混改“指挥棒”：央企地产“扩容”路标

接受采访的一些央企内部人士认为，涉足混改，意味着大股东超过50%的股权结构肯定要改变，为保持公司既定发展方针的持续性，理想状态是，几个国有大股东形成一致行动人，拥有低于50%的控制权，由管理层进行日常经营管理，便如绿地那样。

作为央企地产重组的排头兵，招商系的重组正在紧锣密鼓地进行中。

21世纪经济报道记者获悉，A股四大龙头房企之一的“招商地产”，或在今年底消失，取而代之的，将是“招商蛇口”，其股票代码可能为001979。

根据8月初招商地产发布的重组方案，是由招商局蛇口工业区吸收合并招商地产；8月24日，蛇口工业区总经理杨天平对外透露，招商局蛇口有望在今年底实现IPO，招商地产退市。

不仅是招商。去年以来，央企地产商重组动作频频。前有中建、中交等大整合，后有保利系、中粮系引重组猜测，此番招商系整合方案的落地，意味着央企在地产领域的改制迎来新浪潮。

类似华侨城引入宝能系作为第二大股东，招商地产有关人士对21世纪经济报道记者透露，重组后的新公司，未来也一定会引入民资作为战略投资者。此外，公司的股权、管理层激励制度也在研究中。

上述举措都可以被纳入国资改革混改试验的范畴，无论是招商、华侨城，还是中建、中交和中粮，其在混改领域的试水，将在一定程度上影响未来国资改革的走向。

50%分水岭：

国资与民资起舞

不少央企地产商人士指出，地产行业是相对市场化的行业，在这一领域进行国资改革和产权改革，是比较易于推行的。

股权结构的改革是第一步，即降低国资持股比例。上海国资旗下的绿地集团便是此种案例。在绿地混改中，员工持股计划占28.83%，引入民资股东约占25%，国资股东降至50%以下。

民资入股央企以华侨城备受瞩目，华侨城今年3月推出的80亿定增计划引入宝能系作为战略合作伙伴，宝能系以近70亿元入股，占股12.1%，成华侨城第二大股东，第一大股东华侨城集团仍持50%以上股份，后续华侨城还可能引入其他投资。

方兴地产则通过配股引入社会股东，配股后，中化集团持股比例由此前的63.5%摊薄至53.98%，新华保险持股比例为9.5%，成为单一第二大股东。

持股50%乃至以上，意味着完全控制一家上市公司，是绝对的控股股东，改革前的国企、央企莫不是如此。而在公司法规定中，仅需30%便可成为一家上市公司的实际控制人，未来，央企地产商的混改，是否会出现国资股东普遍降至50%以下乃至30%的情况？

接受采访的一些央企内部人士认为，涉足混改，意味着大股东超过50%的股权结构肯定要改变，为保持公司既定发展方针的持续性，理想状态是，几个国有大股东形成一致行动人，拥有低于50%的控制权，由管理层进行日常经营管理，便如绿地那样。

近两年来，央企通过入股民企实现混改也不少见。中交集团于今年5月中旬，购入绿城中国股份，持股比例达28.9%。未来，中交集团与绿城的整合完毕，在新公司中纳入民资股东，是可以预期的结果。

克尔瑞机构分析师朱一鸣称，在房地产行业，无论是国企、央企，还是民营、家族企业，未来都可能迎来一轮股权改革的浪潮。

绿地董事长张玉良表示，只要具备混合所有制、企业班子想做事、政府要放手等几个条件，绿地模式是可以复制的。

混改参与方的隐忧

国泰君安证券分析师侯丽科表示，国企改革将是今年改革的重点，资本注入、员工持股等方式预计将为一批房企注入新的资金与活力。

在2014年4月的股东大会上，华侨城董事长刘平春明确表示，公司非常希望通过资本市场引入战略投资者，甚至是引入国际资本，撬动更多的社会资源来发展公司业务；招商局董事长李建红也表达过类似的观点。

方兴地产引入的民资股东包括，郭炳湘和华平基金在商业地产领域均有丰富经验，这也是方兴地产眼下着重发展的业务领域。

但硬币的另一面是，重组、混改并非易事，其前期谈判、操作过程都异常复杂，也引发了一些“国资流失”的担忧。

“虽然政策鼓励，但不是每个央企都能推动，除了国资委的态度，央企管理层也有政治方面和个人任期的考量。”一位央企高管人士指出，很多公司目前对于混改相当谨慎，担心有国有资产流失的嫌疑。

同策咨询研究部总监张宏伟认为，对民资来说，与央企合作后的最大好处就是可以利用央企在融资渠道及政府关系上的便利，也就是说可以借机“傍大款”。但是，与央企(国企)地产企业的合作，民营企业有可能逐渐被央企(国企)控股，失去话语权，最终有可能就此消失。

也有部分民资也担心，参与央企混改，只能享有小部分股权，没有话语权，最终会造成“为他人做嫁衣”的后果，白白损失了投资。

对此国资委研究中心许保利表示，混合所有制最终是基于双方自愿，这种担心其实是多余的。其实民营企业对混改的需求更强，而且更主动，不少公司都希望引入央企当股东。绿城引入中交就是个例子；更早的万科引入华润做大股东，也是混改的典范。

未来，央企混改需要解决几个问题：一是如何避免国有股东一家独大，让参与的其他所有制资本都有相应的话语权；二是如何避免一些央企只拿出不赚钱的业务，以甩包袱的形式主义来参与混改；三是避免变相的国资流失。

朱一鸣认为，多方努力之下，混合所有制改革最终可以双赢。对于民企来说，引入国有资本能够避免决策上的重大失误；对于国企来说，民营资本的加入能够提高运营效率和执行力。

管理层激励的实践

在混合所有制改革中，股权结构改变必然伴随着管理层激励和员工持股，才是混改应有之义。

事实上，尽管众多央企地产公司已高度职业经理人化，但薪酬体系却远未市场化。高管不但需由中央任命，还有限薪要求。“限薪令”让央企对其高管的正面激励作用不足。

2015年1月12日，国资委审议了《关于进一步加强和改进外派监事会工作的意见》、《关于混合所有制企业实行员工持股试点的指导意见》，为央企混改护航。

在员工持股激励方面，地产行业以绿地混改为典型。其具体做法是，绿地管理层43人出资设立格林兰投资管理公司，作为上海格林兰投资企业(有限合伙)的执行合伙人，上海格林兰承继职工持股会在绿地的持股。

由于持股员工多达 982名，在现行法律框架下合伙企业合伙人不能超过50人，于是张玉良团队对982名员工的持股权益打成32包，成立了32个“小合伙”，再集中成上海格林兰。

然而比起绿地这样的地方国企来说，国资委、证监会对央企的监管和审批则显得严谨很多，高管持股方案的风险，核心在于可能导致国有资产流失。

因此在上述《意见》中指出“存量不碰，增量为主”，即在国有企业通过改制变为混合制企业或新设混合制企业时，引入员工持股制度。

这意味着，国企员工只能对增量进行持股，不能对目前现有的存量资产持股，即只针对重新融资再投资的部分。而股权认购价方面，有部门认为应该主张平等，不能以外部价和内部价分别认购。

华侨城已率先试水。今年3月份，伴随定增计划，华侨城推出了股权激励方案，拟向高级管理人员、中层管理干部及核心管理、技术骨干授予1.2亿股，授予价格为4.73元/股。

中信建投地产小组指出，华侨城重启股权激励计划，并且在国企改革层面也提出了变革思路，未来将积极拓展与民营等各种社会资本的合作，放大国有资本的功能，同时在企业内部将推进实施内部合伙人制度，在新项目和亏损项目中，要实施管理层项目跟投计划，将管理层和骨干员工的长期激励与公司发展紧密结合。

其认为，作为具备市场化竞争力的央企，华侨城在此轮国企改革中积极尝试，未来整体效率将优化和提速。

2014年，招商地产酝酿了七年的股票期权首次授予计划公布。行权条件包括每一生效年度前一财务年度扣除非经营性ROE不低于13%，扣除非经营性净利润3年复合增速不低于15%，总资产周转率不低于20%。

2015年4月，同属招商局旗下的招商银行推出了60亿员工持股计划。招商地产内部人士透露，伴随本次重组，在上述股权激励的基础上，公司内部管理层激励新计划也在制定中。