遭遇股改转债持有人有点转向

□记者　　王栋琳　北京报道
　　随着股改深入，越来越多发行转债的公司汇入“股改大军”的行列。目前已有10家发行转债的公司完成股改或已宣布股改方案，第一家是金牛能源，而最新一家则是本周刚刚宣布方案的营口港。转债公司的股改方案囊括了送股、转增后送股、送股加派现以及送认股权证等多种对价方式。投资者的选择与公司的方案，二者相互作用，而焦点则是投资者转股与否。
　　转债投资者左右为难
　　转债遭遇股改，对转债投资者来说，真是祸福难论。这既是投资者转股后享受对价的难得的机遇，又承载着投资者被迫转股、承担摊薄风险的无奈。
　　对投资者来说，目前已完成和宣布股改方案的公司所发行的转债，大部分都是转股溢价率低的偏股型转债，转股成本较低。另外，已公布的方案中转债持有人得不到任何补偿，无论公司给流通股东支付的对价幅度是高是低，转股比持有转债要更为划算。如果投资者不及时转股，不仅享受不到对价，而且将会受到股票自然除权的拖累。因此，转股成了投资者“唯一”的选择。已进行股改的公司中除华西和首钢转债外，其余转股比例均较高，有5只超过96％。
　　以金牛转债为例，其试点方案是非流通股东向流通股东“10送2.5”，可转债的转股价不做除权。股权登记日10送2.5后，A股价格自然除权为:8/(1＋0.25)=6.4元。转股价格不作除权，仍然为6.44元，转债的转股价值仅为99.38元，而当时金牛转债的价格高达124.00元。为避免股权登记日后的必然损失，持有人只得“被迫”转股。
　　然而转股也并非“一劳永逸”，由于集中转股和派送所带来的摊薄效应，转股后投资人还将面临股票不能完全填权、股价下跌的尴尬。在已完成股改的公司中完全填权的不到1/10。那些股性强、转债集中转股的股票受到的业绩摊薄影响格外显著。这些投资者也只能被动的接受转股损失。当初投资转债的投资者，看重的是转债上可攻顶，下可保底的灵活性。然而现在，灵活性已丧失殆尽。
　　转债前途坎坷
　　受股改因素影响，目前金牛、民生、江淮、丰原、铜都等转债因迅速转股致使存量低于3000万而停止交易。剩余进行股改的公司转债中，水运、万科转债的剩余存量与总股本的比例也仅为3.39％和4.36％。由于股改不确定因素过多，今年没有新的转债发行，转债市场“只出不进”，分析人士纷纷感叹，转债市场即将边缘化。整个10月份里转债市场迅速萎缩，月底时市场存量仅为275亿元。
　　而进行了股改的转债，市场表现也并不能令人满意。除丰原转债在股改后受新能源概念带动大幅走强，其余转债均不同程度下跌。其中最主要的原因就是集中转股带来的摊薄效应。股改期间，金牛和民生两只转债的跌幅达到13.48％和8.28％，正股价跌幅则分别为14.58％和4.63％。
　　在剩余的转债中，有相当部分是偏债性的转债，预计股改对其转股的促进作用有限。目前转债市场的债性增强，部分转债作为纯债券的价值已经体现出来。据长城证券统计，目前所剩的转债中，有一半到期收益率高于同期限的国债，其中6只收益率已高于同期限的企业债。预计这些公司股改时，投资人将会衡量较高的转股成本，以及持有到期的收益，有相当一部分投资者最终将选择不转股。
　　转债持有人选择将左右股改
　　剩余发行转债的公司中，除云化转债外，其余转债存量占流通股本比例均超过20％。这些公司在确定股改方案时，必须考虑到转债持有人的选择将对正股造成的影响。
　　对于偏债型转债，如西钢、晨鸣、桂冠转债等，由于大部分持有人将选择不转股，转债对股改的影响相对较小。但对于山鹰、包钢、歌华、招行、华菱等转债发行人来说，一方面，这类转债转股溢价率较低，这5只转债分别为6.14％、0.89％、2.42％、1.60％和－0.39％，因而转股成本低；另一方面，其转债余额占流通股本比例均在36％以上，华菱转债占比达到94.18％，股改时转债持有人的力量不可小觑。如果这么庞大的转债集中转股，将会加重公司股票除权的效应。受此所累，股价大幅走低的风险将会加重。
　　对此，分析人士认为，转债发行公司可以效仿G敖东，采取缩股派现的办法。这一办法对转债投资人来说，不需要通过转股获取对价。另外，由于这些转债偏股性，与正股联动性强，未来将很容易受益于正股价的上涨。投资者继续持有的动力也比较强。这将大大缓解集中转股带来的风险。
　　总之，股改的背景下，转债投资人面临的选择范围正在缩小。而进行股改的公司应该充分考虑转债持有人的选择，制定出最佳股改方案。