债市接连下挫 短债基金很“受伤”

□记者　　陈继先　南开大学金融系范　　洪波
　　2005年基金发行市场的唯一亮点无疑是短债基金。由于在流动性、收益率、费率等方面的优势，投资者认购踊跃。据悉，到10月下旬时两支短债基金规模都已超过百亿。然而，在经过最近一轮债市的下跌后，短债基金的收益率下降迅速，当前已经低于货币市场基金。另外，在债市处于看空的行情中，短债基金在流动性上也面临更大的挑战。
　　短债基金火爆各路英雄竞折腰
　　在目前的基金发行中，短债基金因为其流动性、收益率、低成本等特点而异军突起。
　　短债基金的投资范围是银行间市场的国债、金融债、企业债、次级债、央行票据、融资券、债券正回购以及其他流动性良好的短期金融工具等，在期限上既有将投资组合久期控制在三年以下的(博时短债)，也有剩余期限在三年以下的品种(易方达短债)，从而兼具了货币市场基金的流动性和普通债券基金的高收益的特点。
　　另外，成本低、投资简便也是短债基金的优势。两支基金的认购、申购和赎回费用都是全免。并且，对投资者来说流动性也不错，投资者如果赎回，T＋1日就能从基金托管账户划出赎回款，这与货币市场基金颇为相似。正是基于上述特点，短债基金一经推出便“叫好又叫座”。博时短债基金成立两个月后，规模已经翻番，易方达天天收益首发达到114.57亿，创下了自去年下半年以来的基金首发规模新纪录。据估计，现在这两支短债的总体规模已经超过了200亿。这也吸引了其他基金公司纷纷效仿，一股短债基金的发行热潮正在酝酿。
　　市场情况有变，短债基金收益率不如货币基金
　　在本轮债市下挫之前，两支短债表现的确“令人侧目”。以博时短债基金(博时稳定收益)为例。2005年10月17日，该基金净值为1.0023，累计净值为1.0036，当时30天年化收益率达到了2.709％，远远超过了两年期定期存款税后收益率，即2.16％的业绩基准。与此同时，博时另外一支货币市场基金的30天期年化收益率仅为1.903％，两者相差80个基点左右。到2005年11月16日，博时的短债基金净值为1.0017，累计净值1.0050，最近30天年化净值增长率为1.716％。与此前最高点相比，将近下跌了100个基点！而在时间上也仅仅不到一个月。
　　不仅如此，短债基金此前相对于货币市场基金的优势开始转为劣势。从博时短债基金来看，当前短债基金已经在收益率、流动性、费率等项目上全面弱于货币市场基金。目前短债基金的收益率已经大幅低于货币市场基金了。这种情况从11月11号开始出现，当时，博时短债的30天年化收益率降为1.839％，而博时货币的收益率则为1.885％。由于易方达月月收益成立还不足两个月，无法公布90天年化收益率，因此前后暂难于比较。
　　短债基金“退色”原因有三
　　其一，在债券市场这一轮的下跌中“深受伤害”。由于央行官员有关风险警示，以及后续大力公开市场操作，市场对债券的预期发生了变化。与此同时有关交易所国债回购新规等市场其他消息面因素又加剧了市场恐慌。10月底以来，上证国债指数累积跌幅将近2％，如果以净值计算，整个市场收益率水平已经跌至今年6月底7月初的水平，而两支短债基金的建仓期都在8月底之后了。
　　中期、中长期债券是本轮调整中跌幅较大的类别。此外，一级市场央票收益率不断攀升，也对中期、中长期债券的价格形成挤压。短债基金难免不受到冲击，这从公告中也能看出端倪。博时短债基金在10月21日，30天年化收益率还是2.459％，到24日就降到了2.211％，后续多次都以10多个基点的幅度下挫。同期，易方达短债基金净值增长也似乎放慢了步伐。
　　其二，短债基金的积极资产配置思路也有影响。按照基金合约，两支基金投资比例都在80％以上。博时短债的投资思路是，将组合久期控制在3年以下，意味着可以配置3年以上的中长期品种，只要总体组合久期满足就行；易方达短债是规定投资剩余期限在3年以下，相对比较谨慎。“成也萧何，败也萧何”，在此前的债市大行情中，博时短债基金增长要快于易方达，但在债市下挫时，情况就会反过来。
　　其三，交易所与银行间投资债券估值方法不同对短债基金也产生冲击。按照短债基金的估值规则，在银行间市场买入的债券按照摊余成本法估值，即估值对象以买入成本列示，按照票面利率或商定利率并考虑其买入时的溢价与折价，在其剩余期限内平均摊销，每日计提收益。在交易所市场买入的则要按照市场计算净值。交易所债市是本轮调整中受冲击最大的市场，博时短债可能在交易所市场的投资占有不小的比例，因此这也连累了整体业绩。当然也有一种可能就是，尽管在交易所投资不多，但在银行间市场投资的债券按照摊余成本法估值与市场定价偏离0.5％以上，基金被迫调整组合，从而出现了损失。
　　除了收益率外，短债基金的流动性风险也需要给予更多的关注。尽管基金公告称投资者如果赎回，一般在T＋1日就能到账(除非大额)。然而，对于短债基金本身而言，流动性肯定不如货币市场基金。当债券市场走势不利的时候，投资者一般都愿意赶紧赎回、落袋为安，并且早赎早划算。其中原因在于，按照短债基金估值办法，先赎回的能够获得较高净值，如果总体赎回量较大，管理人只好以亏损价抛售以维持其“流动性勘比货币市场基金”的承诺，由于赎回是免费的，因此损失就会记在剩余持有人头上，导致净值进一步下降，这可能又会刺激更多的剩余持有人采取赎回策略。当然，如果债市再次上涨，或者管理人采取诸多流动性控制措施，情况就能扭转过来。
　　由此看来，短债基金的考验可能刚刚开始。