交易清淡 债券远期交易亟待激活

6月中旬上线的债券远期交易系统，作为监管层重拾衍生金融工具的开端，曾被市场寄予很多期望。运行首日，机构报价踊跃，共达成13笔交易，成交金额5亿元。
　　但良好的开局并没有持续，在随后的交易日中，债券远期交易零星可见。困扰因素是什么？需要多少激活措施才能使它充分发挥作用？
　　6月份仅交易27亿
　　统计显示，截至6月末，共有14家机构达成债券远期交易，涉及16只债券。全部债券远期交易总笔数为44笔，成交金额27亿元。由于交易是双向的，涉及相关债券金额约13.5亿。
　　在各类机构中，三大国有银行总体成交量最大，占全部成交的40％。其次是券商，总体券商成交量占比21.1％。股份制商业银行占比19.63％，排名第三。值得注意的是，长沙市农联社和东莞农联社表现突出，远期债券成交量分别达到1.3亿和1.2亿。另外，渣打上海成交量2000万，是唯一一家在6月份参与远期交易的外资银行。债券远期业务上线首日活跃后变得冷清下来。这与其说是“降温”，不如说是温度在刚开始就没有升起来。市场人士戏言，首日“交易踊跃”的场面中，“友情赞助”的成分可能更多一些。
　　投资机构意在“锻炼队伍”
　　南京商业银行相关人士介绍，债券远期交易是新业务，有新特点，市场参与机构需要慢慢熟悉，小规模试水很大程度上带有锻炼队伍的目的。
　　从各个机构演练的情况来看，债券远期交易似乎被当成回购来做。从期限品种上就能明显看到二者的一致性。据中国外汇交易中心统计，14天远期品种成交量最大，券面金额达5.9亿元，占整个市场的42.14％，7天期远期品种的交易笔数最活跃，占全部笔数的47.83％。
　　其他诸如一个月、二个月和三个月远期品种都与相应回购形成对应。背后的原因大致有两个方面:其一，市场对回购操作熟悉，适应了以周、月为“进制”计期的习惯；其二，债券远期定价现在缺乏合理的定价标准，大多数参与机构便以回购利率作为定价基准。按照回购的操作习惯“操作”债券远期交易尚在其次，据了解，许多机构将远期交易当成回购做。其方式是，如融资方即期先售给对方债券，融得资金，同时再与对方签订远期协议买入所售债券，拿回债券；反过来，融券方就先即期买入债券，再远期卖给对方。交易双方以同期回购结算。当然，交易双方事先必须充分熟悉、信任。
　　据记者了解，6月份几乎50％以上的远期交易是无保证金或保证券的信用交易，少数是采用1％的保证金/保证券来做的。在当前债市现券相对稀缺的状况下，这种方式不会损失自己的现券，用来“练兵”再好不过了。
　　流动性不足是最大障碍
　　无论是“锻炼队伍”还是“友情赞助”，债券远期交易不得不面临的窘况就是流动性不足，这是阻碍其向前发展的最大问题。这主要表现在两个方面。一是单期债券规模不足。按照相关规定，远期交易到期必须以标的债券履行协议。现在市场上流通的大多数国债品种规模都在300亿上下，这样的规模很容易被少数机构垄断用来逼空，让卖空方存在较大顾虑。毕竟，现在还缺乏以非协议债券替代成交的操作办法。
　　坊间曾流传过这样的案例。债券远期交易还处在地下操作阶段时，有一家大的银行远期卖空了数亿元债券，但到期后，该银行无法从市场上购买足够的现券完成交割，而交易对手却握有大量协议债券，最后该银行只好以高昂的代价从对手那里买来完成交易。
　　二是交易效率问题。由于银行间市场采用询价成交机制，交易双方需要一对一谈判交易。尽管债券远期交易也有点击成交，但因为市场机构心态谨慎，所报价格十分偏离市场价格而有利于己方，点击成交几乎很少运用，绝大多数是通过私下沟通后达成远期交易的。这一点，记者也从工商银行、南京商业银行等主要参与机构的相关人员那里得到了证实。这种交易方式的效率肯定无法与直接点击成交、竞价成交的效率相比。
　　流动性不足既是导致债券远期交易水平低下的原因，也是其结果。而债券远期交易最大亮点在于做空机制，在于为机构提供套利或避险的机会，流动性不足无疑束缚了做空机制的发挥。
　　期盼激活远期交易
　　业内人士分析，对于债券远期交易，市场参与机构热情不足、也不会仅基于“友情赞助”和锻炼队伍，最主要目的是看好未来发展。但如果按照目前方式运行下去，市场担心，债券远期交易是否会被边缘化、沦为第二个“买断式回购业务”。因此，提高债券远期交易的流动性迫在眉睫。
　　相关人士建议，可以允许相关替代品交割，改变单期债券规模不足的状况，从而增大市场流动性。按照央行2005年第9号公告，远期交易到期应实际交割资金和债券，但并没有强调是否以原来协议债券交割。并且，按照保证券操作相关规定，如果违约，最后以保证券强制成交，保证券也可以是非协议券。
　　也有人士提出了以保证金、保证券交割的办法。这种办法进一步向期货产品靠拢，因此更为激进。
　　然而，监管层也有自己的顾虑。市场稳定、风险控制无疑是第一位目标。有内部人士透露，有关债券远期交易的市场疑虑监管层也注意到了，相关工作正在进行中。(中国证券报/陈继先)