华融赴港上市：市账率较低不良资产业务占56.1%

中国最大资产管理公司IPO解析：

华融赴港上市：市账率较低不良资产业务占56.1%

导读

不良资产管理行业是逆周期行业，AMC应该在经济下行时收购不良资产，在经济上行时处置不良资产。事实上，资产管理行业此前快速发展的一个原因是AMC在90年代末收购的不良资产从过去十年间经济快速增长中获益。但是，未来中国将面临一个长期中低速增长的宏观环境，AMC不良资产经营能否实现收益尚待观察。

本报记者 杨志锦 北京报道

香港联合交易所披露，继中国信达（01359.HK）在香港上市之后，中国最大不良资产管理公司——华融资产管理公司（下称华融）于10月14日在香港启动IPO路演，15日公开招股，30日在港交所上市。

外电路透报道称，华融设定的招股价区间为每股3.03-3.39港元之间，初步拟发售约63.12亿股H股，募集资金在191亿-214亿港元之间。华融此次募集款项主要用于充实资本以发展各项核心业务，包括扩大不良资产收购规模、为子公司增资等。

13日，21世纪经济报道记者就询价、募资及基石投资者等信息致函华融，截至发稿前华融尚未回复。

招股价对应市账率仅1倍左右

据华融向香港联交所提交的资料，截至今年6月末，华融实现利润98.67亿元，相比上年同期增长近四成。在经济下行时，该公司利润呈现逆势增长的态势，延续去年的行情。

值得注意的是，华融招股价相当于2015年预测市账率0.96-1.05倍。信达的市账率同样不高。据汤森路透预测，信达2015年预测市账率也不高，为0.9倍，市账率较低。

“境外投资者跟我们解释，资产管理公司的专长就是处理不良资产，是一个广义上的投资银行，不应该去搞银行、搞租赁等，没必要搞成一个金融百货公司。”一家四大资产管理公司的核心高管对21世纪经济报道记者表示，“如果华融没有银行可能会看好一些，纯粹是一个投行，市场可能更会看好。”

在宏观经济下行的背景下，商业银行不良贷款迅速增加。以处置不良资产为主业的资产管理公司业务同样增加，但风险不容忽视。

路透报道称，华融初步选出12-13名基石投资者，认购金额共约18亿美元，其中主要的投资者是远洋地产以及中国国家电网公司，认购额分别为6.8亿美元及3亿美元。

2014年8月，中国华融在原有股东财政部、中国人寿的基础上，共引进7家境内外战略投资者，目前中国华融共有9家股东。具体股权结构为财政部（77.49%）、中国人寿集团（5.05%）、Warburd Pincus Financial International（6.30%）、CSI AMC（2.42%）等。

华融向香港联交所提交的材料显示，截至今年6月末，华融资产总额为7345.56亿元，相比2014年年末增长22.31%，成为中国规模最大的资产管理公司。

经过多年的扩张后，华融已形成提供不良资产经营、资产经营管理、银行、证券、信托、租赁、投资、期货、置业等全牌照的资产管理公司，其主要业务包涵盖不良资产经营、金融服务以及资产管理和投资三个业务板块。

华融向港交所呈交的材料显示，2014年三个板块收入占公司收入总额的比重分别为56.1%、35.1%以及9.9%，税前利润占公司利润总额的55.7%、32.9%和11.4%。显然，不良资产经营利润业务占到公司的“半壁江山”，也是公司重要的收入来源。

2014年，信达不良资产经营业务税前利润占到总利润的七成左右。相比中国信达（01359.HK）而言，华融的利润结构更为分散。华融资产管理公司称，公司以不良资产经营为基础，以综合金融服务为依托，构建了“跨周期经营”的独特商业模式。

扩大不良资产收购，房地产占比最重

银监会披露数据显示，2015年二季度末，商业银行不良贷款余额10919亿元，较上季末增加1094亿元，其中不良贷款率已高达1.50%。 商业银行不良贷款余额和不良贷款率呈双双上升之势。

在此背景下，华融也加大了对不良资产的收购力度。今年上半年，华融不良资产收购重组类业务新增项目数量达到373个，该数量已经超过2013年全年的总额。财务报表数据显示，上半年末不良债权资产总额已达2124.91亿元，相比年初增加了四分之一。

“经济下行时期是资产管理公司的风险积累期，资产管理公司在此期间会扩大不良资产收购，同时会大面积开拓一些新业务，这两个业务挤压使资产管理公司出现风险。”前述四大资产管理公司的核心高管对本报记者称。

在华融收购重组类不良资产中，来自房地产行业的比重最大。2014年占比达62.6%，2015年上半年末上升至64.4%。来自制造业的收购重组类不良资产占比快速上升，今年上半年占比上升了4.1个百分点。

这和商业银行的不良贷款分布行业相吻合。今年上半年上市银行公布的财报显示，制造业和批发零售业是商业银行不良贷款的重灾区。

“我们的不良债权资产集中在某些行业和企业，如果这些行业或者企业的状况显著恶化，我们的经营业绩及财务状况可能受到重大不利影响。”华融在提交给联交所的材料中如是称。

前述四大资产管理公司的高管认为，不良资产管理行业是逆周期行业，AMC应该在经济下行时收购不良资产，在经济上行时处置不良资产。事实上，资产管理行业此前快速发展的一个原因是AMC在90年代末收购的不良资产从过去十年间经济快速增长中获益。但是，未来中国将面临一个长期中低速增长的宏观环境，AMC不良资产经营能否实现收益尚待观察。

“在经济新常态下，资产管理公司应该专供主业，不良资产的收购进程也要放慢。”前述资产管理公司高管如是建议。

（编辑：曾芳、辛继召，如有意见或建议，请联系zengfang@21jingji.com）