前资金利率仍将是易上难下，只是上行空间或将有限。

目前来看，未来两周流动性紧张风险仍将加剧，令债券市场特别是短端品种将继续承压。不过，分析机构也纷纷指出，若短期债券在本轮流动性冲击下出现明显调整，则可视为加仓良机。一方面，随着节后现金回流，货币市场流动性回暖概率较大，而且在经济疲弱、通缩风险增大背景下，货币政策也具有进一步放松的空间；另一方面，目前短债收益率本身就偏高。特别是就短端信用债而言，中信证券(行情,问诊)本周信用债周报指出，目前信用债期限利差已经非常低，说明短端信用债目前具有一定比价优势。