预期透支估值偏高 券商股何时“王者归来”

“牛市里，要买就买券商股。”这个曾在老股民之间流传的选股诀窍在如今的行情中并不奏效。今年以来，券商两融额度屡创新高和业绩靓丽的消息不断，但在板块表现上，券商股却没有复制去年年底和上一轮牛市的表现。

从市场走势看，除3月初金融板块上升引发的上攻行情外，其余时间段券商股多处于震荡之中，“一日游”行情频现，几番波折却难有起色。不少机构人士认为，前期主要受行业佣金率普遍下滑、监管去杠杆等因素影响，券商股整体跑输大盘。

不过，市场对券商股“王者归来”的猜想并未结束。6月12日，证监会明确提出允许两融合理展期，两融规模抬升成为普遍共识。券商资本扩张加速，以互联网证券为核心的业务创新步伐加快，加上深港通等政策预期，多重利好被视为助推券商股进入“黄金季”的重要驱动力。然而，在大盘处于高位的背景下，券商股能否走出一波投资者期待的上涨行情有待观察。

整体估值较高

今年1月下旬以来，大盘从3300点一直上攻到6月初的5100点高位，在一路高歌猛进中，绝少看到券商股领涨的身影，而距离券商股在牛市启动之初走出的“爆发式”行情，也已有半年之久。尽管业绩靓丽，依然是各家研究员热推的低估值品种，但已有不少投资者开始慢慢远离这个曾经看好的板块，券商股滞涨的争议随之而来。

“牛市炒券商，这个说法很多投资者都听到过，而且2007年券商股行情也很不错。今年一季度我几乎全仓券商股，但大盘几次强力上攻，似乎都没券商什么事。5月底那场暴跌几乎把我守住的券商股股价打回了原形，实在熬不住，只好跑了。”在深圳工作的老陈曾认为自己是坚定的“券商粉”，但几轮调整下来，老陈发现越来越难看懂券商股。“交易量不断放大，盈利预期如此强劲，实在不知道为何券商股会跑输大盘。”

在此轮牛市中，交易量放大、两融规模屡创新高、新股发行提速被视为券商营收大增的重要因素，也成为二级市场中券商股走强的主要上涨逻辑。从近段时间看，券商股却反复出现“一日游行情”，几经调整却难见升势。5月19日，由于赴港融资及互联网大佬入驻，华泰证券(行情601688,咨询)率先涨停。在此影响下，券商板块迎来久违的大幅反弹，部分券商个股纷纷上演涨停潮。不过好景不长，次日，券商板块又再次拖累大盘，前述涨停券商则表现疲软。无独有偶，6月15日，券商股再度出现攀升之势，引发金融股上涨热潮，但截至当日尾盘，券商股板块并未出现预料之内的翻红，令投资者倍感纠结。

“经历去年年底的一波大涨，券商股整体估值已经偏高，很多个股上涨的预期已经透支，今年整体表现不佳也在情理之中。”中信证券(行情600030,咨询)财富管理中心总经理李旦分析，由于去年发力过猛，不少券商股的股价已经翻了好几倍，板块整体已经处于估值高位。“今年市场关注的主题是创业创新和国企改革，券商并非热点，资金出逃成为常态。”另有深圳某公募基金人士断言，券商股今年可能难有大行情出现。

同时，来自监管层频繁的降杠杆举措令券商股风声鹤唳，这也被不少市场人士视为券商板块受压制的重要因素。去年年底，不少券商机构研究人士指出，由于券商融资融券业务不断拓展，杠杆被显著提高，强烈的加杠杆预期成为市场资金追捧的理由。从今年1月开始，券商两融业务频繁出现监管信号，场外配资杠杆也开始受到严格监控，在市场人士看来，“去杠杆”的开启令此前券商股上涨的逻辑逐渐失去支撑。

“券商股近期表现不佳，一是业绩预期很容易得到验证，券商行业每个月的业绩都在月初公布，市场预期能够很快得到验证，而许多新兴产业上市公司的业绩短期无法证伪，想象空间大；二是券商板块盘子总体很大，不适合目前的市场风格。”深圳智诚海威投资董事长冷国邦表示。

此外，在行情大好的环境下，不少券商出现“业绩增量难增收”的局面，相关业绩指标数据也出现一定下滑，其背后原因直指行业竞争。“去年上半年，券商整体业绩基数较低，融资业务的放大刺激了业绩大爆发，并支撑了年底行情，但现在业绩基数较大，不可能再出现业绩爆发的情况。”据券商机构人士分析，当前新上市的券商逐渐增多，加上“一人多户”政策的放行以及互联网证券业务的开展，令券商行业难以避免出现佣金大战。业绩收入可能出现大幅下滑，券商牌照日后放开也将冲击其经纪及承销业务，这些因素都会削弱券商的营收能力，也阻碍了券商股大幅上涨。“尤其是对于小券商而言，行业竞争加剧，将会凸显出这类券商生存的困境，行业内的业绩增速出现了明显的两极分化趋势。”

机构观点分化

回顾过往的牛市，券商股毋庸置疑是推升行情上涨的“主力军”。从2007年那波牛市看，以中信证券为例，2006年3月开始三个月内，中信证券股价从6.9元推升至18.4元，涨幅达到165%，而同期上证综指并没有启动上涨。2006年11月，中信证券股价为17.04元，到2007年5月28日，股价已经升至66元，阶段涨幅高达287%，而同期上证综指涨幅为109%。2007年11月5日，中信证券股价涨至117.89元，彼时上证综指攀至6124高点。

去年年底，券商股再次扮演了引领牛市行情启动的前锋角色。Wind数据统计显示，在2014年11月17日至12月8日，券商股全线大涨，平均涨幅高达109%，尤其是12月4日，券商板块除了停牌的海通证券(行情600837,咨询)和西南证券(行情600369,咨询)，其他上市券商股出现集体涨停局面。此前，券商板块多只个股股价也陆续封上涨停。去年12月17日收盘，中信证券总市值高达3608亿元，远超日本野村证券，成为仅次于高盛、瑞银和摩根史坦利的全球第四大证券公司。

在巨大的赚钱效应刺激下，资金获利出逃也成为常态，券商股无疑成为巨量资金进出的主要区域。公开数据显示，在A股行情暴涨的情况下，产业资本疯狂套现，券商股也难以避免。有券商股在限售股解禁的一周内出现多笔大宗交易，减持抛售极为频繁。市场人士指出，产业资本大举抛售券商股，除对锁住高额利润的考虑外，也在于对券商股高估值的担忧。“此轮券商股上涨仍然是建立对券商未来预期的炒作，等热点过去，券商股就会面临长达三个月甚至半年以上的调整。”

针对券商股后续表现，来自券商研究员和私募机构人士的态度却出现了明显分歧。一位券商行业分析师表示，当前市场交易量仍在不断放大，可以有效支撑券商业绩高增长，加上政策利好预期不断，券商板块整体仍存在投资机会。据中国证券报记者了解，今年以来多家券商研究报告均以“估值洼地和盈利预期”作为核心词来坚持看多券商股，部分上市券商股甚至被评为“买入”评级。

不过，据接受采访的多位私募人士表示，目前券商板块估值已经透支了未来业绩高增长预期。尽管有不少政策有望推出，但短期券商业绩上行空间较有限。“当前券商股已经属于千亿市值的板块，如果行情发动，必然需要主力资金和散户资金共同看好，并形成拉升态势。如果没有足够的资金拉动券商板块，券商股有可能还会继续低迷下去，而游资和散户资金会围绕主题和概念进行炒作，避开券商这类的大蓝筹。”

行情会否出现

6月12日，证监会发布《证券公司融资融券管理办法（征求意见稿）》，一方面要求券商业务规模与自身资本实力相匹配，另一方面也取消了部分不适应业务发展实际的限制性规定，明确提出允许两融合理展期，这被市场解读为促进券商两融业务大增的积极信号。

6月15日，华泰证券发布公告称，董事会同意将公司融资融券业务规模从不超过1500亿元提高到不超过2000亿元，并同意授权公司经营管理层在上述额度范围内根据市场情况决定或调整公司融资融券业务具体规模。业内人士认为，华泰证券成为近期首个公开扩大两融规模的券商。预计随着市场交易量的放大以及券商自身资本金扩充完成，后续将有更多券商跟进，两融规模可能会创出新高。

冷国邦认为，此次两融管理办法出台，实质上拓展了券商的两融业务空间，预计券商最大业务规模可达到将近4万亿，这对券商的长远发展是有利的。“虽然券商板块前期滞涨，但是发展资本市场是国家的长期战略，券商作为资本市场中最重要的中介，是资本市场长足发展中最受益的专业机构，将来一定会有表现的机会。”

在两融规模有望放大同时，自身业绩增长的确定性也成为券商股仍被看好的重要理由。此前多家券商投资策略报告预测，证券行业在2015年增幅在50%左右，而在高业绩增长确定的情况下，上市券商市盈率也会随之下降。在部分机构投资者眼中，市场交易量持续放大，无论是经纪业务、自营业务还是两融业务都会有普遍的增长，券商盈利可观，投资者需要耐心等待券商股的爆发。

博时证保分级（爱基,净值,资讯）基金经理赵云阳认为，在慢牛行情下，金融板块的行情会来得晚一些，可能会在这波牛市的后期，但非银本身具有的弹性和被压制已久的气势，必然会带来一波大的爆发。“证保行业在牛市环境通过杠杆化经营将获得倍增的收益。当前证券业经纪、两融业务火爆，新开户数日均突破百万，未来注册制、深港通、A股纳入MSCI新兴市场指数等多种预期均支撑证券概念持续高涨，券商整体处在创新转型的成长期。”