民生证券：节前降准或降息概率不大

民生证券昨日发布报告称，春节前出台降准或降息的概率不大，长端受制于过于平坦的收益率曲线，短端存在资金面波动带来的修复性机会。春节前资金需求压力不减，央行或续作MLF但难降准。春节前资金面将受到来自IPO、企业缴税、2695亿MLF到期、春节备付金等需求因素的冲击，央行或加大MLF续作力度但难降准，资金维持紧平衡。

民生证券认为，降息只是时间问题。存款利率上浮和一般性存款分流至高收益资产意味着本轮降息对银行负债成本下降的作用有限。如果银行负债成本不降，风险偏好收缩不改，银行仍会通过贷款利率上浮将成本转嫁至实体，贷款利率是否真的会降低还有待观察。如果贷款利率不降，也就很难化解存量债务风险和形成经济增量拉动。

同时，降准也会择机使用。尽管同业存款纳入一般存款后暂不缴纳准备金，但外汇占款的收缩同样可能触发央行降准。前面讲了，随着美联储加息预期的强化和国内无风险利率的下行，国内外利差趋于收窄，导致私人部门的结汇意愿不断下降，明年外汇占款很有可能零增长甚至负增长，央行可能择机降准进行对冲。

此外，定向宽松不会停止。在房地产和制造业投资趋势性下行的背景下，为维系7%-7.5%左右的经济增长，基建投资需达到25%的增速。在财政支出15万亿和政府基金性支出5万亿的中性假设下，广义财政可为基建投资贡献6-7万亿，但与25%的基建投资增速需要15万亿相比，仍存一定资金缺口。在中央财政受赤字率约束，地方政府开工被抑制的背景下，通过国开行再贷款或PSL等无需进入中央赤字的融资方式，依托中央信用稳增长实现温和去产能仍有必要。

总的来说，央行的货币宽松会迟到但不会缺席。来自央行、金融体系和实体经济的风仍将继续吹动股市，牛欲静而风不止。