建立转板制度引导区域股权市场规范发展

最近几年中国多层次资本市场的建设速度明显加快，新三板在短时间内推出诸多市场制度和部门规章，市场参与主体不断增加，市场活跃度不断提升。与此同时，各地区域股权市场(亦称四板)遍地开花，吸引大量企业进场挂牌，一些市场率先尝试市场内部分层，积累了分层管理的经验，并积极推荐挂牌企业转板至新三板。

但是，伴随着一些四板企业批量转至新三板，四板重复建设的问题再次浮出水面。监管部门亦高度重视这一问题，正拟定促进四板规范发展的指导意见。笔者认为，重复建设的结论不宜下得过早，需辩证地看待这一问题。四板重复建设问题可以通过竞争来化解，竞争的规则之一是转板制度。转板制度相当于四板的天花板，如果设立得当，四板的发展空间将非常大。

在2011年国务院38号文前后，大多数省份设立了区域股权市场，一些省份甚至有两家以上，而目前几乎所有的区域股权市场均面临类似的情况，即交易不活跃、融资渠道偏少，挂牌企业融资金额较少等。由于各市场功能相似，特色不鲜明，因此屡被质疑为重复建设，资源浪费。

这种质疑有一定的合理性。目前为止，区域股权市场服务企业融资的功能尚不明显，并且各市场以地域为限，主要挂牌本地企业，造成了市场分割，不符合全国经济一体化的趋势。

笔者认为，我们不应纠结于四板是否重复建设，而需顺应规律，设立规范的竞争规则，让好的市场在竞争中脱颖而出。竞争有多方面，包括挂牌企业数量、融资渠道与融资额、企业挂牌一段时间后转板等。在竞争中，一些省份可能推出超常规的政策，来扩大市场吸引力和规模。但是，向新三板输送了多少优质企业，可以作为衡量市场服务质量的指标之一。在全国层面，转板制度可以有效地促进四板竞争，引导四板规范有序发展。如果设立了良好的转板制度，重复建设问题将逐渐得到化解。

企业在区域股权市场挂牌的目的一般有两个，一是融资，二是发展。如果能够在区域股权市场实现这两个目的，完全可以不转板。只有当企业发展壮大后，无法在区域股权市场得到更多融资，更好地发展时，转板才有必要性。目前监管部门和市场已逐渐达成一致，四板定位于培育小微企业，促进小微企业融资和发展。在此定位下，四板规范发展需要各方面制度的共同完善。挂牌制度相当于市场的基础，是吸引企业进场的首要条件。投资者适当性制度决定市场的人气，融资渠道的多少决定企业可能的融资额，券商、基金等机构投资者的参与可以引导挂牌企业规范治理，这些影响市场的横向发展范围。而转板制度是区域股权市场的天花板，决定了挂牌企业的出路，从而影响区域股权市场的发展上限。相对而言，挂牌制度、投资者适当性制度、融资渠道等方面具有地方差异，特色各异，而转板制度乃基于全国层面，竞争的口径趋于一致，监管部门可以通过转板制度引导区域股权市场规范发展。

笔者认为，区域股权市场的转板制度至少需考虑以下两个方面。

第一，转板的目的是促进企业更好发展。转板的企业越多，表明市场的培育质量越高。转板的企业将提升本市场的吸引力，是本市场的宣传名片。四板市场无需限制企业转板，而可以通过良好的融资渠道，全面的服务质量，吸引优质企业继续在本市场发展。

第二，四板的转板制度需置于多层资本市场上的大体系中，与新三板的转板制度相协调。目前新三板的挂牌门槛较低，未来随着企业数量增加，门槛可能逐渐提高。在多层次资本市场中，四板的转板制度需对接新三板的挂牌条件，设立相应的转板标准，提高转板成功率。

总体而言，四板的转板现象引发了关于四板重复建设问题的讨论，而解决重复建设问题，又在一定程度上依赖转板制度。良好的转板制度可以促进四板规范发展，有序竞争，为多层次资本市场打造坚实的基础。